第一財經(jīng)日報 沈秋莎

　　經(jīng)濟學(xué)中把“泡沫”(bubble)解釋為在一個(gè)連續過(guò)程中，資產(chǎn)價(jià)格的急劇上升，初始價(jià)格的上升使人產(chǎn)生價(jià)格將進(jìn)一步上升的預期，吸引新的投資者，從而通過(guò)交易獲利。

　　“中國泡沫”溯源

　　關(guān)于“中國泡沫”的說(shuō)法，可以追溯到美國經(jīng)濟危機前，中國概念股陸續在美國上市。

　　數據顯示，截至2006年12月底，從IPO總回報率來(lái)看，幾只中國概念股贏(yíng)得了市場(chǎng)的瘋狂追捧，晶澳太陽(yáng)能上漲178%，天合光能上漲160%，賽維 LDK上漲142%，藥明康德上漲115%，天威英利上漲93.7%。

　　考慮到它們上市只有三到九個(gè)月，這樣的高額回報無(wú)疑非常驚人。中國概念股在美國大熱，吸引了大批投資者，并有所謂“美國人愿意支付中國溢價(jià)”的說(shuō)法。“中國泡沫”說(shuō)從那時(shí)起初露端倪。

　　2008年經(jīng)濟危機爆發(fā)后，投資者對美國市場(chǎng)一度喪失信心，把目光轉向了欣欣向榮的中國市場(chǎng)，中國概念股再次受到青睞。經(jīng)濟危機后，為了刺激經(jīng)濟，美聯(lián)儲推行巨額量化寬松的貨幣政策，引發(fā)全球對美元印鈔的憂(yōu)慮，對美國股市的增長(cháng)更是起到了推波助瀾的作用。

　　2009年的美國股市，收獲了自2003年以來(lái)的最大漲幅，2009年中，美國三大股指均實(shí)現了大幅上漲。標準普爾500指數上漲了23.5%；道瓊斯工業(yè)平均指數上漲了18.8%；納斯達克指數上漲了43.9%。

　　其中，中國企業(yè)IPO占美國2009年IPO總數的17%，美國表現最佳和最差I(lǐng)PO皆有中國企業(yè)，美國股市的繁榮也成為中國概念股的推手，把它們推向新的高點(diǎn)，“中國泡沫”逐漸擴大。

　　美國阿皮斯資本(Apis Capital)基金經(jīng)理丹尼爾·巴克(Daniel Barker)在接受本報記者采訪(fǎng)時(shí)說(shuō)：“熱錢(qián)的涌入以及投資者貪婪的心態(tài)加之對中國市場(chǎng)的不了解促成了2年前中國泡沫的形成。”

　　中國概念股在美國市場(chǎng)大行其道，自美國金融危機后，基金經(jīng)理像抓住救命稻草一樣瘋狂炒作中國概念股，隨著(zhù)股價(jià)節節攀升，投資者紛至沓來(lái)，逐漸形成“羊群效應”，“中國泡沫”日長(cháng)夜大。

　　2010年中國概念股在美國股市大放異彩。神舟礦業(yè)(China Shen Zhou Mining，SHZ)漲幅達1083.09%，以10倍的漲幅一路飆升成為當年中國最牛概念股。亞盛集團(Yasheng Group，YHGG)、中國農業(yè)(China Agri-Business，CHBU)、金凰珠寶(Kingold Jewelry，KGJI)和億豐生態(tài)(Eastern Environment Solutions，EESC)漲幅也分別達到321.53%、317.07%、245.76%和171.42%。

　　許多中國公司看到了在海外上市的前景，部分企業(yè)以為美國資本市場(chǎng)的上市門(mén)檻不高，紛紛都想到美國上市，圈到美國市場(chǎng)的錢(qián)。

　　但讓中國公司始料不及的是，它們進(jìn)入美國市場(chǎng)后，才發(fā)現自己處于一個(gè)多方位聚光燈下，監管?chē)栏?，懲罰殘酷。美國證交會(huì )、交易所，還有審計事務(wù)所、律師事務(wù)所、對沖基金、媒體、個(gè)人投資者等會(huì )虎視眈眈地埋伏在各個(gè)角落，上市公司稍有不慎，它們就會(huì )迅速出擊，聯(lián)合獵殺。

　　“中國泡沫”之惑

　　股市中信息不充分、不對稱(chēng)是吹大“中國泡沫”的罪魁禍首。

　　一位不愿透露姓名的基金經(jīng)理告訴本報記者，部分中國企業(yè)先后手持2本賬。上市前的一本賬面向國內，賬面全面虧損，其目的只有一個(gè)：“逃稅”。而為了上市，另一本賬則以盈利狀況極佳出現，這樣的賬面可以增值股票，作為在美國上市，吸引投資者追捧之用。

　　而投行對于其賬面的盈利情況調查取證頗有難度。上述不愿透露姓名的基金經(jīng)理人說(shuō)，想要查清一個(gè)中國企業(yè)的真實(shí)運行情況，最好的辦法則是去企業(yè)當地的電力部門(mén)，拉出企業(yè)一整年的電費賬單以確定它的開(kāi)工時(shí)間、公司生產(chǎn)規模。

　　本報記者又問(wèn)道：“那把賬面做成盈利狀況極佳，企業(yè)的稅不是同時(shí)也增加了嗎？” 這位不愿透露姓名的基金經(jīng)理接著(zhù)說(shuō)：“增加的稅收和企業(yè)股票在美國市場(chǎng)炒高圈來(lái)的錢(qián)相比，簡(jiǎn)直是小巫見(jiàn)大巫，不值得一提。”

　　這也可以解釋為什么在中概股丑聞中，事發(fā)企業(yè)都被發(fā)現其國內工商資料和納稅記錄上的利稅、資產(chǎn)、收入數據，與它們遞交給SEC的財報數據相差甚遠。

　　例如在美國名叫中國清潔能源公司的陜西索昂生物公司，當地稅務(wù)機關(guān)后來(lái)的記錄表明，該公司從2008年至2010年的納稅記錄為0。

　　丹尼爾·巴克對本報記者說(shuō)：“存在問(wèn)題的中國企業(yè)有如下共同點(diǎn)：第一，面向國內和國外的財務(wù)報表迥異。第二，頻繁更換審計員或使用名不見(jiàn)經(jīng)傳的審計員。第三，公司盈利趨于完美，讓人難以置信。第四，企業(yè)利潤保持恒定增長(cháng)，違反股市波動(dòng)規律。第五，缺乏分紅和反復多次的股票和債券的增發(fā)。第六，公司運營(yíng)不透明。”

　　“中國概念股”何去何從

　　大連綠諾是在美國“借殼上市”首個(gè)倒下的中國公司，因被指控偽造虛假合同、夸大產(chǎn)品技術(shù)及公司高管違規挪用上市募集資金等且又無(wú)法作出正面回應，遭到納斯達克摘牌退市。

　　綠諾的退市也是“中國泡沫”的一個(gè)側影，信息的極度不透明、偽造客戶(hù)量、吹噓技術(shù)水準讓一家名為渾水(Muddy Waters)的公司對其窮追猛打。

　　此后，中國概念股在今年上半年被不斷爆出問(wèn)題，美國證監會(huì )開(kāi)始清算有問(wèn)題的中國企業(yè)，加之做空發(fā)力，中國概念股一片慘淡，“中國泡沫”瀕臨崩潰。

　　6月2日，渾水公司發(fā)布一份針對在加拿大上市的中國林業(yè)公司——嘉漢林業(yè)的研究報告，被認為是將此次中國概念股集體暴跌推向新高潮。

　　隨著(zhù)認為嘉漢林業(yè)上市以來(lái)的不斷融資不過(guò)是一個(gè)龐氏騙局的報告發(fā)布，當日嘉漢林業(yè)大跌20.59%，次日再跌63.83%。雖然嘉漢林業(yè)發(fā)表聲明反駁，卻難擋股價(jià)的下跌。

　　以渾水研究和香櫞研究(Citron Research)為首的做空機構，利用部分中國概念股的財務(wù)造假行為，大肆打壓股價(jià)，順勢做空，從中牟取暴利。部分涉嫌財務(wù)作假中國企業(yè)拖累整個(gè)中國概念股，互聯(lián)網(wǎng)公司領(lǐng)頭羊卻委實(shí)成了替罪羊。

　　外媒則評價(jià)道，中國在美國的上市公司過(guò)去10年來(lái)積累起來(lái)的市場(chǎng)信譽(yù)，也許會(huì )在最近3個(gè)月內土崩瓦解。投資者對中國概念股的信心很難在短期內恢復。真所謂是城門(mén)失火殃及池魚(yú)。

　　美國花旗銀行另類(lèi)投資部副總裁弗蘭克(Frank)在接受本報記者采訪(fǎng)時(shí)說(shuō)：“在美國上市交易的中國公司，都在經(jīng)歷一個(gè)泡沫、校正，甚至被過(guò)度打壓的過(guò)程。”

　　“過(guò)去的幾年中，一些好的中國公司和項目都在資本追捧競爭下被過(guò)度高估，以超常的P/E上市。一些借殼上市的公司，被披露存在財務(wù)會(huì )計問(wèn)題，受到SEC的調查，極大地打擊了投資者對中國上市公司的信心，使基本面非常好的公司也受到了牽連。”弗蘭克說(shuō)。

　　美國阿皮斯資本基金經(jīng)理唐越(Derrick Tang)告訴記者：“這次中概股下跌猶如大浪淘沙，待到風(fēng)波平息后，會(huì )給購買(mǎi)高質(zhì)量的股票創(chuàng )造機會(huì )。中國人口基數大，因此尤其要看好中國的醫藥股，盡管中國的新藥研發(fā)仍然滯后，但診斷、耗材和醫療器械公司頗具吸引力，比如邁瑞(MR)、康醫療(KH)。”

　　美國基金經(jīng)理人管大鵬在接受本報記者采訪(fǎng)時(shí)說(shuō)：“中國公司該何去何從？目前市場(chǎng)對很多中概股失去信心，從公司的審計、上市的盡職調查，以及上市后和投資者的關(guān)系，都需要做大量的工作?？梢韵胂笤谖磥?lái)一段很長(cháng)的時(shí)間內，中國概念股作為一個(gè)整體都會(huì )面臨著(zhù)恢復投資者信心的艱難過(guò)程。如果能夠順利改善公司運營(yíng)，增加透明度，對國內的市場(chǎng)也會(huì )產(chǎn)生良性的影響，反之亦然。”

　　另一位不愿透露姓名的美國基金經(jīng)理對本報記者說(shuō)：“不光在美國上市的中國概念股存在諸多問(wèn)題，在其他證交所上市的中國內地股票也存在問(wèn)題，比如最近被媒體關(guān)注的在香港上市的‘超大現代’(Chaoda，00682.HK)也令人生疑。”