中國經(jīng)濟網(wǎng)編者按：曾經(jīng)靠激進擴張迅猛發(fā)展的九鼎投資，在當下不景氣的資本市場和監(jiān)管趨嚴的環(huán)境下正遭遇著前所未有的挑戰(zhàn)。繼8月12日，九信資產(chǎn)300億融資告吹之后，9月14日，九鼎投資宣布將其原定120億融資下調(diào)至15億，而這筆資金的投向也由此前的基金投資變更為熱門的房地產(chǎn)項目。

據(jù)悉，九鼎模式一直被業(yè)內(nèi)人士所詬病，而去年底，證監(jiān)會相關(guān)人士也表示，迫切需要加強對新三板掛牌的私募基金管理機構(gòu)的監(jiān)管，暫停私募基金管理機構(gòu)在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌和融資，并對前期融資的使用情況開展調(diào)研，這一表態(tài)也被不少業(yè)內(nèi)人士解讀為私募行業(yè)冬天。

“融資+并購”九鼎模式套路太深

2014年4月23日，九鼎投資成為首家登陸新三板的私募股權(quán)機構(gòu)。九鼎掛牌的同時，還向142名投資者發(fā)行股票，融資規(guī)模為35.37億元，由九鼎投資所管理的部分股權(quán)投資基金的部分出資人以其在基金中的合伙財產(chǎn)份額作為認購股票方式。

換句話說，九鼎的這一次發(fā)行并沒有募集現(xiàn)金，而是換來了價值35億的股權(quán)投資“資產(chǎn)”。這次融資被人們稱作是九鼎“創(chuàng)新”出的換股計劃。增發(fā)后，坐擁資產(chǎn)的九鼎估值開始發(fā)生變化，發(fā)行完成后九鼎投資的總資產(chǎn)是42.15億元，凈資產(chǎn)36.4億元。

第一輪融到的不是現(xiàn)金，九鼎迅速開始了第二次增發(fā)。2014年7月，九鼎再次募資22.5億元。按照當時的增發(fā)價格算，這一次九鼎的市值已達到了156.8億元。和第一筆增發(fā)一樣，這一次的模式也讓人們“嘆為觀止”：此次為九鼎的管理層以現(xiàn)金認購，可以說，九鼎集團是用這22.5億元的內(nèi)部融資，撐起了156.8億的總市值。而九鼎集團的資產(chǎn)，也是通過“自己人”才漲到了57億元。

對于自家人扛起大旗的九鼎來說，這才走了第一步。手頭有了錢，九鼎迅集團速開始了掛牌后的投資并購擴張。2015年5月，九鼎集團出資20億元出資設(shè)立了全資子公司九信投資管理有限公司（以下簡稱：九信金融）。同月，九鼎集團通過子公司拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司對深圳市武曲星網(wǎng)絡(luò)科技有限公司(以下簡稱"武曲星")增資1900萬元，直接及間接持有武曲星100%的股權(quán)。九鼎集團在互聯(lián)網(wǎng)金融上的布局初顯。

投資并購撐起了九鼎集團后，九鼎集團借助著帶來的市場影響力立即轉(zhuǎn)變風格，投資開始激進起來。九鼎下出在資本市場最重要的一步棋：以41.5億元的出價拍下中江集團100%的股權(quán)，從而間接控制了江中地產(chǎn)（600053）72.37%的股權(quán)（注：江中地產(chǎn)已更名為現(xiàn)在的九鼎投資）。

2015年8月，九鼎集團通過九州證券收購華海期貨有限公司100%的股權(quán)；收購中捷保險經(jīng)紀股份有限公司100%的股權(quán)，進入保險經(jīng)紀、保險咨詢和服務(wù)領(lǐng)域；通過昆吾九鼎擬參與發(fā)起設(shè)立眾惠財產(chǎn)相互保險總社；收購了新三板掛牌公司優(yōu)博創(chuàng)，也就是現(xiàn)在的九信資產(chǎn)（831400.OC）。

左手投資，九鼎集團右手的融資也激進起來。2015年9月，九鼎集團又在上交所發(fā)行10億元公司債券。11月，九鼎集團成功完成了一筆100億元的巨額融資。這次融資新增的股東全部都是資產(chǎn)管理計劃、信托計劃或?qū)ｍ椈稹６ㄔ鐾瓿珊?，九鼎集團的總市值變成1100億元，成為新三板市值最高的掛牌企業(yè)。

然而，九鼎這種激進的手法也引來了監(jiān)管層的目光。證監(jiān)會發(fā)言人張曉軍曾表示，在新三板掛牌的私募基金管理機構(gòu)頻繁融資，融資金額和投向引起社會廣泛關(guān)注和質(zhì)疑。因此，迫切需要加強對此類私募基金管理機構(gòu)的監(jiān)管，暫停私募基金管理機構(gòu)在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌和融資，并對前期融資的使用情況開展調(diào)研。

定增計劃“大瘦身” 募投項目轉(zhuǎn)為房地產(chǎn)

據(jù)時代周報報道，9月15日，九鼎投資發(fā)布公告表示，擬對之前的定增預(yù)案進行修訂，定增價格從10元/股上調(diào)至32.07元/股；募資規(guī)模從不超過120億元調(diào)整至不超過15億元；募投項目從基金份額出資、“小巨人”計劃調(diào)向紫金城房地產(chǎn)項目。

根據(jù)去年其發(fā)布的公告顯示，九鼎投資計劃通過非公開發(fā)行募集資金總額擬不超過人民幣120億元，其中90億元用于基金份額出資，30億元用于“小巨人”計劃。

當時，九鼎投資表示，在不改變本次募投項目的前提下，公司董事會可在股東大會決議范圍內(nèi)根據(jù)項目的實際需求，對上述項目的募集資金投入順序和金額進行適當調(diào)整。不過，“適當調(diào)整”最終成了“翻天覆地”式的改變。與此前的計劃相比，新的定增計劃在募資規(guī)模、定增價格和募投項目方面全部發(fā)生重大變化，幾乎可以說是一個全新的定增計劃。

其中，最受關(guān)注的便是募資規(guī)模從120億元大幅縮水到僅剩15億元。上海一位大型私募投資經(jīng)理表示：“一般來說，上市公司的定增計劃出現(xiàn)改動是不太常見的，就算是修改也多是改動價格，像九鼎投資這次改動這么大是非常罕見的，很大一部分原因可能是來自監(jiān)管的壓力，畢竟此前九鼎模式已經(jīng)飽受詬病，如果在這種情況下還繼續(xù)去推進百億級別的融資，吃相就有點難看了，而且發(fā)審委方面大概率是通不過的。”

值得注意的是，此次募投的項目變更為房地產(chǎn)項目。根據(jù)公告，九鼎投資調(diào)整后的募集資金將全部投向“紫金城”項目四期、五期、一期1＃樓、公寓樓，該項目總投資約17.96億元，預(yù)計開發(fā)周期為3年，即2016年9月至2019年9月。據(jù)公司測算，該項目預(yù)計實現(xiàn)銷售額36.88億元，實現(xiàn)凈利潤8.25億元，投資回報率為45.90%。

據(jù)了解，紫禁城樓盤位于江西南昌，而目前國內(nèi)三線城市樓市成交并不理想，去庫存壓力普遍較大，將定增計劃全部投入三線城市的房地產(chǎn)項目，風控如何把握？對此，九鼎投資人士表示，2016年上半年南昌房地產(chǎn)市場去庫存顯著，房價上漲也明顯。南昌房價連漲15個月，位居全國十強之列。按以前6個月平均銷售面積 52.63 萬 計算，南昌住宅市場的出清周期為6.6個月左右，隨著贛江新區(qū)等一系列大環(huán)境因素影響，南昌房價或?qū)⒂瓉硇乱惠喌牟▌印?/p>

事實上，這并不是九鼎系的第一次失敗。據(jù)21世紀經(jīng)濟報道稱，就在上個月，九鼎旗下的九信資產(chǎn)300億元定增項目正式宣告失敗。

該項目計劃發(fā)行股票數(shù)量不超過5.6億股，募集金額不超過300億元。發(fā)行對象為現(xiàn)有股東以及符合規(guī)定的投資者，非公司現(xiàn)有股東不超過35名。其中，九鼎集團認購10億元；53位自然人、企業(yè)用債權(quán)認購190億元。

而這53位發(fā)行對象用來認購股份的債權(quán)，對應(yīng)的債務(wù)人是他們各自的公司，共計70家。可以理解為發(fā)行對象把對自家公司股權(quán)投資轉(zhuǎn)為債權(quán)，然后將把債權(quán)轉(zhuǎn)為對九信資產(chǎn)的股權(quán)。

“這到底是股權(quán)融資還是債券融資，交易設(shè)計上完全模糊了。對于其他投資者，對整個交易請款不夠了解，對他們的投資是不公平的，潛在的利益可能受到損害，不利于保護他們的權(quán)益。”聯(lián)訊證券付立春認為。

“監(jiān)管層對于定增的資金來源有很多要求，定增一定要穿透核查。參與定增的很多都是九信資產(chǎn)之前投資的項目，這些企業(yè)把股權(quán)轉(zhuǎn)成債權(quán)，涉及的問題很多，也將會面臨監(jiān)管層提出的很多問題。尤其是風口浪尖上的九鼎，定增額度比較大，監(jiān)管層還是比較關(guān)注的。”8月17日上海一家私募高管認為，主動撤回也算是避免了很多麻煩。