跟在天使后面找項目，已經(jīng)成為VC圈的一種潮流。

文/翟文婷 攝影/汪旭東

如果打開(kāi)啟明創(chuàng )投投資的項目清單，會(huì )發(fā)現一個(gè)有意思的現象：很大比例的公司都接受過(guò)天使投資。其中，已經(jīng)上市或退出的項目，天使投資人出現的比例占到40%。

雷軍、錢(qián)永強、曾李青等天使大佬的動(dòng)作，都在啟明創(chuàng )投的嚴密關(guān)注之下。世紀佳緣、淘米網(wǎng)(下簡(jiǎn)稱(chēng)淘米)、呈天游、凡客誠品等，是他們追蹤天使的現有成果，其中不乏明星項目。

反過(guò)來(lái)，天使也愿意跟投資機構保持良性互動(dòng)。一個(gè)項目投下去，假使沒(méi)有VC愿意來(lái)接盤(pán)，那會(huì )是很糟糕的局面。甚至有人說(shuō)，一些天使是已經(jīng)找到接盤(pán)的VC，再去投項目。天使與VC能否順利對接，對創(chuàng )始人和企業(yè)意義重大。

當VC愛(ài)上天使

2007年，汪海兵等幾個(gè)前騰訊員工拿了幾百萬(wàn)元的天使投資，開(kāi)始做主打兒童互聯(lián)網(wǎng)社區概念的淘米。在他們產(chǎn)品還沒(méi)完全成型的時(shí)候，啟明創(chuàng )投的人在一個(gè)會(huì )上撞見(jiàn)了淘米的團隊，過(guò)后把他們拉到了合伙人甘劍平的辦公室。“我覺(jué)得團隊不錯，但是因為沒(méi)有看到產(chǎn)品，我們不愿意投。”甘劍平告訴《創(chuàng )業(yè)邦》。

雖然這次見(jiàn)面沒(méi)有達成投資，但是甘劍平知道了一個(gè)重要的信息——淘米的天使投資人是曾李青。他們不算陌生。在此之前，啟明投資的呈天游已經(jīng)讓他與曾李青產(chǎn)生過(guò)交集。有了這個(gè)背景，甘劍平通過(guò)呈天游CEO齊海向曾李青傳遞了一個(gè)信息，“我們對淘米有興趣，但是現在可能還比較早。”啟明沒(méi)有那么快下手的另一個(gè)原因是，淘米當時(shí)不缺錢(qián)。

幾個(gè)月之后，淘米的產(chǎn)品準備上線(xiàn)。曾李青來(lái)了，他主動(dòng)接觸了多家VC，幫助淘米融資。啟明創(chuàng )投是其中之一。他們對淘米興趣濃厚，一是此前跟曾李青在呈天游上有過(guò)合作;二是跟淘米的團隊有過(guò)接觸，產(chǎn)品試運營(yíng)階段，各方面數據表現也不錯。

為了撇開(kāi)其他VC的圍追堵截，啟明下了點(diǎn)血本。500萬(wàn)美金的投資總額，他們破例向淘米預先支付50萬(wàn)美金，這是類(lèi)似定金一樣的可轉債。在一般的投資項目中，不是普遍做法。甘劍平解釋?zhuān)?ldquo;這是因為由天使出面會(huì )比較好。”

最后，淘米被啟明創(chuàng )投拿下，雙方很快簽訂了Term Sheet(投資條款清單)。“而且從價(jià)格上講，曾總還是比較滿(mǎn)意的。”甘劍平說(shuō)。

2008年6月份，雙方簽訂投資意向，淘米開(kāi)始做海外架構，一直到2009年年底，整個(gè)投資過(guò)程才算完成。而此時(shí)的淘米，收入穩定，利潤可觀(guān)，“其實(shí)已經(jīng)不太需要我們的錢(qián)了。”甘劍平坦誠，“我也要感謝他們，完全沒(méi)有去更改我們當時(shí)的協(xié)議。這也是在信用上比較好的一個(gè)做法吧。”IPO之后，淘米的股價(jià)有所下跌，但是啟明還是從中拿到了近7倍的投資回報。

在淘米這個(gè)項目上，啟明是唯一一家VC，而且只投了一輪，企業(yè)就在海外上市。這種誘人而獨享的甜頭，讓VC表示出極大的熱情跟天使合作?？纯磫⒚鞯耐顿Y清單吧：有徐小平、錢(qián)永強、王強投資的世紀佳緣;曾李青名下的淘米、呈天游、貝瓦網(wǎng);雷軍的小米手機、凡客誠品。對于尚沒(méi)有發(fā)生過(guò)交集的天使，只要有合適的機會(huì )，甘劍平都會(huì )毫不猶豫地拋出橄欖枝。

嗅覺(jué)靈敏的，決不止啟明一家，IDG、紅杉、君聯(lián)資本等VC都跟天使們有著(zhù)千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。雷軍的凡客、約客，薛蠻子的DX、中華學(xué)習網(wǎng)等項目，都能看到IDG的身影。

天使=背書(shū)

VC跟天使合作有幾類(lèi)：一類(lèi)最常見(jiàn)，即VC從天使手里接盤(pán)，曾李青推薦給啟明的淘米、貝瓦等。另一類(lèi)是VC發(fā)現好的項目后，跟天使一起投資，像薛蠻子推薦給IDG后，一起進(jìn)入的外貿B2C網(wǎng)站DX。大部分情況下，都是天使先進(jìn)，VC跟上。

當然，也會(huì )有VC覺(jué)得項目不錯，但是不太適合做A輪的時(shí)候，先推薦給天使。天使投資人凌代鴻透露，他差不多已經(jīng)見(jiàn)過(guò)二三十個(gè)VC引薦來(lái)的項目，雖然他認可這種合作模式，但是目前為止，還沒(méi)有投資成功。

不管采取哪種合作形式，在IDG資本合伙人張震的理解中，都沒(méi)有什么區別，“一起投的話(huà)，肯定價(jià)格上比較接近，條款比較接近，權力也比較接近。不同輪投的話(huà)，價(jià)格上有一個(gè)溢價(jià)，只要是合理的我們都可以接受。”

一般情況下，天使拿的是同股同權，也可能有部分天使會(huì )要求拿優(yōu)先股。張震說(shuō)，“但是拿優(yōu)先股要做海外結構比較復雜，時(shí)間也比較長(cháng)，比較啰嗦，天使進(jìn)入的比較早，資金量也比較小，花那么多時(shí)間和金錢(qián)去做這種復雜的結構，可能也不太好，所以他們往往采用比較簡(jiǎn)單的同股的方式。”

因此，當VC進(jìn)來(lái)的時(shí)候，天使和創(chuàng )始團隊的股份要同比例被稀釋。任何公司法都不允許單方面稀釋股份。當然，這是在創(chuàng )始團隊占大股的理想狀態(tài)下。“如果天使投得多一點(diǎn)，占30%，VC進(jìn)來(lái)可能比較困難，那天使可能就以多少價(jià)格出讓一定比例的股份給創(chuàng )始團隊。這在天使投給項目的時(shí)候，雙方已經(jīng)約定好了。”凌代鴻說(shuō)。

甘劍平也證實(shí)了這種做法，他說(shuō)，有時(shí)候天使會(huì )以比較低的價(jià)格轉給團隊，或者主動(dòng)拿出一部分自己的股份，放進(jìn)期權池子，以獎勵的方式回饋給后來(lái)加入的團隊高層，幫助公司吸引人才。大多數情況下，天使是不會(huì )去拿期權的。“但這不是常規，也不是必須去做的。”

而VC之所以如此積極主動(dòng)地從天使手里接盤(pán)，是有原因的。首先，大部分VC都很看重A輪，這是基金驗明真身的心理過(guò)關(guān)。一位業(yè)內人士分析道，“假如一個(gè)基金早在A(yíng)輪的時(shí)候就進(jìn)入像Facebook這樣偉大的企業(yè)，他會(huì )覺(jué)得很驕傲。”

其次，投資天使的項目，“成功的概率更高”。張震解釋?zhuān)芏嗵焓雇顿Y人會(huì )有很多行業(yè)資源、人脈關(guān)系，他們在企業(yè)管理方面有獨到的見(jiàn)解，請他們一起來(lái)做這些事情的話(huà)，基本上會(huì )對公司的經(jīng)營(yíng)戰略有很多的幫助。

能被天使相中的公司，意味著(zhù)已經(jīng)經(jīng)過(guò)一輪篩選，加上天使的背書(shū)作用，導致項目更容易獲得VC青睞。“有些創(chuàng )業(yè)者我們并不了解，天使的背書(shū)會(huì )增加砝碼。而且口說(shuō)無(wú)憑，他們是拿著(zhù)自己的錢(qián)來(lái)做背書(shū)的。”張震說(shuō)。

甘劍平也持相同觀(guān)點(diǎn)，“一般的創(chuàng )業(yè)者找VC，不一定找對門(mén)路，可能一開(kāi)始更多地見(jiàn)一些投資經(jīng)理，要見(jiàn)到像我這種投資委員會(huì )成員的機會(huì )是不多的。但是有天使強烈推薦的項目，尤其是像何伯權這樣的，不管這個(gè)項目最終我們投不投，那我肯定是要給他足夠的時(shí)間來(lái)看這個(gè)項目的。”

世紀佳緣就是一個(gè)典型案例。在他們準備A輪融資的時(shí)候，同行內的競爭對手珍愛(ài)、百合早已經(jīng)拿到VC的錢(qián)。這兩家不僅看上去跑得更快，名氣要比世紀佳緣更為響亮。按照投資界的行規，這種情況下，鮮有人再愿意掏錢(qián)。

當它的天使投資人錢(qián)永強找到甘劍平的時(shí)候，甘顧慮重重。一方面整個(gè)行業(yè)的競爭狀況對投資不利，啟明內部分歧也比較大;另一方面是世紀佳緣背后強大的天使三巨頭——徐小平、王強和錢(qián)永強。而且甘劍平跟錢(qián)永強早已相熟。在他擔任空中網(wǎng)的CFO時(shí)，錢(qián)永強是該公司的獨立董事。

考慮到錢(qián)永強的信用和他在行業(yè)里的地位，啟明嘗試找了第三方獨立機構對幾家婚戀網(wǎng)站進(jìn)行了為期兩個(gè)多月的調研。結果，世紀機緣的真實(shí)流量和產(chǎn)品，給了甘劍平很大的信心。2007年5月，世紀佳緣獲得啟明一千萬(wàn)美金的投資。2011年5月11日，登陸納斯達克，成為國內第一家上市的婚戀網(wǎng)站。

“如果沒(méi)有錢(qián)永強、徐小平他們，當初肯定很多人都不一定會(huì )去看世紀佳緣這個(gè)項目。”甘劍平說(shuō)，“由于有了這些天使的背書(shū)，至少我愿意更多地去了解、去看那些數字。天使過(guò)去的運營(yíng)經(jīng)驗和在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的人脈，肯定是給這個(gè)項目加了很多分。”

天使的另一個(gè)重要功能是幫助創(chuàng )業(yè)者融資。除了引薦投資人，還可以在VC進(jìn)入的時(shí)候，輔助創(chuàng )業(yè)者進(jìn)行談判。凌代鴻給記者打開(kāi)一封封跟被投企業(yè)的往來(lái)郵件，是關(guān)于Term Sheet的詳細意見(jiàn)。他說(shuō)，哪條可能會(huì )有風(fēng)險或漏洞，要跟創(chuàng )業(yè)者說(shuō)清楚。

“如果天使愿意一條一條地跟創(chuàng )業(yè)者過(guò)Term Sheet，就像律師一樣的，這是好事。我是很高興的。”在甘劍平看來(lái)，天使都跟很多VC打過(guò)交道，所以知道哪些條款是行業(yè)常規，哪些條款是必須的，而哪部分條款是可以談判的。因為大部分創(chuàng )業(yè)者都是第一次融資，假如天使已經(jīng)跟他們有過(guò)溝通，會(huì )提高跟VC溝通的效率，“而且不容易傷感情。俗話(huà)說(shuō)，丑話(huà)說(shuō)在前頭嘛。”

接盤(pán)的挑戰

投資界似乎逐漸發(fā)酵出一種默認的潛規則。“同等條件下的項目，拿了天使的，更容易獲得VC投資;拿了知名天使的，比拿了一般天使的又更容易獲得投資。”凌代鴻說(shuō)。

兩年多來(lái)，他看了差不多上千個(gè)項目，投資了其中的10多家企業(yè)。然后他整理了一個(gè)內含200多家VC的名單。凌代鴻準備先給其中的100個(gè)VC群發(fā)郵件推薦自己投資的項目。“已經(jīng)有過(guò)合作的VC，肯定會(huì )優(yōu)先考慮推薦給他們。如果其他人反應積極，大家合作比較順利，會(huì )考慮長(cháng)期合作。”

實(shí)際上，種子期階段的投資風(fēng)險最高，天使下注之后，普遍很擔心沒(méi)有VC來(lái)接這個(gè)茬。但是現實(shí)情況恰恰相反，VC基本投靠在天使圈尤其是幾個(gè)大佬附近，伺機而動(dòng)，甚至不惜以很高的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)。

張震覺(jué)得這是正?，F象，“之所以顯得可能有幾個(gè)天使投資人非?；钴S，那是因為在中國天使投資人的圈子還不夠大。在美國的話(huà)，天使投資的人比較多，金額也比較高。但是隨著(zhù)越來(lái)越多成功的企業(yè)家或者一些成功人士進(jìn)入天使投資人的圈子，未來(lái)可能會(huì )呈現越來(lái)越分散的趨勢。”

從另一個(gè)角度來(lái)講，VC追著(zhù)天使實(shí)際上也是在尋求降低投資風(fēng)險。“沒(méi)有天使的項目我們也投，但是天使有人脈、聲望和個(gè)人信用做背書(shū)，所以大家更愿意投他們投過(guò)的項目，資本的供應就顯得相對比較大。”甘劍平分析，“風(fēng)險越大，我們要求的回報也會(huì )越大，那價(jià)格就必須越低。但是現在有了天使，我們認為把風(fēng)險相對來(lái)講降低了，對回報的要求就相對低一點(diǎn)，但是價(jià)格肯定就要高上去了。這也是完全合理的、合法的。”

而且，并不是所有的天使項目VC都愿意跟進(jìn)。“我們對產(chǎn)品或行業(yè)有不同的看法，或者我們的基金已經(jīng)投了一個(gè)類(lèi)似的企業(yè)，我們可能就不會(huì )參與。”甘劍平說(shuō)。

實(shí)際上，讓大部分VC止步的一個(gè)致命因素是天使控股。甘劍平透露，“面對這種情況，我們會(huì )敬而遠之。因為在創(chuàng )業(yè)型企業(yè)里，我們認為，企業(yè)的控制權還是應該保留在創(chuàng )業(yè)者手上。”

張震說(shuō)，“如果天使控股的話(huà)，所有的投資人都會(huì )擔心團隊會(huì )不會(huì )有職業(yè)經(jīng)理人的心態(tài)，這樣的話(huà)不利于公司做大。”但是，假如VC要執意進(jìn)入，“后續可能就會(huì )出現一些公司的結構重組，還是保證創(chuàng )業(yè)者的利益，讓他的積極性能得到體現。”

再退一步講，即使天使不控股，如果創(chuàng )業(yè)者過(guò)分依賴(lài)天使，也是VC不愿意看到的現象。“我們碰到過(guò)一些公司，雖然創(chuàng )業(yè)者有自己的想法，但是感覺(jué)在交流上完全由天使主導，這樣的企業(yè)我們是不太看好的。因為畢竟在第一線(xiàn)打仗沖鋒的是這位創(chuàng )業(yè)者，而不是天使，天使可以以股東和董事的身份提建議。創(chuàng )業(yè)者則必須要保持對企業(yè)未來(lái)發(fā)展和對產(chǎn)品的想法，不能太受天使的影響。”這時(shí)候引入VC，“有可能會(huì )幫助他們平衡關(guān)系。”

但是，一旦天使跟創(chuàng )業(yè)者鬧成僵局，VC就比較忌憚了，不愿意參與是非。“除非，天使與創(chuàng )業(yè)者雙方達成一致意見(jiàn)，VC進(jìn)去把天使的股份買(mǎi)走，他們不再有任何交集。”張震說(shuō)。

說(shuō)到買(mǎi)走天使的股份，也自然帶出了關(guān)于天使退出的問(wèn)題。其實(shí)，跟基金一樣，無(wú)外乎就是企業(yè)上市，或被收購。有的天使會(huì )陪著(zhù)企業(yè)從一開(kāi)始直到上市，曾李青在淘米，何伯權在7天酒店等案子里都是如此。但是創(chuàng )新工場(chǎng)創(chuàng )始人李開(kāi)復說(shuō)，50%的企業(yè)在A(yíng)輪融資的時(shí)候，天使都會(huì )選擇退出。

具體來(lái)講，有的天使會(huì )在A(yíng)輪部分退出，而不是全部退出，也有的天使在B輪選擇退出。有時(shí)候，天使的退出，可能會(huì )對后續投資人的信心產(chǎn)生一定影響。這會(huì )成為接盤(pán)過(guò)程中的一大挑戰。

“這也是可以理解的。因為畢竟天使跟基金不一樣。他可能資金量上沒(méi)有基金那么大，可能有一些自己的其他考慮，所有的投資人說(shuō)白了在公司成長(cháng)過(guò)程中也都是一個(gè)陪跑的人，到了一定階段，畢竟要考慮退出。”張震說(shuō)，“有的天使投資人可能走得長(cháng)一些，有的則不一定。從我的個(gè)人原則來(lái)講，就是大家都掙自己那塊的錢(qián)，你要允許別人去掙屬于他應該去掙的錢(qián)。”

不過(guò)，不管是在美國硅谷還是國內，對于有資源和戰略思考能力的天使，VC都希望把天使留下，而不是把他們請走。甘劍平說(shuō)，“我希望他的利益在公司還是很大，愿意幫助公司招聘新的高管，在戰略上花時(shí)間，或者跟其他合作伙伴牽線(xiàn)搭橋等。我都希望他們能繼續發(fā)揮作用。”