“我去參加了匯源果汁(1886.HK)的報告公布會(huì )，對公司的中報業(yè)績(jì)比較失望，因為照理說(shuō)提價(jià)應能抵消原材料價(jià)格上漲的沖擊，而且盡管今年的經(jīng)濟大環(huán)境比去年差，但飲料行業(yè)相對而言是一個(gè)受經(jīng)濟周期影響較低的行業(yè)，不應該受到很大沖擊。”香港大福證券的左國光11日對本報記者表示，這或許暗示匯源已經(jīng)從一家高增長(cháng)的新興企業(yè)，轉變?yōu)橐患以鰪埛€健的成熟企業(yè)。

　　從中報看，匯源的負債與資產(chǎn)比率并無(wú)明顯變化，2008年中報18億的流動(dòng)資金雖然比2007年的25億要少，但相對報表上15億左右的總負債，匯源手握的現金仍然是充足的，何況其在今年上半年還發(fā)行了6億多的可轉換債券。因此，左國光表示，無(wú)論有沒(méi)有可口可樂(lè )的收購，仍然是一家財務(wù)健全的公司。

　　一位熟悉匯源財務(wù)的人士則告訴記者，匯源在德隆時(shí)期、引入統一時(shí)期，資金都一度非常緊張。但自從引入達能、成功上市后，這種狀況基本緩解。據不完全統計，這段時(shí)期(大約2年)匯源從各種渠道融資近60億。

　　資本運作需有真實(shí)的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)，在中高濃度果汁上的市場(chǎng)表現，則成為了匯源業(yè)務(wù)核心支點(diǎn)。但業(yè)內人士認為，對比匯源資本市場(chǎng)上的驕人成績(jì)，“匯源果汁的市場(chǎng)表現一直較為單一。尤其是對比中高度濃縮果汁的強勢地位，以及其它飲料產(chǎn)品的弱勢。”一位飲料行業(yè)的資深人士對記者表示。

　　多元化屢受挫

    匯源內部一位負責市場(chǎng)的員工透露，匯源集團旗下有200多種果蔬汁飲料產(chǎn)品，其中主要是百分百果汁和中濃度果汁。匯源在這兩個(gè)領(lǐng)域擁有話(huà)語(yǔ)權，而在可口可樂(lè )、統一等具有強勢地位的低濃度果汁飲料領(lǐng)域，匯源勢力偏弱。

　　匯源2008年半年報顯示，百分百果汁市場(chǎng)占有率達43.8%，26%-99%市場(chǎng)占有率達42.4%，25%以下濃度果汁市場(chǎng)占有率僅7.6%。具體而言，匯源上半年總體銷(xiāo)售額約12.94億，其中百分百果汁和中濃度果汁銷(xiāo)售額就達7.437億(百分百果汁銷(xiāo)售額為2.497億，中濃度果汁銷(xiāo)售額為4.94億)，比例高達57.5%。

　　“中高濃度果汁的持續增強，既說(shuō)明匯源在該領(lǐng)域的競爭力在不斷加強，也說(shuō)明匯源一直在多元化領(lǐng)域擴張乏力。”

　　上述行業(yè)資深人士表示，中高濃度果汁獨大的局面并不是匯源希望看到的，按照整個(gè)市場(chǎng)空間來(lái)看，中低濃度的果汁飲料占市場(chǎng)的比重遠遠高于中高濃度果汁的市場(chǎng)比重，“如果匯源不突破單一主業(yè)的局面，很容易觸碰到企業(yè)增長(cháng)的天花板”。

　　實(shí)際上，匯源一直在試圖突破這層天花板。從2000年開(kāi)始，匯源逐漸加強了飲料多元化的布局，開(kāi)發(fā)了包括真鮮橙、好朋友等多個(gè)品牌的果汁飲料及其它細分領(lǐng)域的飲料，還攜手多家外企開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品。

　　“但除了中高濃度果汁外，匯源沒(méi)有打響其他品牌。”一位接近匯源的相關(guān)人士對記者表示。據統計，在匯源體系中的品牌有十余個(gè)，包括朱新禮寄予厚望的“奇異王果”，均無(wú)大起色，最后還是只能依靠中高濃度果汁業(yè)務(wù)的增長(cháng)來(lái)帶動(dòng)。

　　在市場(chǎng)推廣中，匯源也正面臨挑戰。2007年，匯源失去了包括四川、貴州在內的三個(gè)銷(xiāo)售區域。此后，朱新禮強調，匯源主要的銷(xiāo)售量在華北地區。

　　為了改變這種狀況，匯源進(jìn)行了多番調整和嘗試。先是設立事業(yè)部制和大區制，后來(lái)又搞專(zhuān)賣(mài)店、成立項目部，甚至干脆把區域銷(xiāo)售承包給各地負責人。

　　目前，匯源鼓勵銷(xiāo)售代表成為分銷(xiāo)商，以將市場(chǎng)擴展到空白領(lǐng)域和地區，2008年上半年，共有647名前匯源銷(xiāo)售代表成為其分銷(xiāo)商。為鞏固終端，匯源收購了北京、上海、重慶等臨近生產(chǎn)基地的城市，約10家分銷(xiāo)商的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )。

　　然而，從2003年開(kāi)始，房東生、何傳利、張建秋、房孝民等一批創(chuàng )業(yè)元老紛紛離職，再到近期的裁員，上述接近匯源的人士說(shuō)，“也許匯源也遇到了企業(yè)發(fā)展過(guò)程中的同類(lèi)問(wèn)題。”[page]

　　資本運作原動(dòng)力

    熟悉匯源財務(wù)狀況的人士對本報記者回憶，匯源在德隆時(shí)期的匯源經(jīng)歷了一段高速擴張，2年內，新投資了20多家大型生產(chǎn)基地，在超過(guò)10個(gè)省份進(jìn)行布局，先后引進(jìn)11條PET生產(chǎn)線(xiàn)。

　　匯源內部人士后來(lái)證實(shí)，這兩年間，匯源投資規模約在20億人民幣(僅布局在重慶的果汁生產(chǎn)基地投資就高達6.6億元)。

　　而當時(shí)匯源自有資金有限。有資料顯示，2001年、2002年匯源的銷(xiāo)售額分別只有15.4億元、22.3億元，利潤也分別只有2.5億元、2.7億元。這與20億元的投資額相去甚遠。

　　不僅如此，朱新禮曾透露，匯源與德隆合作期間，德隆除了收購時(shí)支付的約3億元資金外，沒(méi)有其他直接投資，甚至從匯源分流不少借款。即，匯源擴張所需的龐大資金主要由匯源方面籌措。對此，朱新禮曾表示，當時(shí)，銀行和設備供應商對匯源都大開(kāi)方便之門(mén)。

　　這種狀況直到達能進(jìn)入，才開(kāi)始緩解。

　　根據可查證的資料，匯源幾次大規模融資主要包括：2006年7月，達能聯(lián)合美國華平基金、荷蘭發(fā)展銀行和香港惠理基金獲得了匯源35%股權，匯源得到2.2億美元。2007年1月，匯源向銀團貸款7000萬(wàn)美元。匯源果汁IPO時(shí)，達能借“反攤薄權力協(xié)議”行使優(yōu)先認購權，將所持匯源果汁的股份由上市前的22.18%增持至24.32%，代價(jià)為1.223億美元。2007年2月，匯源全球配售所得款項凈額為34.852億元，股份首次公開(kāi)發(fā)售中，認購款項的利息收入為2.068億元。

　　“畢竟上市才一年，我認為公司的財務(wù)不存在什么問(wèn)題。”上述接近匯源的人士表示，但是上市公司的業(yè)務(wù)僅為匯源集團下屬的飲料產(chǎn)業(yè)，集團還包含了很多上游產(chǎn)業(yè)，如：濃縮果汁、果醬業(yè)務(wù)，以及大批果園產(chǎn)業(yè)均不在上市公司內。

　　匯源近年的主要支出正是在上游領(lǐng)域的擴張和下游產(chǎn)能擴張。朱新禮今年1月接受記者采訪(fǎng)時(shí)曾透露，匯源近期新建了8家工廠(chǎng)，這些工廠(chǎng)都有望近期投產(chǎn)。而這些工廠(chǎng)的投產(chǎn)，匯源投資額接近30億元人民幣。

　　根據匯源官方網(wǎng)站的資料，從2007年開(kāi)始，匯源集團分別在湖南懷化、山西右玉、吉林舒蘭、安徽碭山、安徽桐城、山東樂(lè )陵、江西南豐、遼寧錦州等地簽約新建了多個(gè)大型水果基地項目。

　　往上游產(chǎn)業(yè)的延伸，是否給朱新禮帶來(lái)了資金壓力？果園建設在3-5年內還需不斷投入，要使果園有高品質(zhì)的穩定產(chǎn)出，通常須費時(shí)5-7年。“朱新禮一直打算把上游的產(chǎn)業(yè)逐一打包進(jìn)上市公司，本來(lái)果汁、果醬業(yè)務(wù)的整合已經(jīng)準備開(kāi)始了，最后上游的果園也是朱新禮最后整合的目標。”上述接近匯源的人士表示。

　　“但是，誰(shuí)也沒(méi)有想到是被收購的結局。”