新三板企業(yè)突破萬(wàn)家大關(guān)之時(shí)，市場(chǎng)卻傳出興業(yè)證券將會(huì )退出新三板研究的消息。興業(yè)證券新三板研究團隊是新三板最有影響力的賣(mài)方團隊之一。近兩年時(shí)間里，四人團隊覆蓋了市場(chǎng)10%的研報，同時(shí)斬獲新財富2015年“最佳新三板研究機構”第三名。

興業(yè)證券為啥會(huì )在此時(shí)選擇退出新三板？萬(wàn)家企業(yè)的新三板，投研又應該如何覆蓋？

缺乏商業(yè)模式 研究院變成FA

據統計，2015年1月19日，從興業(yè)證券發(fā)布了第一篇新三板研究報告開(kāi)始，紀云濤團隊已經(jīng)發(fā)布了355篇與新三板相關(guān)的報告，這意味著(zhù)在過(guò)去703個(gè)日日夜夜里，興業(yè)新三板團隊平均每?jì)商於加?篇報告產(chǎn)生。而Wind數據顯示，2015年1月1日至2016年12月22日，新三板共產(chǎn)生了3551篇研究報告。意味著(zhù)興業(yè)紀云濤團隊的覆蓋率達到了10%。這算是高產(chǎn)又優(yōu)秀的投研團隊。

談及興業(yè)證券新三板投研團隊的退出原因，一位新三板研究員直言，一直未找到合適的盈利模式。作為賣(mài)方研究員，很多盈利模式并不合規；研究收入基本為零，養著(zhù)團隊做研究就很不現實(shí)。

在A(yíng)股，賣(mài)方研究已經(jīng)形成一套完整的商業(yè)模式，傭金分倉模式很成熟，所生產(chǎn)的報告不乏財大氣粗的公募基金等著(zhù)買(mǎi)。但新三板研究卻是一個(gè)尷尬的存在。因為新三板沒(méi)有流動(dòng)性且交易量小，通過(guò)交易傭金賺取收入是不可能的。

加之沒(méi)有清晰的商業(yè)模式，券商研究部門(mén)出于成本考慮，參與熱情不高。另外，新三板研究是完全市場(chǎng)化狀態(tài)，除了券商研究所這只正規部隊外，存在著(zhù)很多游擊隊，比如私募、媒體、民間機構等。

正因為如此，券商的新三板研究所連實(shí)現收入都沒(méi)辦法實(shí)現，也難怪優(yōu)秀團隊會(huì )萌生退意。

企業(yè)陷估值困局 偽市值管理風(fēng)潮漸起

券商投研團隊意欲退出，同時(shí)企業(yè)也面臨著(zhù)投資價(jià)值估摸不定，另投資機構及投資者陷入對估值無(wú)法達成共識、甚至無(wú)標的可投的尷尬境地中。對于企業(yè)而言，由于估值體系尚未確立，市場(chǎng)交易持續低迷，不少新三板公司雖然掛牌，卻被投資方冷淡，定增等融資項目也難以順利成行，最終淪為新三板的僵尸股。

目前的現狀是，不少券商及第三方機構以“投行思維”加入新三板投研市場(chǎng)，最大限度挖掘企業(yè)價(jià)值，但在實(shí)踐操作上，大部分針對企業(yè)的投行服務(wù)卻日益演變?yōu)樘嫫髽I(yè)包裝的公關(guān)活動(dòng)，甚至令投研服務(wù)與實(shí)際做市業(yè)務(wù)掛鉤，攪亂整個(gè)投研市場(chǎng)。

“現在很多第三方機構都開(kāi)始圍繞投資價(jià)值做文章，以幫助新三板企業(yè)及經(jīng)營(yíng)者進(jìn)入資本市場(chǎng)的名義舉辦各類(lèi)培訓或路演活動(dòng)，有些也拉上董秘組成特定的圈子做活動(dòng)，或者找企業(yè)家出資成為這些機構的合伙人，來(lái)獲得更好的市場(chǎng)曝光率。這些機構做新三板投研服務(wù)，名義上是投行思維，本質(zhì)上卻做的是公關(guān)服務(wù)。”熟悉新三板投研市場(chǎng)的梧桐樹(shù)創(chuàng )始人劉澍表示。以培訓或路演為名義的機構，通過(guò)向企業(yè)客戶(hù)收取培訓費和管理費，以短期獲利方式來(lái)獲得在市場(chǎng)上的生存。

此外，不少新三板企業(yè)負責人雖然不熟悉市場(chǎng)，但卻對“市值管理”十分熱衷，意圖通過(guò)資本運作來(lái)抬升二級市場(chǎng)股價(jià)，獲得投資市場(chǎng)認可。而不少以新三板市值管理為內容的第三方機構也應運而生，并向企業(yè)收取高額管理費直接用在二級市場(chǎng)的股價(jià)操縱，這也在一定程度上造成了新三板市場(chǎng)估值體系的扭曲。

眾說(shuō)紛紜：萬(wàn)家企業(yè) 投研應該如何覆蓋？

對于投研機構和新三板企業(yè)面臨的雙重困境，中信證券新三板研究團隊負責人胡雅麗表示，海量市場(chǎng)無(wú)法覆蓋問(wèn)題的最主要原因是，我們是從下而上看市場(chǎng)的，一個(gè)仰視的角度，所以是海量的，無(wú)從選擇的。雖然有一萬(wàn)家企業(yè)，但它們從屬于84個(gè)門(mén)類(lèi)，如果說(shuō)84個(gè)門(mén)類(lèi)太復雜，它們還可歸屬18個(gè)大類(lèi)，我們進(jìn)一步精煉和歸納的話(huà)，其實(shí)就是制造和服務(wù)業(yè)兩大類(lèi)，我們可以從這些角度遴選做為研究的方法。

對于精煉和歸納，聯(lián)訊證券新三板研究院負責人曹衛東認為，分層上再分層，可能是接下來(lái)的一個(gè)突破點(diǎn)?，F在分層制度本身有一個(gè)上升和下降的過(guò)程，但是還沒(méi)看出來(lái)下一步優(yōu)秀的企業(yè)怎么能在三板中，通過(guò)交易本身使它們的價(jià)值體現出來(lái)，這是一個(gè)三板非常重要的問(wèn)題。

申萬(wàn)宏源研究所首席分析師李筱璇則強調，新三板的發(fā)展方向不是A股市場(chǎng)，其未來(lái)的方向是獨立市場(chǎng)。估值的差距，跟市場(chǎng)確實(shí)有一些關(guān)系，但也需要區別看待。比如關(guān)于現在的整體創(chuàng )新層市盈率不太高，這要區分行業(yè)，區分企業(yè)的發(fā)展階段，區分企業(yè)特質(zhì)來(lái)看。