如果說創(chuàng)業(yè)是一道填空題，可以有很大的空間自由發(fā)揮創(chuàng)造；那么走向資本市場就是一道選擇題，余地很小。

成立短短幾年的匯量科技就遇到了選擇難題。

今年年初，匯量科技董事會欲摘牌新三板，但卻被股東大會無情否決。

呆在新三板，估值上不去；沖向A股，風險又頗大。擁有眾多股東的匯量科技顯然非常糾結：

進退皆不是，出路在何方？

離開還是留下，這是一個問題。

2018年2月9日，匯量科技公告，公司2018年第一次臨時股東大會駁回了董事會有關終止掛牌新三板的議案。

成立于2012年的匯量科技從事移動數(shù)字營銷，受益于海外營銷紅利，只用了不到4年時間就坐穩(wěn)了新三板移動營銷頭把座椅，市值最高時曾超百億。

相關財報顯示，2016年，匯量科技分別錄得約20億元營收和2億元凈利潤。同年新三板上僅有南通三建、亞錦科技、英雄互娛等24家非金融、類金融企業(yè)凈利潤超過匯量科技。

今年1月下旬，匯量科技董事會審議通過提案，以“公司自身經(jīng)營發(fā)展及資本市場上的長期戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃的需要”為由，擬申請從新三板摘牌。

當時董事會公告稱“公司實際控制人及相關負責人就相關事宜與公司其他股東進行了充分溝通與協(xié)商”，但不到半個月就被股東大會“打臉”。

臨時股東大會公告顯示，2018年2月7日，包括股東授權委托代表在內(nèi)的47名匯量科技股東出席了股東大會，持有表決權的股份占公司股份總數(shù)超過60%。

表決情況是，同意摘牌的股份約占三成，約2/3表決權股份棄權，反對股數(shù)為總數(shù)的1.5%。

而根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛牌實施細則（征求意見稿）》，股東大會關于終止掛牌的事項須經(jīng)出席會議的股東所持表決權的三分之二以上通過。

不過后續(xù)公告中匯量科技表示，公司仍在就資本市場規(guī)劃事項進行可行性分析及論證，公司及有關各方就本次重大事項仍在謹慎論證中，尚未最終確定。

公司的董事會和股東大會為何會在是否摘牌這件大事上出現(xiàn)如此大的分歧？

這或許是因為匯量科技在資本市場上的方向充滿了糾結和迷茫。

作為一家市值在獨角獸級別的企業(yè)，匯量科技自然對更高層次的資本市場有所期待。公開資料顯示，早在2017年3月7日，公司就進入上市輔導階段，目前正在接受興業(yè)證券輔導。

但是匯量科技的上市之路很難不受到行業(yè)的掣肘，其所屬的數(shù)字營銷行業(yè)交易的大多為虛擬產(chǎn)品，真實經(jīng)營狀況較難核實，是證監(jiān)會重點關注的行業(yè)。

一個例證是，2017年上會的移動營銷企業(yè)——挖金客、博拉網(wǎng)絡、全時天地，無一例外，全部折戟。  

拋開上市這條路，匯量科技不外乎兩條路：被并購或是留在新三板。

不妨先來看一下部分A股涉及數(shù)字營銷業(yè)務上市公司的估值水平:

（數(shù)據(jù)截止至2018年4月11日）

A股上純粹的互聯(lián)網(wǎng)營銷企業(yè)并不多，大部分是“半路出家”。典型的例如明家聯(lián)合，原從事電涌保護產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售；又如聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)，原來的主營是化學原料、化學制品制造。

從上表中可以看到，轉型數(shù)字營銷的上市公司估值近期大幅下滑，如明家聯(lián)合下跌77.15%，金剛玻璃下跌83.83%。這也意味著上市公司在收購數(shù)字營銷企業(yè)時難以實現(xiàn)一二級市場的估值套利。

下表是某些數(shù)字營銷公司被上市公司收購時的估值情況。

可以看到，上市公司給出的估值很少超過收購當年預計凈利潤的15倍。這樣的價格對于當前市盈率約26倍的匯量科技而言，應當說是無法接受的。

如果從動態(tài)市盈率來看，差距可能更大。事實上，A股近期也很少有上市公司再收購數(shù)字營銷標的。

更何況，以匯量科技如此大的體量，有并購意愿的上市公司中能夠吃得下的并購方也極其有限。 

倘若不能上市也不能被并購，留在新三板就是無奈中最好的選擇。

匯量科技的主營是移動數(shù)字營銷，隨著海外市場手機終端增速下滑、市場趨勢成熟，增速放緩是個大概率事件。

此外，匯量科技還面臨著國際領先的數(shù)字營銷企業(yè)或其他立足國內(nèi)針對海外市場的數(shù)字營銷企業(yè)的激烈競爭。

如果海外市場成長性變慢，業(yè)務難以持續(xù)高增長，眾多投資者可能會尋求退出的途徑。而從新三板退市無疑會導致資本套現(xiàn)困難，這或許是股東大會否決退市的原因。

匯量科技A輪融資于2014年10月完成，網(wǎng)易和琢石投資領投共1200萬美元；B輪融資于2015年7月獲得，上海東方傳媒集團和湖南廣電集團參與設立的產(chǎn)業(yè)基金領投，中信建投證券旗下投資基金跟投共2億元人民幣。

2016年的7月份，匯量科技曾以每股59.27元（除權后14.82元）的價格實施了一次定增，募資5.22億元，參與定增的對象包括芒果文創(chuàng)基金、廣州越秀產(chǎn)業(yè)旗下投資基金、上海敦鴻資產(chǎn)管理旗下基金等15只基金及4個自然人投資者。

以匯量科技2016年的每股收益計算，這次定增的估值高達25倍，定增價較每股凈資產(chǎn)溢價近18倍。在資本市場路徑不確定性較高的情況下，這些資本特別是國有資本背后可能也有著較大的套現(xiàn)壓力。

而形成強烈對比的是，匯量科技要在激烈的行業(yè)競爭中繼續(xù)保持領先地位，可能也需要更多的融資來支持。