IPO暫停了九個月，排隊上市的公司心急如焚。如今，IPO超預期提前重啟，讓等待上市的公司欣喜若狂。然而，IPO重啟是否會拖累市場，又成為投資者所擔心的問題

　　A股市場暫停IPO已不是什么新鮮事，這一次，又暫停了九個月。之前對于新股發(fā)行制度的改革已進行過7次，但這一制度始終沒有得到完善。這一次，市場人士紛紛呼吁，一定要在新股發(fā)行制度進一步改革后再重啟IPO。但大半年過去了，卻遲遲看不到監(jiān)管層啟動新股發(fā)行制度改革。

　　5月22日，證監(jiān)會終于就《關于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導意見(征求意見稿)》公開征求社會意見;6月11日，《關于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導意見》正式施行;6月18日，深滬兩市股票上網(wǎng)發(fā)行資金申購實施辦法(修訂稿)和網(wǎng)下發(fā)行電子化實施細則(修訂稿)獲證監(jiān)會批準并同時實施;就在同一天，桂林三金藥業(yè)率先獲得了IPO批文，成為IPO重啟第一單。

　　這一次新股發(fā)行制度到底有多大的改變?還有哪些方面需要進一步完善?IPO重啟后，對市場會有什么樣的影響?就這些問題，我們邀請了德邦證券首席經(jīng)濟學家陸滿平和中原證券策略分析師李俊與大家一起探討。

　　新股發(fā)行制度改革仍“分步走”

　　《新財經(jīng)》：這次對新股發(fā)行制度的改革，在根本問題上有沒有大的改變?

　　李 ?。簢鴥?nèi)證券市場伴隨著每次IPO重啟，新股發(fā)行制度都進行了相應的改革。這次新股發(fā)行制度的具體改革措施有四項：第一，完善詢價和申購的報價約束機制。詢價對象真實報價，詢價報價與申購報價應該具有邏輯一致性，主承銷商應當采取措施杜絕高報不買和低報高買。第二，優(yōu)化網(wǎng)上發(fā)行機制。網(wǎng)上網(wǎng)下申購參與對象分開，若有配售對象參加了擬發(fā)行股票的網(wǎng)下報價、申購、配售任一環(huán)節(jié)，將被視為選擇網(wǎng)下申購放棄網(wǎng)上申購。第三，網(wǎng)上單個申購賬戶設定上限。原則上不超過該次新股網(wǎng)上發(fā)行股數(shù)的千分之一。第四，提示新股認購風險。投資者應當充分關注定價市場化蘊涵的風險因素，知曉部分股票上市后可能跌破發(fā)行價，切實提高風險意識，強化價值投資理念，避免盲目炒作。

　　陸滿平：這次改革更加重視新股發(fā)行的市場約束和市場選擇，注重保護中小投資人的利益，兼顧了資本配置的公平和效率。從這個層面上講，新股發(fā)行制度改革是有明顯變化的。但是，這次改革沒有改變網(wǎng)上網(wǎng)下配售比例，還是著力于一級市場而非一級市場與二級市場的銜接，只是從監(jiān)管層面進行了約束和管理，沒有通過正確的市場機制來解決發(fā)行環(huán)節(jié)的根本問題。對于新股價格高飛即被集中熱炒，明顯偏離投資價值的“新股現(xiàn)象”等頑疾，只是“治表不治本”，沒做到“釜底抽薪”。

　　《新財經(jīng)》：境內(nèi)證券市場在近二十年的發(fā)展過程中，新股發(fā)行制度改革了7次。但至今還有很大的缺陷。這次的改革，應該吸取哪些之前改革不成功的教訓?

　　陸滿平：一是新股發(fā)行要體現(xiàn)公平準則。境內(nèi)證券市場在近二十年的發(fā)展過程中，新股發(fā)行制度從認購證抽簽發(fā)行、存單抽簽發(fā)行、網(wǎng)上競價發(fā)行和網(wǎng)上定價發(fā)行等多種新股發(fā)行方式，逐步實行了詢價制度。新股詢價發(fā)行制度是國際資本市場通行的慣例，對于強化新股的市場定價功能和資本配置效率作用顯著。但在我國實施過程中卻出現(xiàn)了不公平現(xiàn)象，大資金、大機構成為新股詢價發(fā)行制度的最大贏家，對“大小非”也缺乏解決的辦法，這次新股發(fā)行制度改革限制了單個賬戶申購上限，有利于新股發(fā)行進一步市場化，減少不公平現(xiàn)象。

　　二是要遏制新股價格高飛，掛牌初期被集中熱炒的現(xiàn)象。特別是新股發(fā)行的一級市場堆積了過多的申購資金，這些資金多為投機性的超短線資金，既放大影響了二級市場，也擾亂了銀行間短期頭寸市場，更增加了不正常的專門打新股的信托產(chǎn)品、私募產(chǎn)品、銀行理財產(chǎn)品等。

　　三是要符合國際上的做法，即由經(jīng)驗豐富的承銷商協(xié)助發(fā)行人識別短線交易者和長線投資人。讓交易記錄良好、對新股偏重長線的投資人起到中流砥柱的作用，同時，要在新股發(fā)行配售時兼顧中小投資者。

　　李 ?。哼@次的改革措施延續(xù)了我國新股發(fā)行制度“分步走”的改革演進過程。四大改革措施直指市場中一些備受關注的問題：第一，網(wǎng)上單個申購賬戶設定上限，有利于提高散戶申購者的中簽率。第二，網(wǎng)上網(wǎng)下分開申購，明確了分類，有利于打新市場信息透明度的提高。第三，詢價對象的行為受到約束，機構投資者必須實報實買。我們不難看出，管理層一直在力圖培育市場約束機制，從而進一步推進新股定價的市場化。從《征求意見稿》出臺后的市場反應來看，投資者的心態(tài)比較平穩(wěn)，表明管理層在IPO重啟過程中的改革措施基本符合投資者的預期。

　　IPO重啟對市場影響不大

　　《新財經(jīng)》：IPO停滯使證券市場失去了融資功能，但IPO重啟又使人擔心會拖累市場，此時重啟IPO的時機成熟嗎?

　　陸滿平：重啟IPO的時機已經(jīng)成熟，第一，IPO不應該停這么長時間，證監(jiān)會2006年5月18日正式實施《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》后，向國內(nèi)外市場明確表明IPO市場化審核發(fā)行。而從2008年9月開始，IPO停了這么長時間是有違市場化審核發(fā)行的。

　　第二，在全球金融危機下，我國經(jīng)濟有所恢復。

　　第三，當前很多個股表現(xiàn)都強于大盤。

　　第四，股市最基本的功能是融資，重啟IPO后，把發(fā)行節(jié)奏控制好了，并不會拖累市場，也不會給市場造成太大沖擊。

　　第五，在當前股改沒有完全完成的情況下，重啟IPO也是合適的，不可能等到“大小非”都解禁的時候再重啟IPO。盡管IPO重啟會影響二級市場股票的短期走勢，加大市場波動，但從新股發(fā)行制度改革歷史上看，7次暫停IPO后的6次重啟，都未對市場的中短期運行趨勢產(chǎn)生影響。因此，從中長期來看，IPO重啟對二級市場的影響屬于中性偏正面。[page]

　　李 俊：自2008年9月A股暫停IPO到現(xiàn)在已經(jīng)九個月了。從歷史上來看，IPO一般在市盈率20倍左右時選擇啟動。很顯然，目前的點位所對應的全部A股22倍左右的市盈率符合這一條件。而且，現(xiàn)在重啟IPO也符合證監(jiān)會的兩個前提：征求意見結束;征求意見結束后正式發(fā)布，主板市場隨時重新開閘。

　　《新財經(jīng)》：這次新股發(fā)行制度改革后，重啟IPO對市場會產(chǎn)生怎樣的影響?

　　陸滿平：第一，這次新股發(fā)行制度改革對于完善一級市場具有明顯作用，對于遏制“新股現(xiàn)象”、減少一級市場堆積過多的申購資金、消除不正常的連帶金融現(xiàn)象和公平對待中小投資者，都有較大的改善性作用。隨著新股發(fā)行風險提示和新股發(fā)行改革效應的顯現(xiàn)，可能會出現(xiàn)新股認購風險及新股跌破發(fā)行價的現(xiàn)象。

　　第二，這次新股發(fā)行制度改革效應顯現(xiàn)，會縮小新股的一級市場與二級市場的差價。

　　第三，新股發(fā)行制度改革對二級市場也會有所影響，證監(jiān)會網(wǎng)站的公開信息顯示，目前A股共有33家過會而未發(fā)IPO的公司，擬發(fā)行股本總計達144億股，計劃募集資金722億元。加上創(chuàng)業(yè)板，融資規(guī)?？赡艹^1000億元。重啟IPO會對二級市場形成短期沖擊壓力，加大二級市場股價調整和波動，對二級市場的影響也會體現(xiàn)在投資者心理層面。

　　李 ?。簭膶股市場的影響來看，雖然一級市場恢復發(fā)行會對二級市場資金產(chǎn)生分流作用，而且市場對于選擇在此時重提恢復股市融資功能依然存在分歧。但是，在新股發(fā)行制度較為有效的措施完善下，結合管理層對現(xiàn)階段市場的態(tài)度，我們依然認為IPO重啟不會改變A股市場固有的運行趨勢。中期來看，我們?nèi)匀粚股市場保持相對的樂觀。

　　第一，從歷次IPO重啟的經(jīng)驗看，不改股市運行趨勢。在對1994～2008年之間出現(xiàn)的五次IPO重啟的研究中，我們得出以下幾點規(guī)律：短期來看，無論當時市場如何，IPO重啟后大盤都會出現(xiàn)一個回落的過程。在震蕩或熊市時，重啟之后的2～3個月內(nèi)將會探出比重啟之前2～3個月更低的低點，而在牛市環(huán)境中，回落的幅度會有所減少。但是，如果將IPO重啟前后一年進行比較，我們發(fā)現(xiàn)IPO重啟并不會改變大盤原先的運行趨勢，宏觀經(jīng)濟環(huán)境以及市場狀況仍是決定股指長期趨勢的重要因素。

　　第二，復蘇預期下的A股市場估值仍有上升空間。當前A股市場大盤藍籌股如銀行等板塊估值較為合理，能有效封殺大盤向下的空間，并將維持市場的相對穩(wěn)定。從全球市場來看，當前發(fā)達經(jīng)濟體市盈率在15倍左右，以此作為參照，我們最悲觀的預測是年內(nèi)上證綜指最低見2000點。而在預期2010年上市公司10%～20%的盈利增長下，樂觀預測上證綜指將挑戰(zhàn)3200點。當前，國內(nèi)經(jīng)濟處在一個復蘇的周期中，在流動性與通脹預期的雙輪驅動下，投資者的風險偏好開始上升，年內(nèi) A股市場估值仍有上升空間。

　　第三，管理層會適當控制IPO的規(guī)模與節(jié)奏。當前市場的供需矛盾仍較突出，如“大小非”、“大小限”問題仍未解決，重啟IPO又加大了資金需求。在股改尚未完成的情況下，管理層在IPO重啟過程中會控制新股發(fā)行的節(jié)奏和規(guī)模，并采取適當?shù)姆绞阶⑷肓鲃有詠砥胶馐袌龅墓┣箨P系。在主板IPO重啟已明確的情況下，后期應密切關注IPO重啟后主板融資的規(guī)模與節(jié)奏，管理層有無實際的對沖動作，比如新基金的大規(guī)模發(fā)行、機構投資者的窗口指導等。

　　投資者應抓住機會

　　《新財經(jīng)》：從年初到現(xiàn)在的這一波行情，大家都說是資金推動的。啟動IPO，大量的資金會不會陸續(xù)進入股市?

　　陸滿平：毫無疑問，從年初到現(xiàn)在的這一波股市行情，大多數(shù)專業(yè)人士和機構投資者都認為是資金推動的，萬得等資訊也證明了這一推斷。重啟IPO，大量的資金肯定還會再一次進入股市。但要注意的是即使不重啟IPO，繼續(xù)目前的流動性泛濫加上即將顯現(xiàn)的通貨膨脹苗頭，大量資金肯定還會進入股市。那樣的話，可能會更加糟糕，還不如現(xiàn)在就重啟IPO，為股市提供“新鮮血液”，這種做法更為積極主動。

　　《新財經(jīng)》：IPO重啟后，投資者是否應關注新上市的公司?哪些板塊更有投資機會?

　　李 ?。簩ΜF(xiàn)階段市場而言，短期壓力將加大，個股震蕩將加劇。投資者可以關注受益于IPO重啟的三類股票：第一，參股年內(nèi)有望開始IPO的上市公司，尤其是參股券商概念股。該類公司將明顯受益于股權投資帶來的市值提升。投資者可關注參股光大證券的大眾交通，參股招商證券的深圳華強、中糧地產(chǎn)，參股華泰證券的宏圖高科等。

　　第二，券商板塊。IPO重啟以及創(chuàng)業(yè)板的即將推出，對券商的經(jīng)營發(fā)展是長期的實質性利好。這將直接提高券商在承銷業(yè)務方面的收益，并將帶動經(jīng)紀和自營業(yè)務的效益。投資者可關注在創(chuàng)新業(yè)務領域有所作為，占據(jù)市場份額絕對領先的龍頭券商，如中信證券、海通證券;穩(wěn)步發(fā)展中有望突破創(chuàng)新業(yè)務、有能力維持甚至提升現(xiàn)有市場份額的二線券商，如東北證券、長江證券等。

　　第三，與IPO上市公司所屬同一板塊的個股也會出現(xiàn)交易機會。如桂林三金即將成為IPO首單的消息，刺激了醫(yī)藥板塊的短期整體走強。投資者應關注板塊內(nèi)相關個股與IPO發(fā)行新股之間的比價關系，如果存在明顯的比價優(yōu)勢，則在新股發(fā)行的催化劑下，短期有望獲取不錯的超額收益。

　　IPO暫停歷史

　　1994年7月21日～1994年12月7日，暫停約5個月后，大盤延續(xù)下跌趨勢

　　1995年1月19日～1995年6月9日，暫停約5個月后，大盤延續(xù)回落趨勢

　　1995年7月5日～1996年1月3日，暫停約6個月后，大盤反轉而上漲

　　2004年8月26日～2005年1月23日，暫停約5個月后，大盤延續(xù)下跌趨勢

　　2005年5月25日～2006年6月2日，暫停約1年后，大盤延續(xù)上漲趨勢

　　2008年9月5日～2009年6月18日，暫停約9個月，大盤趨勢還不得而知