近日，有關(guān)中國(guó)東方航空股份有限公司（600115.SH，下稱東航）與上海航空股份有限公司（600591.SH，下稱上航）合并的話題老調(diào)新彈，不但引發(fā)了市場(chǎng)和業(yè)內(nèi)人士的高度關(guān)注，還帶來了一系列的連鎖反應(yīng)。

　　事情源于國(guó)外媒體有關(guān)東航整合的報(bào)道：東航總經(jīng)理曹建雄9月7日表示，東航和上航的控股方上海市國(guó)資委和國(guó)務(wù)院國(guó)資委正在討論雙方合作的可能。目前這種討論已在政府層面進(jìn)行，上海政府將向東航注資，然后推動(dòng)其與上航的合并。報(bào)道還稱，合并后的公司會(huì)考慮再向新加坡航空公司（下稱新航）出售部分股份。

　　9月10日，東航、上航兩家公司卻分別就此事發(fā)布了澄清公告，稱并未與其他航空公司就重組事宜進(jìn)行討論和談判。

　　此前的7月23日，東航、上航就也分別刊登過澄清公告，稱未與其他航空公司討論過相關(guān)合并事宜。

　　在不到兩個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，東航、上航兩家上市公司兩次發(fā)布公告否認(rèn)有關(guān)東上合并的傳聞，是否意味著東上合并的消息不確定呢？

　　一位東航內(nèi)部人士向《投資者報(bào)》透露，上航、東航合并目前是國(guó)務(wù)院國(guó)資委和上海市國(guó)資委在進(jìn)行磋商，還沒有到企業(yè)層面；重組在不改變東航央企地位的前提下進(jìn)行，其中上海市政府的注資數(shù)額、先引入新航還是先整合上航等關(guān)鍵問題還存在很大變數(shù)。

　　并非空穴來風(fēng)

    東航董秘羅祝平在接受《投資者報(bào)》記者采訪時(shí)表示，曹建雄并非在正式的新聞發(fā)布會(huì)上，只是在同一些新聞媒體記者聊天時(shí)，在對(duì)方列舉了幾個(gè)傳言中的方案后，提出自己知道的一個(gè)傳言而被記者誤報(bào)。鑒于上市公司的身份，東航不可能發(fā)布此類消息，以免誤導(dǎo)投資者。

　　不過，在這個(gè)敏感時(shí)期傳出此一消息，其影響頗為玄妙。分析人士認(rèn)為，如果說，之前有關(guān)東航與上航合并還僅限于傳言的話，那么東航總經(jīng)理曹建雄對(duì)外透露的消息則將傳言進(jìn)一步加劇——并且表明東航對(duì)與上航合并態(tài)度積極。

　　上航的反應(yīng)則平淡得多。上航顧問、曾任上海航空學(xué)會(huì)理事長(zhǎng)的薛德馨對(duì)《投資者報(bào)》表示，由于燃油價(jià)格上漲及旅客數(shù)量下降等因素，目前整個(gè)民航業(yè)都面臨很大困難，因而上層會(huì)考慮行業(yè)發(fā)展前景進(jìn)行有關(guān)整合，目前兩家公司還不知情。展望未來合并前景，薛德馨認(rèn)為，上航的規(guī)模較小，其管理模式不一定適合大的公司；不過東航、上航兩家公司各有特點(diǎn)，不好說誰(shuí)的管理模式更好。上航董秘徐駿民則表示，上航對(duì)合并事宜不知情、未參與。上航董事長(zhǎng)周赤此前在內(nèi)部會(huì)議上則公開否認(rèn)了合并傳聞。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，有關(guān)方面越是澄清就越顯得“欲蓋彌彰”。而市場(chǎng)對(duì)此也迅速反應(yīng)，東方航空9月9日收盤價(jià)為4.15元，漲幅4.27%；上海航空收盤價(jià)為4.22元，漲幅6.30%。[page]

　　東航“戀愛”自救

    有關(guān)東航的“戀愛”對(duì)象，除了上航之外，還有中國(guó)國(guó)際航空股份有限公司（601111.SH，下稱國(guó)航）和新航。

　　在東航和國(guó)航的重組故事中，國(guó)航無(wú)疑是積極的，但是東航是不甘于被國(guó)航重組的，也正是基于此，2004年10月，臨危受命的東航集團(tuán)董事長(zhǎng)李豐華，開始了對(duì)東航的“救贖”。由于國(guó)資委有意將“三大航”拆分為“兩大航”的說法在業(yè)內(nèi)流傳已久，作為“三大航”中業(yè)績(jī)最差的一個(gè)，為解除分拆危機(jī)，東航開始更加積極地尋求整合地方航空公司的機(jī)會(huì)并加快引進(jìn)外資的步伐。執(zhí)掌東航集團(tuán)后，李豐華把自己最重要也最迫切的任務(wù)定為為東方航空尋找一個(gè)外資戰(zhàn)略投資者。

　　年9月2日，東方航空在引進(jìn)戰(zhàn)略投資者方面終于有了重大突破，其宣布將以每股3.80元的價(jià)格通過定向增發(fā)H股的方式與新加坡航空有限公司和淡馬錫控股（私人）有限公司結(jié)為戰(zhàn)略合作伙伴，并就此與新航、淡馬錫簽訂框架協(xié)議。

　　但2008年1月6日國(guó)航母公司中航集團(tuán)卻公開聲明將以每股5港元價(jià)格競(jìng)購(gòu)東航定向增發(fā)股份。境內(nèi)外基金出于對(duì)中航方案的預(yù)期，紛紛倒戈，加上國(guó)航投出的反對(duì)票，因此東新合作方案未獲通過。2008年8月9日，因遭遇“返航門”等嚴(yán)重影響而導(dǎo)致股價(jià)大跌的東航，只能黯然接受與新航協(xié)議到期終。

　　這樣的結(jié)局使得國(guó)航和新航與東航的重組變得復(fù)雜，但卻客觀上加快了東航和上航重組的可能性和進(jìn)程。

　　上航半推半就

    在東航與上航合并中，東航一直很積極，但是由于上航心猿意馬，雙方始于2002年的合并重組一直沒有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。個(gè)中原因，上海證監(jiān)局相關(guān)人士對(duì)《投資者報(bào)》分析道：“東航歸國(guó)家國(guó)資委管，上航歸上海國(guó)資委管，歸屬管理不同，牽涉的利益太多，各方利益無(wú)法形成平衡。”他說，在此之前，由國(guó)家國(guó)資委和地方國(guó)資委聯(lián)手對(duì)央企和地方企業(yè)進(jìn)行大整合的成功案例還沒有。因此，本次東航和上航合并的可能性也很小。

　　不過，此一時(shí)彼一時(shí)。

　　從宏觀背景上看，東航與上航眼下的合并至少具備三個(gè)層面的利好。

　　首先，上海市正醞釀國(guó)資整合。按相關(guān)規(guī)劃，2010年，上海國(guó)資至少將有30%以上的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)集中到上市公司。統(tǒng)計(jì)顯示，截至2007年底，上海71家國(guó)有控股上市公司占全市經(jīng)營(yíng)性國(guó)資總量的比例只有20%左右。這也許正是上海國(guó)資委發(fā)動(dòng)“東上合并”的主要驅(qū)動(dòng)力之一。

　　其次，將東航與上航重組，是上海市政府的夙愿。依照上海有關(guān)規(guī)劃，將浦東機(jī)場(chǎng)建設(shè)成為國(guó)際航空樞紐港，是維護(hù)和提升上海作為亞太地區(qū)乃至國(guó)際經(jīng)濟(jì)中心地位的重要舉措，上海市政府要想牢牢把握國(guó)際航空樞紐港建設(shè)的主導(dǎo)權(quán)，就必須充分發(fā)揮基地航空公司——東航和上航的作用，做大做強(qiáng)上海民航業(yè)。

　　8月6日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議審議并原則通過了《進(jìn)一步推進(jìn)長(zhǎng)江三角洲地區(qū)改革開放和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的指導(dǎo)意見》，這使上海國(guó)際航空樞紐港的建設(shè)變得更加重要而緊迫，并有可能使東上合并提前成為現(xiàn)實(shí)。

　　而民航業(yè)的重組中，政府意愿往往占據(jù)主導(dǎo)地位，所以，雙方的合作可能會(huì)因?yàn)樯虾?guó)資委和國(guó)務(wù)院國(guó)資委的積極接洽而邁出實(shí)質(zhì)性的一步。[page]

　　新航冷眼觀望

    有人士分析，關(guān)于東航整合，國(guó)務(wù)院國(guó)資委態(tài)度比較明確，更愿意讓東航和上航整合，不愿意看到新航的進(jìn)入。而上海國(guó)資委的態(tài)度相對(duì)復(fù)雜：一方面，上海國(guó)際航空樞紐港建設(shè)需要一個(gè)強(qiáng)大的基地航空公司，從這個(gè)角度，上海國(guó)資委更希望引進(jìn)新航；另一方面，上海國(guó)資委也希望在這個(gè)整合過程中不成為一個(gè)“局外人”的角色，如果上航參與整合，自己則可以成為整合的主角之一。不管怎樣，如果上海政府再不推進(jìn)重組，自己在上海航空市場(chǎng)的主導(dǎo)權(quán)將隨著上航的衰落的最終旁落。

　　此外，就雙方目前的經(jīng)營(yíng)狀況和處境，合并可能也是唯一的出路。

　　目前，兩家航空公司都是上?；睾娇展荆瑯I(yè)務(wù)重合度高，在競(jìng)爭(zhēng)中互相消耗，如果雙方合并可以減少原來的競(jìng)爭(zhēng)消耗，有利于資源整合。

　　國(guó)金證券分析師曾旭分析說，東航合并上航更多是對(duì)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、資源整合和避免競(jìng)爭(zhēng)的考慮。

　　中信建投航空分析師李磊分析，目前民航公司運(yùn)營(yíng)壓力很大，更利于整合。上海航空市場(chǎng)基礎(chǔ)很好，整合效果如果好的話，可以達(dá)到一種協(xié)同效應(yīng)。東新合作，東航意愿較大，但新航短期不會(huì)有新的動(dòng)作，整合后的東航對(duì)新航吸引力更大。

　　國(guó)航“黃雀在后”

　　由于國(guó)航及其母公司中航集團(tuán)在“東新戀”問題上一貫的強(qiáng)硬態(tài)度，東上合并結(jié)果如何，關(guān)鍵的因素還有國(guó)航的態(tài)度。

　　國(guó)航董秘黃斌在接受《投資者報(bào)》采訪時(shí)表示，由于油價(jià)上漲，民航業(yè)整體遭遇困境，因而有些公司可能通過重組解決當(dāng)前困難。如果東上合并，應(yīng)該會(huì)對(duì)其他公司有影響，但國(guó)航對(duì)此不好評(píng)價(jià)。黃斌強(qiáng)調(diào)，很多事情最終還是取決于東航管理層的態(tài)度。

　　針對(duì)此事，此前曾有媒體報(bào)道稱，國(guó)務(wù)院國(guó)資委明確表示國(guó)航今后不得插手干預(yù)東航的重整事宜。

　　而國(guó)航代理董事長(zhǎng)孔棟此前在公開場(chǎng)合表示，無(wú)論能否找到合作伙伴，國(guó)航都計(jì)劃在上海這個(gè)中國(guó)商業(yè)中心建立一家子公司，不知這是否意味著國(guó)航已經(jīng)放棄了對(duì)東航的重整企圖。

　　但國(guó)航會(huì)不會(huì)通過整合上航達(dá)到自己的目的？業(yè)內(nèi)人士指出，國(guó)航的強(qiáng)勢(shì)可能在合并后威脅到上海政府在上海基地市場(chǎng)上的主導(dǎo)權(quán)，國(guó)航合并上航的可能性很小。

　　據(jù)華泰證券分析師余建軍向《投資者報(bào)》分析，中國(guó)民航業(yè)的重組，行政力量一直起主導(dǎo)作用。上一次中航集團(tuán)找了一個(gè)好的理由，占在道義上。而國(guó)航此前的“三合一”方案僅僅是一廂情愿。這次東上合并是上海本地兩家公司的重組，又是上海國(guó)資委主導(dǎo)，所以成功的可能性很大。

　　政府注資是關(guān)鍵

    由于東航和上航的業(yè)績(jī)都很差，假設(shè)雙方合并，為了降低過高的負(fù)債率可能給合并后公司帶來的巨大經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，政府必須給合并后的公司注入大量的資金。根據(jù)《投資者報(bào)》研究部測(cè)算，政府的注資總額應(yīng)不低于130億元。

　　余建軍認(rèn)為，東上合并可以降低內(nèi)耗，節(jié)約成本，增強(qiáng)與國(guó)航、南航對(duì)抗的實(shí)力。合并后的企業(yè)收入規(guī)模可能超過南航，成為國(guó)內(nèi)第一。這樣“三大航”實(shí)力更均衡，將進(jìn)一步強(qiáng)化三足鼎立的格局。

　　但余建軍提醒，市場(chǎng)對(duì)合并的效果期望不要過高。東航2002年的并購(gòu)是前車之鑒。對(duì)于“東新戀”，余建軍認(rèn)為，新航是否愿意輸出管理是個(gè)問題，新航看重的是中國(guó)的市場(chǎng)，但卻不愿為自己培養(yǎng)一個(gè)強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。由于程序繁雜，東新合作，短期內(nèi)也很難盡快實(shí)現(xiàn)。

　　長(zhǎng)城證券發(fā)表報(bào)告認(rèn)為，“即使重組達(dá)成協(xié)議，提供的也只能是炒作和交易性機(jī)會(huì)，而非短期的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。”報(bào)告稱，“目前上航和東航財(cái)務(wù)狀況均不理想，東航在三大航中處于末位，而上航在與川航、深航、廈航等幾家主要地方航空公司的橫向比較中，也無(wú)優(yōu)勢(shì)可言。排除雙方合作帶來的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)之外，其聯(lián)合重組對(duì)于針對(duì)性及時(shí)緩解彼此的財(cái)務(wù)壓力并無(wú)幫助，除非獲得政府注資。”