近日，證監會(huì )主席劉士余在監管工作會(huì )議上談及多層次資本市場(chǎng)建設時(shí)提出了“能夠轉板的就轉板，不愿意轉板的就在新三板里面綻放”這樣的建議，這是未來(lái)中國資本市場(chǎng)又一道風(fēng)景線(xiàn)。

據了解，這是證監會(huì )主席劉士余自2016年2月20日上任以來(lái)，首次公開(kāi)談及新三板。那么聽(tīng)過(guò)劉主席的話(huà)后，投資者又該如何投資新三板呢？我們天信行研做出了以下分析。

總結:

1）領(lǐng)導講話(huà)的高度，一直是站在整個(gè)資本市場(chǎng)的角度來(lái)考慮；

2）新三板目前沒(méi)有能力成為場(chǎng)內市場(chǎng)，與滬深兩市一較高下；

3）未來(lái)兩三年，新三板作為企業(yè)發(fā)展的土壤，一定會(huì )有足夠豐富的養分，讓優(yōu)質(zhì)且誠信的企業(yè)綻放，同時(shí)也順手結束中國資本市場(chǎng)的二元制；

4）新三板目前來(lái)說(shuō)，IPO集郵策略在短期內應該仍然是有效的策略，尤其是IPO相關(guān)的交易性機會(huì )。但是長(cháng)期來(lái)看，隨著(zhù)A股流動(dòng)性溢價(jià)的逐漸消失，優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍然是投資的首選，因為他們將在任何一個(gè)市場(chǎng)綻放，并為投資人帶來(lái)豐厚回報。

在開(kāi)始我們的解析之前，強調一下政策解析的必要性：

在發(fā)達國家的成熟市場(chǎng)內，金融人士的金科玉律是順勢而為：You can’t beat the market。而在我們發(fā)展中國家，金融人士的金科玉律仍然是順勢而為，只是這個(gè)勢，多來(lái)自監管機構： You can’t beat the policy。 無(wú)論是上周五(2月17日)新鮮出爐的A股再融資新規，亦或者新三板禁止類(lèi)金融企業(yè)的融資，每一項監管條例的出臺，都直接影響到投資決策，所以劉士余主席2月10日的講話(huà)對于我們的投資，具有重大的影響，對其解析十分必要。以下是解析內容：

2016工作總結中提到“多層次資本市場(chǎng)改革與建設邁出新步伐。特別是深化新三板改革，全年新三板掛牌公司突破一萬(wàn)家。積極推進(jìn)區域性股權市場(chǎng)規范發(fā)展。”

天信觀(guān)點(diǎn)：請不要選擇性忽略區域性股權市場(chǎng)的發(fā)展，各地區股權交易中心的掛牌企業(yè)轉板新三板的渠道已經(jīng)打通，領(lǐng)導從來(lái)都是從整個(gè)資本市場(chǎng)的角度出發(fā)來(lái)看問(wèn)題，A股、新三板和區域性交易中心，都屬于多層次資本市場(chǎng)，領(lǐng)導真的在下一盤(pán)很大的棋。2016年算是把地區股交中心這些個(gè)原來(lái)被看做“定時(shí)炸彈”的部分清理完畢了，接下來(lái)幾年該是解決注冊制的問(wèn)題了。

2017年工作展望中提到：

1）“用兩到三年的時(shí)間解決IPO的堰塞湖”

天信觀(guān)點(diǎn)：A股不是沒(méi)問(wèn)題，IPO審核制不合理，不再適應資本市場(chǎng)的發(fā)展，人盡皆知，以下是領(lǐng)導提出來(lái)的解決方案：

2）“讓一批創(chuàng )新能力強，誠實(shí)可信，市場(chǎng)前景好的企業(yè)能夠轉板的就轉板，不愿意轉板的就在新三板里面綻放。”

這兩句話(huà)竟然包含了中國注冊制改革的解決方案？也許我們的結論有些大膽。但是，各位看官，不妨聽(tīng)我為你們一一道來(lái)：

“能夠轉板的就轉板”

天信觀(guān)點(diǎn)：領(lǐng)導站在資本市場(chǎng)角度也是企業(yè)的角度，面對新三板目前的情況，對于轉板，并不反對。還是那句話(huà)，領(lǐng)導一直是站在整個(gè)資本市場(chǎng)的高度來(lái)看問(wèn)題，所以并沒(méi)有由于想要扶持新三板，而用行政手段干預企業(yè)轉板，正所謂堵不如疏。因為目前新三板流動(dòng)性確實(shí)不行，企業(yè)定增的估值都要有一個(gè)流動(dòng)性折價(jià)，這是跟A股普遍存在流動(dòng)性溢價(jià)是相反的。要是現在硬是把新三板提高到與滬深平等的地位，這客觀(guān)上是違反事物發(fā)展的內在規律的，也不利于新三板市場(chǎng)整體的發(fā)展，屬于拔苗助長(cháng)。

新三板被稱(chēng)為中國的納斯達克，要知道納斯達克在有能力與紐交所爭奪優(yōu)秀企業(yè)之前（請自行百度卡夫食品的轉板故事），韜光養晦發(fā)展了三十余年。所以，現階段，無(wú)論股轉系統是否愿意，新三板只能是滬深兩市的“苗圃”，為其輸送優(yōu)秀的企業(yè)，并且作為企業(yè)在資本市場(chǎng)的練兵場(chǎng)。

“不愿意轉板的就在新三板里面綻放”

天信觀(guān)點(diǎn)：如果政策紅利無(wú)法實(shí)現，如何讓這些創(chuàng )新能力強、誠實(shí)可信且市場(chǎng)前景好的企業(yè)在新三板中綻放？倒推回來(lái)，新三板紅利的落實(shí)，一定會(huì )讓這些優(yōu)秀企業(yè)看到，留在新三板，并不比轉板差，同樣能綻放！新三板的土壤，一樣營(yíng)養豐富。

再結合2018年創(chuàng )新層企業(yè)要按IPO標準審計，用兩到三年解決堰塞湖來(lái)看，我的理解是領(lǐng)導在跟我們說(shuō)，為了實(shí)現注冊制，不會(huì )一下子把新三板的政策紅利一次釋放完畢（新三板流動(dòng)性爆棚，蓬勃發(fā)展并導致A股估值崩塌，那可不是鬧著(zhù)玩兒的，國家隊都還在里頭呢）。因為官方需要以此換取注冊制改革的時(shí)間，也就是“用兩三年解決IPO堰塞湖”。

堰塞湖解決了，IPO也能即審即批或者審批速度很快了，A股順利過(guò)渡到注冊制，到時(shí)候新三板已經(jīng)有能力與滬深兩市一較高下，成為真正的場(chǎng)內市場(chǎng)便是水到渠成。而頂層設計方面，我們早已經(jīng)給了新三板場(chǎng)內市場(chǎng)的地位。到這個(gè)時(shí)候，中國資本市場(chǎng)定價(jià)的二元制（A股的審批制與新三板的注冊制）也將結束，這意味著(zhù)A股由于審批帶來(lái)的稀缺性以及隨之而來(lái)的流動(dòng)性溢價(jià)逐步消失，A股尤其是中小板創(chuàng )業(yè)板估值中樞下移，新三板估值中的流動(dòng)性折價(jià)消失，尤其是作為頂層的第三層估值整體上移，與中小創(chuàng )相差無(wú)幾。

所以，我們認為，新三板的政策紅利，大概率會(huì )在這兩三年內落實(shí)，并且達到讓優(yōu)質(zhì)企業(yè)轉不轉板都能綻放的程度。

回到新三板投資：注冊制如果真如我們預計的那樣迅速到來(lái)，持有轉板企業(yè)的股票直到禁售期結束（可能每個(gè)股東持有的股票禁售期都為3年，那個(gè)時(shí)候注冊制已經(jīng)降臨，A股流動(dòng)性溢價(jià)已經(jīng)所剩無(wú)幾或者已經(jīng)消失），這種策略的風(fēng)險相對而言較大。所以，更早的介入新三板真正準備轉板的企業(yè)，并利用市場(chǎng)預期做交易，以獲得利潤，可能是更為穩妥的辦法。