“潮水退去才能看清誰(shuí)在裸泳。”巴菲特的這句箴言形容當(dāng)下的新三板市場(chǎng)可謂恰如其分。

從一年前的一票難求到之后的鮮有人問(wèn)津，新三板在短短一年間波幅巨大，投資三板的基金也經(jīng)歷了一場(chǎng)不曾預(yù)料的洗禮。

統(tǒng)計(jì)顯示，目前1000多只投資新三板的私募基金中，有超過(guò)7成處于虧損狀態(tài)，這些基金多數(shù)都是在年初市場(chǎng)狂熱時(shí)成立，不少基金凈值折算將近一半。

不過(guò)，泥沙俱下的市場(chǎng)行情下，亦能彰顯個(gè)別基金的優(yōu)秀品質(zhì)。記者了解到，包括朱雀在內(nèi)的部分三板產(chǎn)品，能夠在市場(chǎng)瘋狂期保持冷靜，秉持優(yōu)選公司不盲目投資的原則，有效控制產(chǎn)品凈值，回避了市場(chǎng)的大幅震蕩。

　市場(chǎng)狂熱期空倉(cāng)以待

“我們雖然大部分產(chǎn)品在去年一季度末二季度初募集成立，但大部分都是在三四季度才開始投的。”回憶起去年初三板市場(chǎng)的狂熱，朱雀投資副總經(jīng)理梁躍軍記憶猶新。

他告訴記者，由于對(duì)三板市場(chǎng)制度性紅利預(yù)期較高，去年初的三板市場(chǎng)成了投資者毫無(wú)話語(yǔ)權(quán)的賣方市場(chǎng)。這些預(yù)期包括企業(yè)分層、做市商擴(kuò)容、競(jìng)價(jià)交易、投資者門檻降低等，均會(huì)很大程度改善市場(chǎng)流動(dòng)性，這就意味著只要拿到三板企業(yè)的籌碼，便可以坐等流動(dòng)性帶來(lái)的市場(chǎng)溢價(jià)。

市場(chǎng)的一致預(yù)期造成了三板公司股票一時(shí)間一票難求，很多基金為了搶籌碼忽視企業(yè)基本面，三板市場(chǎng)投資短期成為企業(yè)掌握定價(jià)權(quán)的賣方市場(chǎng)。與眾多機(jī)構(gòu)哄搶的狂熱態(tài)度不同，朱雀投資在彼時(shí)選擇了空倉(cāng)以待。

“我們當(dāng)時(shí)就判斷賣方市場(chǎng)不會(huì)成為市場(chǎng)常態(tài)”，梁躍軍認(rèn)為，一是參與新三板資金有限，二是三板企業(yè)數(shù)量會(huì)快速增加，再加上4月初股轉(zhuǎn)中心發(fā)言人表態(tài)，分層制度等政策還在研究中，“我們判斷市場(chǎng)應(yīng)該回歸到買方定價(jià)的狀態(tài)，于是大部分資金都是在十一之后才開始投的。事實(shí)證明，我們的判斷是對(duì)的，下半年新三板市場(chǎng)就從賣方市場(chǎng)逐漸回歸到了買方市場(chǎng)。”

秉持著這份冷靜，朱雀投資的五只新三板基金大多躲過(guò)了市場(chǎng)整體下跌帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，凈值沒(méi)有出現(xiàn)大幅波動(dòng)。目前這些基金參考凈值大都處于面值以上，相對(duì)同期新三板做市指數(shù)近40%的跌幅來(lái)看，朱雀的新三板投資基金取得了較高的相對(duì)收益。

　新三板投資窗口漸啟

事實(shí)上，從去年四季度開始，朱雀就認(rèn)為新三板企業(yè)的投資窗口正在逐步打開。這一方面與主板IPO關(guān)閉閘門有關(guān)，另一方面與新三板融資、掛牌相對(duì)便利的制度優(yōu)勢(shì)有關(guān)。隨著未來(lái)分層制度的逐步落實(shí)，新三板活躍程度有望進(jìn)一步提升。

梁躍軍告訴記者，去年下半年開始，由于主板暫停了IPO，很多企業(yè)轉(zhuǎn)戰(zhàn)三板市場(chǎng)，新三板掛牌企業(yè)收入凈利潤(rùn)較之以前掛牌的公司要好很多。他預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)在2016年將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。

此外，從估值吸引力看，目前新三板企業(yè)無(wú)論從盈利增速還是整體估值，都較創(chuàng)業(yè)板性價(jià)比更高，獲利的確定性更強(qiáng)。

“我們做了不完全統(tǒng)計(jì)，截至去年末，以三板做市公司、未來(lái)可能進(jìn)創(chuàng)新層公司及創(chuàng)業(yè)板公司比較來(lái)看，三者盈利增速分別為26.53%、49.82%、20.62%，而估值分別為40PE、30PE、70PE。三板企業(yè)的估值吸引力可見(jiàn)一斑。”

談及未來(lái)注冊(cè)制以及戰(zhàn)略新興板沖擊對(duì)新三板的影響，梁躍軍認(rèn)為，前兩者目前在推進(jìn)方面還有一些看不清楚，但新三板的注冊(cè)制以及融資便利性已具備市場(chǎng)化基因，這是三板市場(chǎng)最大的優(yōu)勢(shì)之一。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年新三板掛牌企業(yè)融資額達(dá)1240億元，主板IPO融資規(guī)模為1500億元，后者還包括國(guó)泰君安、東方證券近四五百億的融資，三板融資優(yōu)勢(shì)可見(jiàn)一斑。

“對(duì)處于成長(zhǎng)期的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，及時(shí)、便利的融資非常重要，在三板市場(chǎng)上，這些公司在股災(zāi)期間都能夠順利融到資金，這是非常大的制度優(yōu)勢(shì)。”

　　捕捉經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型亮點(diǎn)公司

梁躍軍認(rèn)為，除了制度性優(yōu)勢(shì)，未來(lái)還有很多支持新三板發(fā)展的政策可以期待。如今的新三板已經(jīng)定位于獨(dú)立的市場(chǎng)，而非過(guò)渡性市場(chǎng)。未來(lái)三板企業(yè)投資者的退出更多應(yīng)該著眼于三板流動(dòng)性好轉(zhuǎn)之后做市交易及并購(gòu)?fù)顺?，而非市?chǎng)此前所預(yù)期的轉(zhuǎn)板。

據(jù)朱雀測(cè)算，在三板市場(chǎng)交易量較好的時(shí)候（比如日成交金額有20-30億），可能進(jìn)入創(chuàng)新層的公司每日會(huì)有2000-3000萬(wàn)的交易額，以平均20億公司市值計(jì)算，這些新三板的公司換手率就可達(dá)到1%的水平，這已經(jīng)好過(guò)港股市場(chǎng)以及主板市值較大的公司。

目前，朱雀投資篩選三板項(xiàng)目主要把握三點(diǎn)原則：一是細(xì)分行業(yè)龍頭；二是公司卡位準(zhǔn)，成長(zhǎng)空間大；三是企業(yè)家精神強(qiáng)勁的公司。

“朱雀在新三板企業(yè)研究方面充分發(fā)揮主板市場(chǎng)的行業(yè)研究力量，我們?cè)?014年下半年開始就要求主板市場(chǎng)研究員覆蓋新三板企業(yè)的研究，經(jīng)過(guò)一年多的積累，我們也同時(shí)建立了新三板市場(chǎng)的專門投資團(tuán)隊(duì)，目前整體投研團(tuán)隊(duì)近30人。未來(lái)，我們將對(duì)前期深入跟蹤的分布在金融、互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥、環(huán)保、材料等行業(yè)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目做進(jìn)一步的研究梳理。隨著優(yōu)秀掛牌企業(yè)數(shù)量的增加，我們將加大對(duì)項(xiàng)目的跟蹤調(diào)研力度，按照未來(lái)新三板分層制度創(chuàng)新層的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)篩選儲(chǔ)備更多的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，在分層制度正式實(shí)施前仍是一個(gè)較好的投資時(shí)間窗口。”

談及未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行，股權(quán)投資是否面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)，梁躍軍認(rèn)為，相對(duì)而言，以股權(quán)投資的方式介入公司，是較為安全穩(wěn)妥的方式。“畢竟即便經(jīng)濟(jì)下行，也有公司在踏實(shí)轉(zhuǎn)型，甚至不乏亮點(diǎn)，以股權(quán)的方式介入一些新產(chǎn)品、新商業(yè)模式、技改項(xiàng)目，財(cái)務(wù)安全性更高。”

此外，他還強(qiáng)調(diào)，三板公司中不乏經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中的亮點(diǎn)公司，未來(lái)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)這些企業(yè)能夠得到更高的溢價(jià)。