被稱為“刀剪第一股”的張小泉（301055）上市后連續(xù)兩年凈利潤都明顯下滑，2021年上市當(dāng)年凈利潤是7873萬元，到2023年降至2512萬元，下滑68%。

由于成績單不漂亮，張小泉在5月22日收到創(chuàng)業(yè)板對公司2023年年報(bào)問詢函，共10問，第一問就是要求公司量化分析凈利潤連續(xù)兩年大幅下滑的原因，還問及直銷模式毛利率下滑、募投項(xiàng)目持續(xù)虧損原因等，也是與業(yè)績相關(guān)的問題。

6月5日，張小泉對年報(bào)問詢函進(jìn)行長達(dá)73頁的回復(fù)，其中詳細(xì)解釋了去年利潤下滑原因，包括市場新增需求不足，行業(yè)增速放緩，內(nèi)外部因素導(dǎo)致募投項(xiàng)目虧損，看起來還是符合邏輯的。

不過結(jié)合公司在2021年8月披露的上市招股書內(nèi)容來看，當(dāng)時稱“我國刀剪行業(yè)快速發(fā)展”、“公司的高毛利水平具有可持續(xù)性”、第一大募投項(xiàng)目“內(nèi)部收益率約為27.21%”，如今不到三年都“被掀翻”。

描述行業(yè)發(fā)展：從“快速發(fā)展”到“增速放緩”

根據(jù)張小泉在問詢回復(fù)中的披露，導(dǎo)致2023年利潤大幅下滑的重要因素是行業(yè)發(fā)展。公司稱，隨著近年來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，短期內(nèi)刀剪行業(yè)整體需求受到一定程度的影響，刀剪制造行業(yè)增速有所放緩。

（問詢回復(fù)中關(guān)于行業(yè)描述）

再來看招股書中，第199頁行業(yè)發(fā)展概況第一條說的是“我國刀剪行業(yè)快速發(fā)展”，并引用《中國工業(yè)統(tǒng)計(jì)年鑒》數(shù)據(jù)表示，我國規(guī)模以上刀剪行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入從2012年至2017年的年復(fù)合增長率達(dá)10%。

不過從配圖數(shù)據(jù)來看，2017年行業(yè)收入已經(jīng)較2016年出現(xiàn)下降，相關(guān)文字未提及這一點(diǎn)。

（招股書中關(guān)于行業(yè)發(fā)展概況）

關(guān)于消費(fèi)模式，公司在招股書中稱隨著消費(fèi)升級，消費(fèi)者對刀剪的需求也從過去每家每戶一把菜刀、一把剪刀逐步向需求多元化方向發(fā)展，市場空間大幅提升。最新問詢回復(fù)中則表示，消費(fèi)升級和換購需求的釋放弱于預(yù)期，公司產(chǎn)品銷售部分向中低端轉(zhuǎn)移。

關(guān)于線上渠道，前后信披也出現(xiàn)矛盾之處。招股書在介紹公司線上自營店賬戶活躍度時稱，2018年至2020年，各主要線上自營店鋪的賬戶活躍度不斷提升，京東店鋪日均活躍用戶數(shù)在2019年、2020年快速增長。而在近日回復(fù)交易所問詢公司線上平臺收入下降原因時則表示，電商平臺流量早在2017年就已見頂，增速放緩，導(dǎo)致當(dāng)前京東等主流線上平臺銷售收入下滑。

盈利能力：從“高毛利水平具有可持續(xù)性”到凈利大幅下滑

除行業(yè)發(fā)展信披內(nèi)容前后出現(xiàn)明顯反差外，公司對于經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)描述也出現(xiàn)類似情況。招股書中從多個維度論證了凈利潤增長和高毛利水平的可持續(xù)性，上市后緊接著兩年凈利潤大幅下滑。

關(guān)于收入、凈利潤增長的可持續(xù)性分析，在招股書488頁至491頁，公司從品牌優(yōu)勢、創(chuàng)新產(chǎn)品、銷售布局三個維度進(jìn)行了詳細(xì)論證，結(jié)論是未來公司收入和毛利水平有望繼續(xù)維持高位。

在招股書507頁“高毛利的可持續(xù)性”描述中，公司給出更加確定的答案：確保能夠根據(jù)市場需求迅速地推出新產(chǎn)品，提高產(chǎn)品的附加值，增強(qiáng)議價(jià)能力；高毛利水平具有可持續(xù)性。

（招股書論證高毛利可持續(xù)性）

然而從公司上市后交出的兩份年報(bào)成績單來看，2022年凈利潤下滑47%，2023年繼續(xù)下滑39%。

募投項(xiàng)目：從“內(nèi)部收益率27.21%”到項(xiàng)目虧損

年報(bào)問詢函中，交易所對新上市幾年企業(yè)的募投項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展與效益十分關(guān)注。張小泉的“陽江刀剪智能制造中心項(xiàng)目”作為耗資最大募投項(xiàng)目，投入使用三年仍然虧損，引起關(guān)注。從回復(fù)內(nèi)容來看，現(xiàn)實(shí)情況離當(dāng)時招股書中的承諾距離不小。

公司從招股書594頁開始，用了4頁內(nèi)容說明“陽江刀剪智能制造中心項(xiàng)目”建設(shè)的必要性和可行性，尤其是在建設(shè)必要性第一條說明中，公司強(qiáng)調(diào)，隨著市場規(guī)模擴(kuò)大與公司擴(kuò)張，現(xiàn)有的生產(chǎn)線及人員已經(jīng)不能滿足公司快速增長的市場需求，產(chǎn)能趨于飽和，有必要擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模。

但在近日年報(bào)問詢回復(fù)中解釋募投項(xiàng)目持續(xù)虧損原因時，公司稱，項(xiàng)目轉(zhuǎn)固投產(chǎn)以來受內(nèi)外部因素共同影響，產(chǎn)能釋放、產(chǎn)線擴(kuò)充不及預(yù)期，折舊等固定支出無法被攤薄，導(dǎo)致階段性虧損。

關(guān)于該募投項(xiàng)目效益，公司在招股書中強(qiáng)調(diào)，進(jìn)行了廣泛的市場調(diào)研，并聘請專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目尚行苑治觯?span id="0rl2kkmfk" class="mgc">最終得出結(jié)論：本項(xiàng)目的內(nèi)部收益率約為27.21%，項(xiàng)目回收期（含建設(shè)期）為5.46年。

（招股書對募投項(xiàng)目“陽江刀剪智能制造中心項(xiàng)目”的效益說明）

現(xiàn)實(shí)情況是，該項(xiàng)目從2021年1月31日達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)，2023年實(shí)現(xiàn)效益為-1,048.14萬元，累計(jì)實(shí)現(xiàn)效益為-2,500.94萬元，未達(dá)到預(yù)計(jì)效益。

值得注意的是，諸如刀剪行業(yè)增速放緩等現(xiàn)象，公司上市時并沒有在招股書九大風(fēng)險(xiǎn)因素里提到，當(dāng)前也沒有在2023年年報(bào)風(fēng)險(xiǎn)提示中加以列出。