2012年2月2日，內(nèi)地首家在香港上市的中式餐飲連鎖企業(yè)—“中華火鍋第一股”小肥羊(00968.HK)在港交所除牌，結(jié)束了其短短3年零7個(gè)月的資本市場(chǎng)之旅，成為百勝餐飲集團(tuán)(YUM.NYSE)的附屬公司。

回顧小肥羊的發(fā)跡史，其前身是成立于1999年8月的“小肥羊飯店”，于2001年7月完成連鎖店整合以及股份制改革，變身為“內(nèi)蒙古小肥羊餐飲連鎖有限公司”，又在2006年6月引入外資風(fēng)投3i和Prax Capital，并于2008年6月12日登陸港交所主板，上市籌資近4.6億港元;2009年3月25日，百勝集團(tuán)接手風(fēng)投所持13.92%股權(quán)，同時(shí)向控股股東收購(gòu)6.07%股權(quán)，以近20%的持股量成為小肥羊第二大股東;兩年后，即2011年5月3日，小肥羊發(fā)布公告稱，百勝集團(tuán)將以6.5港元/股的注銷價(jià)格(溢價(jià)30%)、總額近46億港元現(xiàn)金完成對(duì)小肥羊的私有化，之后其總持股量達(dá)93.2%，剩余6.8%股權(quán)則由小肥羊創(chuàng)始人張鋼和陳洪凱持有;中國(guó)商務(wù)部于2011年11月批準(zhǔn)了此項(xiàng)私有化申請(qǐng)。

從個(gè)體餐飲店，到港交所上市公司，直至被百勝私有化，小肥羊只用了12年。如果說小肥羊的上市源于創(chuàng)始人的遠(yuǎn)見和管理團(tuán)隊(duì)的運(yùn)籌帷幄，那么“嫁入豪門”是精心設(shè)計(jì)還是命中注定?以股權(quán)換資金和人才是為了企業(yè)快速成長(zhǎng)，但是出售套現(xiàn)又如何理解呢?一個(gè)用心經(jīng)營(yíng)的創(chuàng)業(yè)者是要與企業(yè)共存亡，還是該急流勇退，見好就收?

創(chuàng)始人張鋼：稀釋股權(quán)融資，兼顧控制權(quán)

1999年8月8日，“小肥羊飯店”在包頭開業(yè)，30張桌子、50名員工、400平方米的餐館，加上一份秘制的不用蘸料的火鍋配方，小肥羊的傳奇故事從此開始。由于生意火爆，僅兩個(gè)月后，小肥羊在包頭的第二家分店開業(yè)。此后，小肥羊平均每3天就有一家新店開張，截至2003年底，門店數(shù)就躍升至610家，營(yíng)業(yè)額逾30億元、年消耗羊肉3萬噸。2005年10月，商務(wù)部公布的中國(guó)餐飲百?gòu)?qiáng)榜，小肥羊以43.3億元的營(yíng)業(yè)額(2004年)名列第二，排名第一的是肯德基、必勝客的母公司—百勝餐飲集團(tuán)。

小肥羊創(chuàng)始人張鋼出生在內(nèi)蒙古包頭的一戶普通人家，小肥羊前任首席財(cái)務(wù)官王岱宗曾對(duì)媒體表示，張鋼深諳財(cái)散人聚之道，舍得以股權(quán)招攬人才。張鋼的開放胸懷，使得小肥羊褪去了家族企業(yè)的色彩，多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)，為他贏得了一支忠誠(chéng)的團(tuán)隊(duì)。

權(quán)益融資一直是小肥羊迅速擴(kuò)張的支柱。據(jù)其2008年年報(bào)及招股章程顯示，2006年公司有息負(fù)債為零，2007和2008年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為37%和零。1999年8月第一家小肥羊開業(yè)時(shí)，注冊(cè)資本50萬元，張鋼和多年好友陳洪凱各占60%和40%股份;而2008年小肥羊上市時(shí)，張鋼的股份已經(jīng)被稀釋到12.97%。2006年引入私募之前，小肥羊經(jīng)歷了三次大規(guī)模的股權(quán)稀釋過程：(1)以原始股價(jià)格購(gòu)買股票或者贈(zèng)送股份的方式吸引了一批高管，如小肥羊總裁盧文兵、總經(jīng)理寇志芳、副總裁李保芳、首席品牌官?gòu)堈己５?(2)針對(duì)分店經(jīng)理的私募行為;(3)2005年，以低價(jià)購(gòu)買方式實(shí)現(xiàn)中層管理人員持股計(jì)劃，同時(shí)吸納了部分社會(huì)資金。截至2005年底，公司總股本達(dá)到6370萬元，登記股東達(dá)到49人，管理層和店經(jīng)理以上的員工都是股東。

很多民企在發(fā)展過程中受制于資金和人才的不足，而控制人對(duì)于控制權(quán)的執(zhí)著往往又極大地限制了企業(yè)的選擇空間。張鋼對(duì)于股權(quán)的“舍得”，不僅為小肥羊吸引到優(yōu)秀的管理人才和發(fā)展資金，更通過這種分享的股權(quán)機(jī)制，實(shí)現(xiàn)管理層和公司利益的捆綁，短時(shí)間內(nèi)做大了企業(yè)，吸引了有聲望的國(guó)際私募的關(guān)注。

此外，在股權(quán)稀釋融資之余，精明的張鋼也提前做出了“杠桿控股”準(zhǔn)備：引入“被動(dòng)投資者”并設(shè)置中間層的金字塔控股結(jié)構(gòu)。根據(jù)小肥羊招股說明書，2002年12月，隨著新資本不斷注入，小肥羊股東數(shù)量的增加使得兩位創(chuàng)始人合計(jì)股權(quán)由100%稀釋到56%，絕對(duì)控股權(quán)受到威脅。在張鋼的安排下，呼和浩特區(qū)的加盟商李旭東所擁有的加盟店變?yōu)橹睜I(yíng)店，李旭東因此獲得13%的不完整權(quán)益股權(quán)。作為“被動(dòng)投資者”，李旭東在股東決議時(shí)，必須與張鋼、陳洪凱投相同意見票，從而使得張鋼、陳洪凱可控股權(quán)比例上升至69%，為小肥羊進(jìn)一步吸收新資本釋放了一定的空間;2005年12月，小肥羊股東多達(dá)49位，憑借李旭東11.81%的被動(dòng)投票權(quán)，兩位創(chuàng)始人仍然保有51.91%(25.04%+15.06%+11.81%)的絕對(duì)控股權(quán)(圖1)。

為了達(dá)到在香港上市的目標(biāo)，2006年7月小肥羊引入3i和Prax Capital兩家私募基金，3i和Prax Capital分別出資2000萬美元、500萬美元，獲得小肥羊20.25%、5.06%的股權(quán)(圖2、3)。為引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，小肥羊進(jìn)行了以下重組：(1)通過向現(xiàn)有全體股東發(fā)行新股的方式，將小肥羊全部資產(chǎn)注入2006年4月在英屬維京群島(BVI)注冊(cè)的離岸公司“中國(guó)小肥羊”;(2)2006年1月，以張鋼為首的10位主要股東在BVI注冊(cè)成立了Possible Way，余下39名股東(由公司員工及第三方人士組成)則于2月成立了Billion Year，兩家公司于5月分別認(rèn)購(gòu)了“中國(guó)小肥羊”8205股和1795股，持股量分別為61.28%、13.14%;其中，張鋼、陳洪凱和李旭東合計(jì)擁有Possible Way 58.26%的股權(quán);(3)以“中國(guó)小肥羊(BVI)”為主體，承接3i和Prax Capital2500萬美元的投資。

通過“被動(dòng)投資者”的“加數(shù)杠桿”和金字塔中間層的“乘數(shù)杠桿”，張鋼在不斷稀釋股權(quán)融資的同時(shí)，兼顧了創(chuàng)始人的控制權(quán)。作為“帶頭大哥”，他深諳財(cái)散人聚之道，以股權(quán)稀釋為小肥羊擴(kuò)大了發(fā)展平臺(tái);而作為一個(gè)精明的企業(yè)創(chuàng)始人，他靈活運(yùn)用杠桿保障了自己對(duì)公司的絕對(duì)控制權(quán)。