當2009年創(chuàng )業(yè)板的閘門(mén)首開(kāi)之時(shí)，來(lái)自安徽的中國最大的家用桑拿設備生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)桑樂(lè )金排上了IPO申請的隊伍，然而，就在創(chuàng )業(yè)板開(kāi)閘后不到一個(gè)月，2009年11月22日，桑樂(lè )金IPO申請被否。

　　按證監會(huì )的相關(guān)要求，2010年6月之后桑樂(lè )金可以再次提交上市申請，2011年6月3日，桑樂(lè )金IPO招股說(shuō)明書(shū)申報稿再次出現在證監會(huì )預披露中，按照創(chuàng )業(yè)板發(fā)行監管部公告，創(chuàng )業(yè)板發(fā)行審核委員會(huì )將于今日（6月9日）審核桑樂(lè )金首發(fā)申請。

　　和大多數首次折戟二次闖關(guān)的公司一樣，桑樂(lè )金同樣成為創(chuàng )投的最新獵物，在桑樂(lè )金IPO首次申請被否后的一個(gè)月，九鼎投資旗下商契九鼎以6元/股的增資價(jià)購入500萬(wàn)股，一舉成為桑樂(lè )金第二大股東。

　　同樣，在首次沖板失敗后的桑樂(lè )金，二次上會(huì )披露的招股說(shuō)明書(shū)卻在募投項目和風(fēng)險提示上出現重大改變。

　　首發(fā)失敗后 九鼎投資火速突擊入股

　　除了在桑樂(lè )金闖關(guān)失敗后創(chuàng )投突擊入股，早在2009年4月，也就是公司籌劃上創(chuàng )業(yè)板之際，就已空降過(guò)6個(gè)股東。

　　2009年11月，當安徽的億萬(wàn)富豪榜上準備排上金道明、馬紹琴夫婦時(shí)，意外的事情發(fā)生了。

　　2009年11月19日，當同時(shí)上會(huì )的陽(yáng)普醫療、超圖軟件和中科電氣紛紛慶祝上會(huì )通過(guò)時(shí)，這家來(lái)自安徽的中國最大的家用桑拿設備生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)桑樂(lè )金首發(fā)被否，造福傳奇就此戛然而止。

　　按照當時(shí)桑樂(lè )金披露的招股說(shuō)明書(shū)，首次上市擬募集資金約2億元，擬公開(kāi)發(fā)行 1875萬(wàn)股，占發(fā)行后股本總額 7500 萬(wàn)股的 25%。 其中，實(shí)際控制人為金道明、馬紹琴夫婦，兩人當時(shí)共持有公司52.59%的股份。

　　然而，就在沖關(guān)失敗不到一個(gè)月的時(shí)間內，創(chuàng )投界大佬九鼎投資即火速聯(lián)姻桑樂(lè )金，并一舉躍為桑樂(lè )金第二大股東。

　　網(wǎng)易財經(jīng)了解，2009年12 月 28 日，桑樂(lè )金召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì )，同意引入新股東商契九鼎，商契九鼎即以6元/股的增資價(jià)格購入500萬(wàn)股，公司的注冊資本也由 5625 萬(wàn)元增至 6125 萬(wàn)元。而此次增資完成之后，商契九鼎即成為桑樂(lè )金第二大股東，所持股份占8.16%。

　　據桑樂(lè )金招股說(shuō)明書(shū)介紹，商契九鼎注冊資本31000 萬(wàn)元人民幣，其執行事務(wù)合伙人為昆吾九鼎投資管理有限公司，截至 2010 年 12 月 31 日，商契九鼎的資產(chǎn)總額為 30280.86 萬(wàn)元，凈資產(chǎn)為30280.86 萬(wàn)元，2010 年度的凈利潤為-19.99 萬(wàn)元（未經(jīng)審計）。

　　按照當時(shí)桑樂(lè )金2009年預計的盈利情況為3500萬(wàn)左右預測，攤薄后每股收益約為0.57元，也就是說(shuō)當時(shí)的增資價(jià)格是按照10倍左右的市盈率確定，而屆時(shí)創(chuàng )業(yè)板的市盈率平均已為50倍左右。

　　同樣，除了在桑樂(lè )金闖關(guān)失敗后創(chuàng )投突擊入股，早在2009年4月，也就是公司籌劃上創(chuàng )業(yè)板之際，就已空降過(guò)6個(gè)股東。

　　其中，江蘇興科創(chuàng )業(yè)投資有限公司，以3.4元每股的價(jià)格從原始股東江蘇高達公司處買(mǎi)進(jìn)了100萬(wàn)股。巫小兵、宣宏，各以4元/股的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)了82.5萬(wàn)股和80萬(wàn)股；蔣光云、江波、王勇三人，則以1.7元的超低價(jià)分別獲得20萬(wàn)股。

　　新建廠(chǎng)房解決租賃掣肘

　　第一次上會(huì )被否的重要原因之一是公司租用的廠(chǎng)房產(chǎn)權手續不完善，位于廣州市番禺區石鎮永善村經(jīng)濟合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證，證監會(huì )擔心如果政府強制動(dòng)遷，對桑樂(lè )金的生產(chǎn)有影響，根據招股說(shuō)明書(shū)，動(dòng)遷將對公司造成將近200萬(wàn)元的損失。

　　事實(shí)上，在桑樂(lè )金IPO首次申請之時(shí)，市場(chǎng)即質(zhì)疑其廠(chǎng)房因租賃而存在權屬糾紛問(wèn)題，而此問(wèn)題也是桑樂(lè )金被否之后，其副總經(jīng)理兼董事會(huì )秘書(shū)戴永祥接受媒體采訪(fǎng)時(shí)予以承認。

　　戴永祥在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)透露，按照證監會(huì )的書(shū)面通知，未過(guò)會(huì )的原因主要有兩點(diǎn)：其中之一即是公司租用的廠(chǎng)房產(chǎn)權手續不完善，位于廣州市番禺區石鎮永善村經(jīng)濟合作社的生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證，證監會(huì )擔心如果政府強制動(dòng)遷，對桑樂(lè )金的生產(chǎn)有影響，根據招股說(shuō)明書(shū)，動(dòng)遷將對公司造成將近200萬(wàn)元的損失。

　　為此，在桑樂(lè )金6月3日披露的招股說(shuō)明書(shū)中，公司表示“為解決該房產(chǎn)租賃對公司經(jīng)營(yíng)可能導致的不利影響”，桑樂(lè )金在2009年以自有資金在安徽蕪湖取得 100 畝工業(yè)用地，擬將原廣州分公司的產(chǎn)能轉移至蕪湖新建的生產(chǎn)基地。

　　2010年9月，蕪湖生產(chǎn)基地順利達產(chǎn)，廣州分公司正式停產(chǎn)，并就此終止了與廣州市番禹區石碁鎮永善村經(jīng)濟合作社的土地、房產(chǎn)的《租賃合同》。

　　保薦機構就此也對此前監管層的書(shū)面意見(jiàn)作出回應：2010年9月發(fā)行人廣州分公司正式停產(chǎn)搬遷時(shí)，蕪湖分公司一期工程已順利達產(chǎn)，在消除了資產(chǎn)權屬瑕疵對發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成的潛在風(fēng)險，提高了發(fā)行人資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的完整性的同時(shí)，又提高了發(fā)行人遠紅外桑拿房產(chǎn)能（從1.2萬(wàn)臺提高至1.8萬(wàn)臺），為發(fā)行人未來(lái)持續快速成長(cháng)奠定了良好基礎。

　　為此，保薦機構認為廣州分公司停產(chǎn)搬遷對桑樂(lè )金本次發(fā)行上市不構成影響。

　　修改募投項目 回應產(chǎn)能消化質(zhì)疑

　　網(wǎng)易財經(jīng)注意到，本次募投項目已改為遠紅外桑拿房生產(chǎn)基地建設項目和信息化管理平臺及區域市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)中心建設項目，20萬(wàn)臺便攜式桑拿設備已經(jīng)從募投項目中消失。

　　此外，網(wǎng)易財經(jīng)注意到，除了解決租賃權屬糾紛外，桑樂(lè )金在基本面無(wú)重大改變的情況下，募集資金投向的項目則較此前發(fā)生了重大更改。

　　按照2009年首次IPO申請，桑樂(lè )金募集資金2億擬投向遠紅外桑拿房和便攜式桑拿設備兩類(lèi)，其中，遠紅外桑拿房募投產(chǎn)能為2萬(wàn)臺；便攜式桑拿設備的募投項目產(chǎn)能為20萬(wàn)臺。

　　而此募投項目一經(jīng)公開(kāi)即招致市場(chǎng)對其產(chǎn)能消化質(zhì)疑，分析人士認為，一方面，桑樂(lè )金近三年的增長(cháng)全部來(lái)源于國內市場(chǎng)的便攜式桑拿設備，而此設備的增長(cháng)最倚重的銷(xiāo)售渠道則是并不穩定的電視購物，但國家廣電總局2009年發(fā)文對播出頻道、播出時(shí)間、產(chǎn)品品質(zhì)處理、供應商資質(zhì)都嚴格管理，并在2010年1月1日起執行，這意味著(zhù)該項政策將對公司產(chǎn)生影響，而且未來(lái)的市場(chǎng)前景不明。

　　此外，按照目前國內普通家庭的消費能力和消費習慣，其桑拿設備產(chǎn)品則顯得過(guò)于“超前”，公司大力拓展的單價(jià)6000多元的遠紅外桑拿房，市場(chǎng)前景到底如何存在懷疑，為此，公司也在招股說(shuō)明書(shū)中坦言，家用桑拿設備在國內市場(chǎng)中仍處于培育發(fā)展期。

　　同時(shí)，桑樂(lè )金主推的5S專(zhuān)營(yíng)店也仍處于剛剛起步階段，但旗艦店與專(zhuān)營(yíng)店對未來(lái)擴大市場(chǎng)空間的影響到底有多少并不很明朗。由此是否可以消化新增的1倍和1.67倍產(chǎn)能，顯然存在諸多疑問(wèn)。

　　然而，市場(chǎng)質(zhì)疑在本次披露的招股書(shū)中得到最為直接的體現，網(wǎng)易財經(jīng)注意到，本次募投項目已改為遠紅外桑拿房生產(chǎn)基地建設項目和信息化管理平臺及區域市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)中心建設項目，20萬(wàn)臺便攜式桑拿設備已經(jīng)從募投項目中消失。

　　
[page]

　　重大風(fēng)險提示成“刪減版”

　　本次預披露的招股說(shuō)明書(shū)（申報稿）的“重大事項提示”和此前相比，已被大大刪減，而被刪減部分正是此前上會(huì )前被市場(chǎng)質(zhì)疑的焦點(diǎn)問(wèn)題。

　　此外，另外一個(gè)重大的變化則是在本次預披露的招股說(shuō)明書(shū)（申報稿）的“重大事項提示”和此前相比，已被大大刪減，而被刪減部分正是此前上會(huì )前被市場(chǎng)質(zhì)疑的焦點(diǎn)問(wèn)題。

　　網(wǎng)易財經(jīng)注意到，在2009年披露的招股說(shuō)明書(shū)中，桑樂(lè )金在“重大事項提示”中累計列了市場(chǎng)不確定性、收入結構變化、應收賬款增幅較大、實(shí)際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠(chǎng)房租賃歸屬糾紛等。

　　然而，在今年6月3日的招股說(shuō)明書(shū)中，“重大事項提示”部分則已刪除了應收賬款增幅較大、實(shí)際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠(chǎng)房租賃歸屬糾紛等四項提示，只是外加商品銷(xiāo)售的季節性特征。

　　而事實(shí)上，應收賬款增幅較大、實(shí)際控制人為家族親屬、發(fā)行后凈資產(chǎn)收益率下降、廠(chǎng)房租賃歸屬糾紛四項重大事項提示均為桑樂(lè )金首次過(guò)會(huì )前被爭議的焦點(diǎn)問(wèn)題。

　　按2009年披露的招股說(shuō)明書(shū)中披露，由于桑樂(lè )金倚重打造“電視購物”銷(xiāo)售模式，造成應收賬款高企，截至2009年中期其一年內到期應收賬款占比83.22%，2008年末較2007年末增加2156萬(wàn)元，占收入比高達55%。

　　為此，桑樂(lè )金在此前招股說(shuō)明中也承認，隨著(zhù)經(jīng)營(yíng)規模的擴大，應收賬款絕對額還會(huì )進(jìn)一步增加，如果本公司遇到大量客戶(hù)延期或者拖欠支付貨款，則可能限制公司業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展。

　　不過(guò)，在本次招股說(shuō)明書(shū)中，桑樂(lè )金2010 年末應收賬款的余額較 2009 年末下降了 935.93 萬(wàn)元。桑樂(lè )金解釋上述應收賬款的下降，主要系 2010 年發(fā)行人停止了自營(yíng)電視購物，而原先在自營(yíng)電視購物時(shí)主要通過(guò)郵政、快遞公司收繳貨款而形成的應收款在 2010 年已全部收回所致。

　　80后股東扎堆

　　在這家由金道明、馬紹琴夫婦實(shí)際控制的家族企業(yè)中，有將近12位80后股東扎堆出現。

　　在桑樂(lè )金整體變更設立股份有限公司時(shí)，其發(fā)起人為金道明等 39 名自然人和江蘇高達、

　　江蘇 、蘇州大元等3位法人。網(wǎng)易財經(jīng)粗略統計，在這39名自然人中，80后股東就有12人。

　　同樣， 目前公司前十大股東中有5個(gè)自然人和5個(gè)公司。連同金道明，其妻馬紹琴(財務(wù)負責人)和兒子金浩一家三口合計持股3352.05萬(wàn)股，以54.72%的比例絕對控股。而今年剛滿(mǎn)23歲的金浩，盡管不擔任任何職務(wù)，但卻擁有393.75萬(wàn)股股票。

　　此外，金道明的弟弟、轉業(yè)軍人金道滿(mǎn)(現為蕪湖分公司副總經(jīng)理)持有100萬(wàn)股股票，其外甥任鵬飛和堂兄之妻吳靜各拿著(zhù)8萬(wàn)股；而馬紹琴的姐姐馬紹翠也有16.7萬(wàn)股在手。

　　根據IPO計劃，桑樂(lè )金將目前的公司股本為 6125 萬(wàn)股，本次擬公開(kāi)發(fā)行 2050萬(wàn)股，2010年凈利潤4541萬(wàn)元。如果以創(chuàng )業(yè)板50倍的靜態(tài)發(fā)行市盈率測算，金道明、馬紹琴及金浩個(gè)人資產(chǎn)將過(guò)億。而其余12位80后股東，其個(gè)人資產(chǎn)也將突破百萬(wàn)元。