高鳳勇：現金流被認為是企業(yè)永續經(jīng)營(yíng)的血液，不可或缺，現金流量表反映了一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)和盈利的質(zhì)量。

但是業(yè)務(wù)實(shí)踐中，感覺(jué)很多企業(yè)家對現金流認識不足，疏于對現金流的管理，跟財務(wù)總監一起盤(pán)算自己現金流的頻度很低。

大多數投資者雖然口頭上講比較重視，但是常常流于簡(jiǎn)單地關(guān)注經(jīng)營(yíng)性現金流是否為正，利潤的實(shí)現有沒(méi)有相應的現金保證等等。

會(huì )計師也許最懂這張表，但是職業(yè)特點(diǎn)使其關(guān)注點(diǎn)主要在于編制得是否真實(shí)準確，很少能結合經(jīng)營(yíng)提出明確的改進(jìn)意見(jiàn)。

我不是財務(wù)科班出身，財務(wù)功底不夠，結合自己的業(yè)務(wù)實(shí)踐講下面一些感受，不展開(kāi)講概念，供大家批評。

眾所周知，在現金流量表中，將現金流量分為三大類(lèi)：經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流量、投資活動(dòng)現金流量和籌資活動(dòng)現金流量。

一、先說(shuō)經(jīng)營(yíng)性現金流

國內賒銷(xiāo)行為多，商業(yè)信用和秩序不夠好，對經(jīng)營(yíng)性現金流影響比較大的在資產(chǎn)負債表上主要是應收（預付）款和應付（預收）款。分析現金流要結合這兩個(gè)科目看。

如果是雙高雙低組合（應收應付同時(shí)高或者同時(shí)低），屬于正常組合，也就是上下游拖欠均衡，沒(méi)有更多地犧牲自己的運營(yíng)資金，對經(jīng)營(yíng)性現金流沖擊比較小。

如果是一高一低組合，則要具體分析了。

最不好的狀態(tài)是高應收（預付）款和低應付（預收）款，說(shuō)明公司在產(chǎn)業(yè)鏈中競爭地位低下，錢(qián)要先給上游，下游又要拖欠帳款，公司想成長(cháng)，就必須投入更多的運營(yíng)成本，屬于典型的資本殺手類(lèi)型，在投資上要盡量回避這類(lèi)情形。

當然，有些公司產(chǎn)品毛利維持得比較高，盡管應收大應付少，但是收回部分帳款就可以覆蓋成本，也還能錄得部分正現金流。下表摘自?xún)蓚€(gè)在新三板掛牌的兩個(gè)公司，都屬于應收大應付小的狀態(tài)，但是因為毛利不同，現金流結果也不一樣。

圖表1

與上面相反，如果一個(gè)公司保持低應收（預付），高應付（預收），說(shuō)明公司擁有非常好的競爭力，需要股東投入的運營(yíng)資金極低，所謂一本萬(wàn)利指的應該就是這類(lèi)情形，公司能持續為股東創(chuàng )造價(jià)值。2016年A股的茅臺、格力大家可以參考。

圖表2

一般來(lái)說(shuō)，預收款多，代表公司產(chǎn)品供不應求，代表公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的話(huà)語(yǔ)權。

但是單看高預收有時(shí)候也是陷阱，比如一個(gè)健身連鎖，由于其商業(yè)模式是銷(xiāo)售會(huì )員卡，收進(jìn)一筆錢(qián)，會(huì )員可以在未來(lái)的一年兩年慢慢消費，所以開(kāi)業(yè)之初公司的現金流反而是最充沛的。

有些企業(yè)就用這筆錢(qián)去開(kāi)新的連鎖店，再獲取更多的預收。這里面存在兩個(gè)風(fēng)險：一是跟這筆收入配比的成本未來(lái)會(huì )慢慢發(fā)生；二是很多會(huì )員卡結束后可能因為體驗一般就不再續卡。所以一旦經(jīng)營(yíng)不善就變成旁氏騙局。

很多大的工程或者設備制造都有預收款，后面客戶(hù)會(huì )分批付款，最終還要扣質(zhì)保金，所以整個(gè)項目的現金流特點(diǎn)是前高后低，我見(jiàn)過(guò)很多企業(yè)家，不理解這個(gè)特點(diǎn)，忘乎所以，最后造成自己的財務(wù)危機。

存貨也是對經(jīng)營(yíng)性現金流影響較大的科目。

存貨一般分原材料和產(chǎn)成品，產(chǎn)成品過(guò)多，說(shuō)明銷(xiāo)售可能不暢，原材料過(guò)多，對短期業(yè)績(jì)的影響倒不見(jiàn)得都是負面，因為有些原材料價(jià)格波動(dòng)比較厲害，低成本庫存可能還會(huì )帶來(lái)未來(lái)一段時(shí)間的競爭優(yōu)勢。

要觀(guān)察一下企業(yè)領(lǐng)導人的賭性，常在河邊走，不濕鞋很難，如果嘗到過(guò)甜頭就覺(jué)得屯貨比經(jīng)營(yíng)好，不妨敬而遠之。

好的企業(yè)在特定的快速成長(cháng)階段經(jīng)營(yíng)性現金流可能是比較差的，不要一概而論，此時(shí)也許恰恰是非常好的投資時(shí)機。

做個(gè)簡(jiǎn)單的模型：

一個(gè)企業(yè)平均帳期是3個(gè)月，銷(xiāo)售收入每三個(gè)月增長(cháng)20%，在這個(gè)增長(cháng)模型中，每個(gè)季度公司的應收帳款都是在擴大的，公司經(jīng)營(yíng)性現金流是持續為負的。

但并不代表公司經(jīng)營(yíng)狀況不好，這時(shí)候主要應該關(guān)注應收帳款周轉率是否有惡化趨勢，不要一棍子打死。

稅金支付是被核算入經(jīng)營(yíng)性現金流的，而且稅不能被欠很久。國內出現過(guò)很多為了完成投資方業(yè)績(jì)對賭而人為虛增利潤的案例，虛增利潤就需要虛增營(yíng)業(yè)收入，公司事實(shí)上沒(méi)有現金收入，卻又為此付出一筆真金白銀的稅收。不造假企業(yè)還活得好好的，造假幾年，公司自己崩盤(pán)了。

二、下面我們引入投資性現金流

結合經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流和投資活動(dòng)現金流，可以拆分企業(yè)的固定投入和運營(yíng)投入，然后考察不同高低組合下的商業(yè)模式。

商業(yè)模式A：高固定投入、低運營(yíng)投入；

此類(lèi)模式下，企業(yè)總資產(chǎn)周轉率和固定資產(chǎn)周轉率低，存貨周轉和應收賬款周轉率高。一般經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流相較投資活動(dòng)現金流充沛，但是產(chǎn)能擴張需要非常大的投資性現金流支出。以港口、機場(chǎng)、高速、航空、電力行業(yè)為代表。

商業(yè)模式B：低固定投入、高運營(yíng)投入；

此類(lèi)模式下，企業(yè)不需要太多的固定資產(chǎn)投入，固定資產(chǎn)周轉率高而存貨周轉率、應收帳款周轉率相對低，典型的如服裝、商貿，貿易模式下的珠寶首飾流通尤其特殊，由于商品價(jià)值高，所以存貨奇高，運營(yíng)投入非常高，周轉率更低，超越一般人對流通業(yè)的認知，屬于典型的重資產(chǎn)行當。

下表中分別列示了一個(gè)公用事業(yè)（高固定投入、低運營(yíng)投入）、一個(gè)服裝業(yè)和一個(gè)首飾類(lèi)企業(yè)的指標對比，大家可以體會(huì )一下各種現金流和各項周轉比例的差異。

圖表3

商業(yè)模式C：雙高；

此類(lèi)模型通常出現在技術(shù)更新?lián)Q代快的行業(yè)，競爭激烈，需要大量的研發(fā)投入推動(dòng)產(chǎn)品升級換代，同時(shí)新的產(chǎn)品生產(chǎn)也需要建設新的產(chǎn)能，采購更先進(jìn)的設備，非?？简瀳F隊的馬拉松能力。

典型的行業(yè)比如通訊、互聯(lián)網(wǎng)、半導體等。如果沒(méi)有足夠的技術(shù)進(jìn)步能力，產(chǎn)品毛利也不支持后續研發(fā)投入和新產(chǎn)能擴建能力，企業(yè)就岌岌可危了。

商業(yè)模式D：雙低；

固定投入和運營(yíng)投入雙低的行業(yè)比較少，比較難以構建競爭壁壘。我想了想舉個(gè)容易理解的例子，一個(gè)書(shū)法大師，隨手寫(xiě)筆字就可以賣(mài)很高的價(jià)錢(qián)，但是既不需要有特殊的設備，也沒(méi)有太多的運營(yíng)成本。

不過(guò)拉長(cháng)時(shí)間，其實(shí)大師曾經(jīng)在自己身上做過(guò)時(shí)間、精力的巨大投入，甚至放棄過(guò)很多誘惑。

有些特定行業(yè)，因為會(huì )計核算規則原因，可能會(huì )讓你在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資活動(dòng)現金流中產(chǎn)生誤會(huì )，誤以為公司現金還不錯，其實(shí)是非常緊張的。請看牧業(yè)行業(yè)的幾個(gè)三板掛牌公司的例子：

圖表4

養殖奶牛的牧場(chǎng)，如果一頭牛已經(jīng)在泌乳期，則這頭牛的養殖支出計入經(jīng)營(yíng)性現金流出，如果是一頭小牛，還在長(cháng)身體，沒(méi)有育牛產(chǎn)乳，則這頭牛的養殖支出作為投資性支出，同是飼料，卻被計入不同的現金流分類(lèi)，所以盡管經(jīng)營(yíng)性現金流看起來(lái)很好，但是實(shí)際公司的總現金流是比較差的。

三、現在我們引入籌資性現金流

現金流是企業(yè)的血液，前面說(shuō)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流和投資活動(dòng)現金流更像是企業(yè)自身造血，而籌資性現金流則像是尋求外部輸血。

輸來(lái)的血不但有代價(jià)，還可能會(huì )被定期被抽走，所以籌資管理跟公司的生存關(guān)系還是很大的。

高固定投入的資金，最好用股本權益性融資和借入長(cháng)期債務(wù)解決，國內的企業(yè)短貸長(cháng)用比較普遍，隱含了較大的流動(dòng)性風(fēng)險。換句話(huà)說(shuō)：投資性的現金流缺口最好通過(guò)長(cháng)期籌資現金流解決。

而運營(yíng)所需的資金缺口，可以通過(guò)一般性的短期融資來(lái)解決。

在一個(gè)周期內，還要認真了解一下籌集的資金形成了資產(chǎn)負債表上對應的什么科目，比較危險的就是籌資性現金流最終主要形成了存貨、應收賬款，而經(jīng)營(yíng)性現金流依舊很差，這說(shuō)明企業(yè)自身造血能力完全不足，需要持續借錢(qián)發(fā)工資了。

可是即便這樣，老板依然會(huì )對你拍胸脯說(shuō)我的市場(chǎng)不錯，就是愁錢(qián)，只要再給我點(diǎn)錢(qián)，我的企業(yè)就蒸蒸日上了。你該不該相信呢？

這兩年公司間并購也比較多，籌資性的現金流形成了高額的長(cháng)期投資和商譽(yù)，這個(gè)現象也需要認真觀(guān)察和評估，稍有閃失，商譽(yù)損失都會(huì )帶來(lái)企業(yè)的巨額虧損。

以上我就現金流列舉了一些感悟，當然現金流量表不是萬(wàn)能的，也有缺陷，應該認真結合資產(chǎn)負債表、利潤表、商業(yè)模式、同行均值以及歷史趨勢進(jìn)行綜合研究分析判斷，最終得出比較接近真實(shí)的結論。

不過(guò)無(wú)論如何，我都以為現在大家對現金流的重視不是過(guò)高了，而是嚴重不足，應該大大提高對現金流分析的比重。

后記

布娜新：正如“董秘一家人”創(chuàng )始人崔班長(cháng)所說(shuō)，三大報表中現金流量表較難理解。和財務(wù)指標分析類(lèi)似，前兩張報表比較直觀(guān)，理解起來(lái)也較容易，資深一些的讀者其實(shí)更喜歡看現金流量表的分析招式。

所以我就請求“新三板文學(xué)社”重要成員高鳳勇高總從投資人角度談?wù)?strong>現金流量表，本文三天成稿，最令人欣喜的是，高總對于現金流量表的分析解讀時(shí)時(shí)刻刻沒(méi)有脫離開(kāi)行業(yè)，落地感十足。

會(huì )計以及財務(wù)管理學(xué)無(wú)疑是投資學(xué)殿堂的重要基石，而三張報表則是這座殿堂最精美的藝術(shù)品。但凡事都有其局限性，財報猶如用瓦雷利亞精鋼鑄就的利劍，但對于武林高手而言，利劍固然重要，耍劍的本領(lǐng)更重要。

另外再啰嗦幾句，用財報看一家公司，就好比拿著(zhù)望遠鏡看美女，始終都有距離感，容易把美看作丑，也容易把丑看作美。為何？因為財報是試圖用標準化的方式來(lái)量化千差萬(wàn)別的公司，而往往投資的制勝的秘訣都在差異性上，所以，應該想方設法近觀(guān)之。過(guò)分迷信財報，執迷于財務(wù)分析，不如多從行業(yè)中學(xué)習設身處地的理解企業(yè)。