剛剛過(guò)會(huì )的鎮江東方電熱科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)“東方電熱”)，是一家位于江蘇常州的生產(chǎn)高性能電加熱器的企業(yè)，這家企業(yè)讓人見(jiàn)識了增長(cháng)的“火箭”速度。

　　只是，東方電熱的營(yíng)收增長(cháng)可能有水分、凈利潤飛速增長(cháng)恐難持續、資金流動(dòng)性也將面臨考驗。另外，公司的神秘創(chuàng )投突擊入股是否存在利益輸送也值得懷疑。

　　營(yíng)收增長(cháng)疑摻水

　　東方電熱的招股說(shuō)明書(shū)顯示，公司營(yíng)業(yè)收入從2008年的2.43億元上升到2010年5.92億元，平均年增長(cháng)率超過(guò)56%。3年時(shí)間，東方電熱營(yíng)收增長(cháng)達到143.83%。

　　東方電熱的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入產(chǎn)品類(lèi)別構成有兩部分，一是占據主導地位的民用電加熱器，2010年這部分營(yíng)收達到4.9億元，占比為83.92%;另外一部分是來(lái)源于工業(yè)電加熱器，營(yíng)業(yè)收入為9376萬(wàn)元，占比僅有16.08%。

　　民用電加熱器客戶(hù)目前集中于空調行業(yè)，其中格力、美的、青島海爾(29.05,-0.44,-1.49%)三大廠(chǎng)商是公司的主要客戶(hù);工業(yè)用電加熱器客戶(hù)目前以多晶硅制造行業(yè)為主，其中江蘇中能、洛陽(yáng)中硅是公司的主要客戶(hù)。

　　從2008年到2010年，前五大客戶(hù)對東方電熱貢獻的銷(xiāo)售收入分別為1.8億元、2.8億元、4.6億元，客戶(hù)集中度相當高，而且占公司營(yíng)業(yè)收入的比重呈現出逐年提高的態(tài)勢，由2008年度的74%，提高到了2010年的77.7%。

　　從上述數據可以看出，東方電熱的主營(yíng)收入增長(cháng)應該與前五大客戶(hù)的業(yè)績(jì)增長(cháng)息息相關(guān)，特別是占據大頭的三大空調廠(chǎng)家的增長(cháng)更是很大程度上決定了公司營(yíng)收增長(cháng)的可能。

　　中國空調銷(xiāo)量從2000年的1320萬(wàn)臺增加到2008年的6480萬(wàn)臺，年均復合增長(cháng)率為22%，該數據遠遠低于東方電熱的56%。

　　而且，2008年到2010年，格力、美的、青島海爾的主營(yíng)收入增長(cháng)率分別為43.77%、64.55%、99.24%，這三個(gè)數據也遠低于東方電熱的143.83%。因此，這些反差會(huì )讓人對公司的營(yíng)收增長(cháng)在上市前的突然猛增產(chǎn)生懷疑。

　　凈利3年增10倍

　　如果說(shuō)東方電熱的營(yíng)收增長(cháng)值得質(zhì)疑的話(huà)，那么公司的凈利潤增長(cháng)幅度更加讓人吃驚。根據招股說(shuō)明書(shū)，公司凈利潤2008年只有919萬(wàn)元，2009年公司凈利潤增長(cháng)5.48倍，達到5956萬(wàn)元，2010年公司增勢依然迅猛，凈利潤再次上漲59.47%，達到9498萬(wàn)元。

　　也就是說(shuō)，最近三年?yáng)|方電熱的凈利潤增長(cháng)超過(guò)10倍，這種“火箭”似的發(fā)展速度的確令人稱(chēng)奇。其實(shí)，東方電熱在2008年的銷(xiāo)售利潤率只有5.6%，而到了2009年這個(gè)數據突然躍升到16.67%，2010年更是達到18.5%。

　　本來(lái)公司盈利能力及營(yíng)運效率增強是好事，但是東方電熱凈利潤的這種突發(fā)增長(cháng)即使是真實(shí)的，也不免讓人擔心能否持續的問(wèn)題。

　　另外，占據公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入83.92%的民用電加熱器的毛利率從2008年到2010年并沒(méi)有很大程度的提升，平均維持在23%左右，因此，東方電熱的利潤增長(cháng)主要靠的是銷(xiāo)售收入的急速擴張。

　　還有一點(diǎn)讓人感到疑惑，公司超過(guò)一半價(jià)值的房屋建筑物、土地使用權資產(chǎn)已經(jīng)用于銀行抵押融資，截至2010 年12 月31 日公司用于抵押的房屋建筑物、土地使用權賬面價(jià)值合計7392.24 萬(wàn)元，占房屋建筑物、土地使用權賬面價(jià)值總額的64.48%。

　　但根據公司財報顯示，東方電熱在2010年年末抵押貸款為1000萬(wàn)元，公司用7000多萬(wàn)元的資產(chǎn)僅僅抵押1000萬(wàn)元，不禁讓人懷疑公司是否將其余抵押款用作他途。

　　
[page]

　　神秘公司突擊入股

　　無(wú)論是前身東方制冷還是現在的東方電熱，公司實(shí)際上是一個(gè)不折不扣的家族企業(yè)。

　　本次IPO之前，譚榮生、譚偉、譚克父子分別持有公司29.93%、25.05%、25.05%的股份，合計持有公司80.03%的股份。譚榮生擔任公司董事長(cháng)，譚克擔任公司副董事長(cháng)，譚偉擔任公司董事兼總經(jīng)理，譚氏父子三人為公司的控股股東及實(shí)際控制人。

　　然而，在2009年5月，醞釀上市期之前，東方制冷董事譚龍英(譚榮生的姐姐)卻將持有的全部13.31%(890萬(wàn)元出資)的股權全部轉讓給新股東上海東方世紀企業(yè)管理有限公司，轉讓價(jià)款為人民幣現金 2064.8萬(wàn)元，每股價(jià)格為2.32元。

　　東方企管這家創(chuàng )投公司非常神秘，很難在公開(kāi)資料中查詢(xún)到該公司的消息，招股書(shū)中也只是提及這是一家由自然人徐大方和李苗共同投資設立的有限責任公司，注冊資本為1970萬(wàn)元，并且表示東方電熱與其并沒(méi)有關(guān)聯(lián)關(guān)系。

　　令人不解的是，既然東方電熱是家族企業(yè)，又是在公司上市之前，如果成功馬上就要進(jìn)入收獲期，為什么會(huì )在該時(shí)點(diǎn)突然引入東方企管這個(gè)“外人”?這里面會(huì )存在利益輸送嗎?因為，東方電熱2010年的每股收益1.15元，按照創(chuàng )業(yè)板平均50倍左右的市盈率計算，東方企管在東方電熱上市后的投資收益預計將可能會(huì )達到5億元，回報率超過(guò)25倍。

　　資產(chǎn)流動(dòng)性面臨考驗

　　2008年~2010年，東方電熱存貨余額為1億元、1.61億元和1.6億元，分別占總資產(chǎn)的30.7%、28.02%和24.14%，2008 年、2009 年和2010 年的存貨周轉率分別為2.1、2.13、2.63，公司近三年存貨余額較大且占總資產(chǎn)比率較高，導致資產(chǎn)流動(dòng)性較低。

　　截至2010年12月31日，東方電熱應收賬款凈額為9839.55 萬(wàn)元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的19.42%。公司應收賬款凈額較大，且占流動(dòng)資產(chǎn)總額的比重較高。

　　未來(lái)隨著(zhù)公司業(yè)務(wù)規模的擴大，應收賬款余額仍將保持較高水平，這將給公司帶來(lái)一定的風(fēng)險：一方面，較高的應收賬款余額占用了公司的營(yíng)運資金，影響了資金使用效率，增加了公司財務(wù)成本;另一方面，一旦出現應收賬款回收周期延長(cháng)甚至發(fā)生壞賬的情況，將會(huì )給公司業(yè)績(jì)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況造成一定的影響。

　　東方電熱的資產(chǎn)負債率在2008年到2010年分別為52.2%、65.44%、56.63%，三年都高于50%，表明公司在資產(chǎn)翻倍同時(shí)，負債額度也在快速攀升。而且，東方電熱2010年的短期借債就達到1.02億元，在原材料價(jià)格上漲，貨幣緊縮加息周期的大背景下，不免讓人擔憂(yōu)其現金流是否會(huì )出現問(wèn)題。