新三板的流動性成為讓各方都頭疼的老大難問題了，隨著掛牌企業(yè)數(shù)量即將突破9000家，流動性困局愈發(fā)嚴重，現(xiàn)有的券商做市交易制度更被戲稱為“撒胡椒面”，杯水車薪。

上周，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)副總經(jīng)理隋強對外透露，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)計劃在2016年年內(nèi)推出將私募基金作為新三板做市商的相關(guān)制度。而國務(wù)院常務(wù)會議也首次提到完善新三板交易制度。

因此，很多市場人士預(yù)期，新三板混合做市制度的推出已經(jīng)不遠了。其實早在2014年12月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于證券經(jīng)營機構(gòu)參與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，就提到支持基金公司子公司、期貨子公司、證券投資咨詢機構(gòu)、私募基金管理機構(gòu)等經(jīng)證監(jiān)會備案后，在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)開展做市業(yè)務(wù)。

長期以來，所謂的混合做市業(yè)務(wù)成了驢子眼前的那個胡蘿卜，看得到但吃不到。但在一旦私募基金等非券商機構(gòu)成為做市商后，新三板的流動性改善就能立竿見影嗎？

交易成本居高不下

2014年8月25日，新三板市場的做市商制度落地，這一制度一度被視為新三板市場的潤滑劑，讓掛牌企業(yè)、投資者看到了提高流動性的希望。做市商制度落地一年多以來，雖然成長快速，目前已有做市商85家，做市企業(yè)1632家，但是與最初各方的期許還有很大的差距。

總體來看，目前新三板僅有部分熱門優(yōu)質(zhì)企業(yè)被做市商追捧，而大多數(shù)企業(yè)仍處于尚未被發(fā)掘的狀態(tài)。在市場大漲大落中，新三板做市商并沒有發(fā)揮出應(yīng)有的穩(wěn)定市場功能。

可以說新三板做市商制度不僅沒有達到充分競爭狀態(tài)，反而做市商壟斷趨勢愈演愈烈。做市商壟斷會嚴重影響其市場價值發(fā)現(xiàn)和合理定價功能，提高交易成本，對于流動性有負面作用。

在做市商制度下，做市商主要的盈利模式為獲取買賣價差。天星資本近期以1423家做市企業(yè)為基本觀察樣本，在五個工作日內(nèi)任意抓取五個時間點上股票交易屏上顯示的“買一”與“賣一”的價格，以此來一窺目前新三板做市交易成本情況。結(jié)論是平均絕對價差為0.25元，446只股票絕對價差在0.1元至0.2元之間，占整體約33%。

根據(jù)這一數(shù)據(jù)，意味著634只掛牌企業(yè)股票相對價差位于4%至5%，占總體數(shù)量約45%。由于股轉(zhuǎn)公司規(guī)定新三板做市最高價差不得高于5%，也就是說，近一半數(shù)量股票交易成本位于監(jiān)管規(guī)定的上限區(qū)間。

做市交易門檻高、成本高成為影響做市交易的根本原因，而一些掛牌企業(yè)選擇“棄做市、奔協(xié)議”，將長期目標投向A股之路。

私募基金值得期待

從新三板做市數(shù)據(jù)可以看出，新三板目前做市商制度最大的瓶頸就在于數(shù)量固定的做市商面對不斷增加的做市企業(yè)，膨脹的做市需求受制于做市商數(shù)量的固定，而正是由于這種地位與供需的失衡造成了做市商壟斷的現(xiàn)象，即做市商強大的話語權(quán)與交易成本的高企，而打破這種壟斷最有效的方法則是做市商擴容。

目前，新三板市場上共有約25萬開戶賬戶，其中約2萬機構(gòu)賬戶掌握這個市場上95%的資金。私募機構(gòu)無論從數(shù)量還是投資金額上都是新三板市場的主要參與者。

Wind資訊統(tǒng)計顯示，2016年初至今，參與新三板定增三分之二的機構(gòu)為私募，更重要的是，私募幾乎包攬了年初至今的定增投資額度。

作為三板市場上重要的投資力量，長期活躍在三板市場的私募機構(gòu)對新三板具有更接地氣的研究，對行業(yè)和項目的了解更加深入，更能發(fā)揮價值發(fā)現(xiàn)和價格穩(wěn)定器的功能。

私募做市商的引入給了企業(yè)更多的選擇，有助于逐步打破目前三板做市商的壟斷地位。隨著未來做市商的逐步擴容，相信三板的供給端格局將會得到有效改善，為三板市場的長期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

同創(chuàng)偉業(yè)合伙人張文軍認為，私募參與做市無疑會讓市場信心大增，“做市商家數(shù)增多，等于是買手和賣手都增多了，這對增加交易量肯定是有益的。”

新鼎資本董事長張弛對此也表示認同，私募做市會讓總體做市資金體量變大。“由于新三板業(yè)務(wù)只是券商的一部分業(yè)務(wù)，賺錢也不多，券商做市熱情不高，投入的自有資金少得可憐，平均每個券商手里的新三板資金量就兩三億，總數(shù)約200億元的規(guī)模導(dǎo)致做市商買賣時量都不大，做市的流動性就很差。”

風(fēng)控須從嚴

當(dāng)前，具體細則尚未出臺，而股轉(zhuǎn)公司公開表示將對私募機構(gòu)的資本實力、專業(yè)人員、業(yè)務(wù)方案、信息系統(tǒng)和誠信記錄等方面進行考察，規(guī)模較大、運行時間較長、風(fēng)控水平較高、財務(wù)狀況穩(wěn)健的私募機構(gòu)為首批私募做市商試點。

天星資本趙萍認為，綜合參考香港資本市場和美國納斯達克市場的做市商條件，合格的做市商應(yīng)具備一些必要條件：首先是做市商要具備雄厚的資金實力，目前在新三板做事業(yè)務(wù)上投資超過10億元的券商已經(jīng)不在少數(shù)，這也是成為做市商最基本的條件。

其次要具有較高的商業(yè)信譽，較高的商業(yè)信譽意味著較強的融資能力。目前三板市場很多券商采用自有資金做市，而這也恰恰成為制約三板市場做市商制度發(fā)展的主要因素。

同時還要具備較強的研究能力，并擁有相關(guān)的行業(yè)背景，才能合理判斷企業(yè)價值，提供準確報價，穩(wěn)定市場價格。

最后新的做市機構(gòu)要具有極強的管理風(fēng)險的能力，掌握專業(yè)的交易技術(shù)才能達到理想的效果，確保在履行義務(wù)的同時賺取買賣價差。

趙萍表示，基于目前三板的市場狀況，在眾多做市條件中，對于做市商內(nèi)控制度的把控最為重要。由于做市商制度本身采取的就是人為報價，建立健全做市與投資的業(yè)務(wù)“防火墻”才能有效防止做市商操控股價來以權(quán)謀私。