這個9月，上海仁會生物成了新三板市場的“新聞頭條”。

這并非其研發(fā)了15年的誼生泰有了新進(jìn)展，也并非有新的資本運作，而是其中報賬面上的零營收以及過億的凈利潤。這家藥企近日被媒體翻了個底朝天，從公司凈利潤的來源、藥物的研發(fā)進(jìn)展、募集資金的使用情況，甚至是公司董事長桑會慶的履歷生平，關(guān)于仁會生物的種種信息都展現(xiàn)在陽光之下。這家掌舵者擁有六年證券從業(yè)經(jīng)驗的企業(yè)，并沒有令讀者的好奇心失望：四分之一的募集資金用來炒股，股災(zāi)之前成功逃頂且收益率高達(dá)300%……

在新三板，這并非個案。便利的融資條件面前，一度有很多掛牌企業(yè)獅子大開口；面對機構(gòu)投資者的大額資金，部分掛牌企業(yè)的募資貪婪與“任性”投資值得商榷，市場燥熱過后，估值泡沫一點點褪去，一度超募的企業(yè)迎來的是融資進(jìn)程放緩的尷尬。

對外投資“任性”

“上海仁會生物將利用公司自有閑置資金，根據(jù)市場情況擇機投資理財，投資額度最高不超過人民幣4億元。投資范圍包括購買流通股票、債券、基金等金融產(chǎn)品及金融衍生產(chǎn)品，銀行、信托等理財產(chǎn)品。”2015年3月31日，仁會生物發(fā)布了這樣一份對外投資公告。

這則公告當(dāng)時并未引起市場的關(guān)注，而現(xiàn)在看來，那是一個大膽決策。自2014年8月掛牌新三板以來，仁會生物共發(fā)起了5次融資，總共募集4.14億元，與公司上述獲準(zhǔn)的投資額度相當(dāng)。

股東大會和董事會的允許，給曾在南方證券基金管理部以及中國經(jīng)濟開發(fā)信托投資公司證券部交易部任職的桑會慶“重操舊業(yè)”的機會。據(jù)其在接受媒體采訪時表示，仁會生物在上半年曾拿出1億元來投資主板的二級市場。然而，這并不是仁會生物投資的全部，根據(jù)公開資料，仁會生物還以2120萬元參與了掛牌企業(yè)一銘軟件、沃捷傳媒的定增。

在股東大會上增加對外投資的臨時提議之前，仁會生物剛剛決定進(jìn)行一輪1億元的定增。隨后，對外投資提議和定增方案一同在董事會上被通過。由于藥物研發(fā)尚未面世，公司的賬面上并沒有營業(yè)收入，用募集資金來進(jìn)行對外投資的做法不言自明。

和仁會生物一樣，在3000余家掛牌企業(yè)中，值得拎出來提一提的，還有它所投過的企業(yè)一銘軟件。

這家從事Linux操作系統(tǒng)、office辦公等軟件研發(fā)的企業(yè)，是廣西區(qū)政府制定軟件供應(yīng)商之一。公司于去年11月在新三板掛牌，在市場行情熱絡(luò)的4月份一度被熱炒。

由于市場關(guān)注度較高，一銘軟件在短短九個月時間內(nèi)完成了三次融資。3月份，公司在新三板首次采用詢價發(fā)行的方式募集了2655萬元。三個月后，公司又披露了一則股份發(fā)行報告書，包括仁會生物以及桑會慶在內(nèi)的4名投資者以15.1元/股的價格認(rèn)購了公司300萬股。而在市場定增大面積延期甚至終止增發(fā)的9月份，一銘軟件又拿到了南寧勝悅投資管理中心的3000萬元投資。

一銘軟件也在投資方面屢屢出手。在完成2015年的第一次融資后，一銘軟件便小試牛刀，用100萬元參與認(rèn)購了一只專做新三板投資的私募基金。而在拿到仁會生物等4名投資者4530萬元的投資后，一銘軟件也“大膽”起來，公司曾斥資1000萬元認(rèn)購了掛牌企業(yè)東電創(chuàng)新的增發(fā)股份。

從一銘軟件的經(jīng)營情況看，由于業(yè)務(wù)并未向全國市場鋪開，公司2014年的營業(yè)收入僅有413萬元，業(yè)務(wù)擴張之中有著800余萬元的虧損。另外，年報數(shù)據(jù)還顯示，截至2014年末，一銘軟件的總資產(chǎn)為1905萬元，賬面現(xiàn)金為14.7萬元，而公司用來投資的資金規(guī)模為1100萬元，這個數(shù)字是賬面貨幣資金的74倍，接近資產(chǎn)總額的六成。

仁會生物和一銘軟件的做法，僅是新三板掛牌企業(yè)對外投資的冰山一角。據(jù)一公眾號平臺保守數(shù)據(jù)顯示，自去年8月以來，先后有41家掛牌企業(yè)進(jìn)行對外投資，投資總額高達(dá)4.86億元，占這些公司凈資產(chǎn)總額52.66億元的9.23%。

募資貪婪

本該老老實實做實業(yè)的初創(chuàng)型企業(yè)，卻開始熱衷于風(fēng)險投資的高收益，背后是掛牌企業(yè)融資之易。

新三板是個不缺錢的市場。據(jù)新三板官方最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年以來共有1115家掛牌公司完成了1433次股票發(fā)行，融資總額630.01億元，而企業(yè)披露的計劃融資額度則超過1000億元。截至8月31日，新三板的機構(gòu)投資者數(shù)量上漲至1.55萬戶，產(chǎn)品類賬戶1228戶（年初僅21戶），以每個產(chǎn)品平均5000萬的規(guī)模計算，僅新三板的資管產(chǎn)品就可帶來超過600億的資金。“特別是在私募基金、資管產(chǎn)品密集發(fā)行的第一季度，入場資金的搶籌心理使很多發(fā)展前景較好的掛牌企業(yè)有了獅子大開口的機會。”一位投資人表示。

在中報中，經(jīng)濟觀察報記者發(fā)現(xiàn)，上半年，一銘軟件包括各項費用、支出在內(nèi)的營業(yè)總成本僅為524萬元，而其年內(nèi)先后三次在市場上募集到的資金總額已經(jīng)超過1億元，如果不進(jìn)行新的項目建設(shè)，一銘軟件將有大量的募集資金被閑置。

新昶虹也是一家胃口比較大的掛牌企業(yè)。

9月14日，電器元件產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售商新昶虹發(fā)布公告稱，公司籌劃了4個月的股票發(fā)行事宜被董事會按下暫停鍵。而公司終止增發(fā)的原因，是由于在最終確定的認(rèn)購期截止日前，公司股票發(fā)行的認(rèn)購人所繳認(rèn)購款僅為1045.6萬元，募集資金不足以開展年產(chǎn)200萬全塑照明箱體技改項目建設(shè)。

今年7月10日，幾度更改后，新昶虹公布了本年度的第一份融資方案：公司擬定向發(fā)行股份數(shù)量不超過1554.6萬股，募集資金總額不超過8550.3　萬元。增發(fā)完成后，募集資金將用于建設(shè)12000　平方米中低壓三箱裝配大樓、建設(shè)200萬臺全塑照明箱生產(chǎn)線及補充流動資金。

由于收到的認(rèn)繳資金不及計劃融資額度的八分之一，新昶虹終止了增發(fā)。隨后，公司又推出了一份新的增發(fā)方案。依然是建設(shè)12000平方米中低壓三箱裝配大樓、建設(shè)200萬臺全塑照明箱生產(chǎn)線及補充流動資金，但募資規(guī)模卻縮減至3600萬元。

在一位投資人士看來，投資者不買賬，與新昶虹第一次融資胃口過大不無關(guān)系。

不幸者，增發(fā)被迫延期甚至終止；幸運者，則獲大額資金入賬，以致出現(xiàn)閑置。

該投資人士還表示，新三板融資制度的便捷以及年初大量資金的入場，使得企業(yè)融資熱情高漲，投資者的搶籌式認(rèn)購在一定程度上造成了資金的超募，大量的閑置資金，為掛牌企業(yè)的風(fēng)險投資行為提供了溫床。

制度爭議

市場出現(xiàn)問題，制度往往最先被問責(zé)。而仁會生物等掛牌企業(yè)的行為，引發(fā)了市場對于融資制度的討論。“不難發(fā)現(xiàn)，市場上很多企業(yè)正在給增發(fā)的股票設(shè)定限售期，而原來增發(fā)完成后便可轉(zhuǎn)讓。正是由于沒有鎖定期限制，很多投機者在參與定增后短時間內(nèi)拋售引發(fā)了股價的下跌，鎖定限售期不但是股東的自我約束行為，也是在一定程度上暴露了制度的不完善。”一位不愿具名的研究人士對經(jīng)濟觀察報表示，“就股權(quán)融資制度這一塊，有很多完善的空間，特別是募集資金的運用上，新三板的作用本就是支持小微企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，不能因制度的便利滋生套利空間。”

其實，在創(chuàng)業(yè)板開市初期，也曾遇到類似問題。由于發(fā)行市盈率與發(fā)行價格不斷攀升，創(chuàng)業(yè)板一度出現(xiàn)大面積資金超募的現(xiàn)象，針對越來越多的超募資金，深交所曾對創(chuàng)業(yè)板募集資金的使用做出指引。根據(jù)深交所的要求，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)超募資金應(yīng)同樣存放于募集資金專戶，而且原則上應(yīng)當(dāng)投資于公司的主營業(yè)務(wù)，除金融類企業(yè)外，超募資金原則上應(yīng)當(dāng)用于公司主營業(yè)務(wù)。除金融類企業(yè)外，超募資金不得用于持有交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人、委托理財（現(xiàn)金管理除外）等財務(wù)性投資或者開展證券投資、衍生品投資等高風(fēng)險投資，不得直接或者間接投資于以買賣有價證券為主要業(yè)務(wù)的公司。

另外，由于創(chuàng)業(yè)板開市使很多投資機構(gòu)收益倍增，上市公司也紛紛試水創(chuàng)投業(yè)務(wù)，就此，深交所對中小板公司及控股子公司進(jìn)行PE、創(chuàng)業(yè)投資等風(fēng)險投資行為進(jìn)行規(guī)范，還特別強調(diào)中小板公司不得使用募集資金進(jìn)行風(fēng)險投資。

一位業(yè)內(nèi)人士建議，對于新三板募集資金的使用情況，可以參考創(chuàng)業(yè)板以及中小板的相關(guān)規(guī)定來進(jìn)行。“按照國外某些法律，企業(yè)的閑置募集資金只能用于購買國債。”銀河證券首席策略分析師孫建波對記者表示，“新三板掛牌企業(yè)的募集資金也不應(yīng)該拿來進(jìn)行風(fēng)險投資，未用于業(yè)務(wù)發(fā)展的，可支持購買穩(wěn)健的理財產(chǎn)品，畢竟投資人看中的是公司的業(yè)務(wù)而不是再投資的收益。”

在太平洋證券副總裁程曉明看來，對于仁會生物等企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險投資的現(xiàn)象，短期內(nèi)也應(yīng)該進(jìn)行政策限制，長期來說更希望能依靠市場自身調(diào)節(jié)。

而活躍在市場中的機構(gòu)投資者卻有著不一樣的觀點。“使用募集資金進(jìn)行風(fēng)險投資的行為不值得鼓勵，但無需進(jìn)行政策限制。”新鼎資本董事長張弛對經(jīng)濟觀察報表示，“在參與定增的過程中，投資者都會對公司的項目進(jìn)行盡職調(diào)查，公司募集資金的投向也會事先溝通。部分因資金閑置而進(jìn)行風(fēng)險投資的行為也在可控范圍內(nèi)，因為新三板股權(quán)比較集中，公司在進(jìn)行風(fēng)險投資時都需經(jīng)過股東大會和董事會的同意，也就是說，這些行為都是經(jīng)過投資責(zé)任同意的。”

還有樂觀者表示，作為資本市場改革試驗田的新三板不應(yīng)被過多的條框所限制，投資者自己把握就好。