作者：北京世澤律師事務(wù)所合伙人 郭林軍

　　隨著(zhù)股權投資產(chǎn)業(yè)在中國大陸的持續發(fā)展，許多外國私募股權基金管理人正在考慮如何在中國設立純人民幣股權投資基金，以便獲取中國龐大的資金，抓住歷史性的市場(chǎng)機遇。為了讓投資者更好地了解這種趨勢，本文將介紹在中國設立人民幣股權投資基金的各種架構選擇、如何設立基金管理企業(yè)和人民幣股權投資基金，以及相關(guān)的優(yōu)勢和困難等問(wèn)題。希望本文為外資私募股權投資基金管理人探討在中國設立人民幣基金起到拋磚引玉的作用。

　　股權投資和風(fēng)險投資在中國是一個(gè)蓬勃發(fā)展的行業(yè)。早在2003年，有關(guān)部門(mén)就發(fā)布了有關(guān)外商投資創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)的規定。通過(guò)這些規定，中國政府似乎在向市場(chǎng)傳遞這樣一個(gè)信息：外資股權投資基金和基金管理人可以申請在中國設立外商投資創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)。然而，除了少數的先行者之外，大多數的市場(chǎng)參與者對于外商投資創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)的可行性仍然存有疑慮。

　　在2008年末，國務(wù)院在正式政策文件中首次使用了“股權投資基金”一詞。2009年初，中國證監會(huì )最終批準“創(chuàng )業(yè)板”在今年晚些時(shí)候在深圳證券交易所設立。與此同時(shí)，在過(guò)去一年中，天津、上海、北京以及其他一些城市的地方政府陸續發(fā)布了各種政策文件和規定，允許設立股權投資基金和基金管理企業(yè)。從總體上看，這些政策文件和規定同時(shí)也歡迎外資股權投資基金和基金管理人在各地設立股權投資基金和基金管理企業(yè)。

　　中國有關(guān)股權投資的這一系列發(fā)展，加上全球金融危機的影響，使得許多外國基金管理人將目光投向了中國巨大的可供投資的資金，開(kāi)始探討他們在中國大陸設立以中國的機構或個(gè)人作為有限合伙人出資的純人民幣基金（簡(jiǎn)稱(chēng)“純人民幣基金”）的可能性，以及如何操作才能更好達到這個(gè)目的。

　　至今為止，以有限合伙制形式設立的外商投資純人民幣基金，即外國基金管理人（或外國基金管理人控制的外國企業(yè)）直接作為普通合伙人而中國境內投資者作為有限合伙人，依然不可行。這是因為國家尚未頒布有關(guān)外商投資設立有限合伙企業(yè)以及外商直接投資中國的股權投資基金的規定。然而，為了吸引外國基金和基金管理人，一些地方政府在實(shí)踐中已實(shí)際漸漸允許外資以間接形式設立純人民幣基金。

　　因此，如果一家外國股權投資基金或基金管理企業(yè)想在中國大陸設立人民幣基金，他可以設立外商投資創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)，也可以考慮以間接方式設立一家純人民幣基金。就外商投資創(chuàng )業(yè)投資企業(yè)（無(wú)論是公司制還是非法人制）而言，一個(gè)基本問(wèn)題是這種形式能否提供與在美國或歐洲典型的股權投資基金結構近似的一個(gè)結構。其他的問(wèn)題還可能包括投資領(lǐng)域限制、更重的稅務(wù)負擔（相比離岸基金結構）、退出選擇限制和在企業(yè)設立地以外進(jìn)行投資的實(shí)際限制。

　　另外一方面，對于想在中國盡快設立純人民幣基金的外國基金管理人來(lái)說(shuō)，間接設立純人民幣基金似乎是一個(gè)實(shí)際可行的選擇。這種形式可能給先行先試者帶來(lái)吸引中國的境內資本作為有限合伙人投資的先行優(yōu)勢。但是，外國的基金管理人也應該明白，與間接的純人民幣基金相伴隨的是一系列法律和實(shí)踐的不確定性和風(fēng)險。

　　本文將分析純人民幣基金的結構和設立、對基金管理人潛在的好處和機會(huì )、以及相關(guān)的法律上不確定性和實(shí)踐中的問(wèn)題。

　　一.人民幣股權投資基金——結構問(wèn)題

　　要設立一個(gè)典型的間接純人民幣基金，外國基金管理人需要在中國設立一個(gè)股權投資基金管理企業(yè)（簡(jiǎn)稱(chēng)“境內基金管理企業(yè)”）和一個(gè)股權投資企業(yè)（簡(jiǎn)稱(chēng)“境內股權投資企業(yè)”）。然后，外資基金管理人可以利用境內基金管理企業(yè)作為基金管理人，利用境內股權投資企業(yè)作為普通合伙人，來(lái)發(fā)起設立一個(gè)境內有限合伙制的人民幣股權投資基金；該基金將吸收境內的投資人作為有限合伙人提供資金。這個(gè)典型的結構可以用以下圖一表示：

　　人民幣基金可以設立為有限合伙也可以設立為有限責任公司。其他成熟市場(chǎng)的長(cháng)期實(shí)踐說(shuō)明有限合伙是適用于私募股權投資的一個(gè)合適的架構。但是，對中國來(lái)說(shuō)，有限合伙還僅僅是在三年前才通過(guò)立法確定的一個(gè)新的法律實(shí)體類(lèi)型。公司登記和稅收管理機關(guān)也正在逐步學(xué)習如何進(jìn)行有限合伙的登記和征稅。有限合伙的實(shí)際運作對中國也是一個(gè)新事物。因此，在設立有限合伙之后，很可能會(huì )有許多實(shí)踐中的問(wèn)題出現而需要解決。

　　另一方面，中國的公司法已經(jīng)實(shí)施了15年了。有關(guān)有限責任公司的法律框架、規則和實(shí)踐在中國都已經(jīng)很好地建立并得到廣泛實(shí)踐。如果以公司的形式（無(wú)論是有限責任還是股份有限公司）設立人民幣基金，法律和實(shí)踐中的不確定性就會(huì )較少。但是，一個(gè)明顯的不利之處是公司是一個(gè)獨立的納稅主體，將需依照統一的企業(yè)所得稅（稅率25%）納稅。

　　值得注意的是（挖貝網(wǎng)wabei.com），根據中國的外商投資法律和政策，在大多數情況下人民幣基金將會(huì )被視為中國境內實(shí)體，而不是一個(gè)外商投資企業(yè)。但是，該基金要關(guān)注其投資的企業(yè)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域和行業(yè)，因為如果要投資于中國外商投資法律和政策下的限制類(lèi)行業(yè)甚至是禁止類(lèi)行業(yè)，該基金可能會(huì )面臨法律或政策限制（即使該基金被視為境內實(shí)體）。為了促進(jìn)外資參與中國股權投資行業(yè)的發(fā)展，考慮到股權投資行業(yè)的特殊性，有關(guān)政府主管部門(mén)可以考慮明確一下有關(guān)外商投資產(chǎn)業(yè)限制或禁止政策在外資作為普通合伙人在內資基金中出資極少（比如只有1%或2%）的情況下不予適用。因為對這么少的出資適用外商投資產(chǎn)業(yè)限制或禁止政策實(shí)質(zhì)上并沒(méi)有太大意義。

　　境內基金管理企業(yè)可以設立成具有獨立法人地位的有限責任公司。公司可以有自己的名稱(chēng)、辦公室和基金管理團隊。但是，稅負負擔至多是中性的。公司將需繳納企業(yè)所得稅。其對外國股東的股息或分紅也需支付10％的所得稅（如果有稅收協(xié)定的話(huà)則可降低至5%）。

　　境內股權投資企業(yè)（即普通合伙人）可以設立為中國的有限責任公司或（在特殊的情況下）股份有限公司。普通合伙人也可以是一個(gè)母公司在中國境內的關(guān)聯(lián)子公司。

　　境內基金管理企業(yè)也可以同時(shí)作為普通合伙人（見(jiàn)圖二）。如此則不需另設境內股權投資企業(yè)。但是，如果人民幣基金采用了有限合伙制結構，該方法也有一個(gè)明顯的不利之處：普通合伙人在人民幣基金中承擔無(wú)限責任。因此，如果境內基金管理企業(yè)在人民幣基金中擔任普通合伙人，境內基金管理企業(yè)獲得的收益分成有被侵蝕的可能。

　　從技術(shù)上說(shuō)，在中國境外的基金管理企業(yè)也可行執行基金管理的功能。這是一個(gè)稅收上極其優(yōu)化的結構。但是，從中國地方政府的政策來(lái)看，這個(gè)結構可能不被接受，因為該安排無(wú)助于增加地方政府的稅收收入。但是無(wú)論如何，這為結構設立提供了一個(gè)額外選擇?；鸸芾砣藢?lái)可以予以考慮或嘗試。特別是在股權投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展已有時(shí)日，地方政府不再?lài)栏駡绦姓咧?。請參?jiàn)圖三。

　　如前所述，以外商直接投資設立有限合伙的形式來(lái)設立純人民幣基金的結構到現在為止在法律上還不可行。國務(wù)院可能在近期公布有關(guān)外商投資設立有限合伙企業(yè)的相關(guān)規定，這可能提供新的架構設計方法。

　　此外，外國投資者應該清楚，由于外國企業(yè)中國戰略、發(fā)展目標的不同以及公司的股權、運營(yíng)結構的不同，可能還有其他的架構選擇。例如，設立一個(gè)傳統的外商獨資企業(yè)就可能滿(mǎn)足外國公司在中國提供管理、咨詢(xún)服務(wù)的目的。[page]

　　二.境內股權投資管理企業(yè)的設立

　　外國基金管理人或投資者可以在天津、上海、北京或其他一些地區設立外商投資股權投資管理企業(yè)。上海浦東新區政府于2009年6月10日頒布了一些管理試行辦法。該辦法明確允許外國投資者在浦東設立基金管理企業(yè)。辦法的主要條款包括：

　　法律形式：境內基金管理企業(yè)必須是有限責任公司，而非有限合伙。

　　注冊資本：注冊資本不應低于200萬(wàn)美元，注冊資本應在營(yíng)業(yè)執照簽發(fā)之日起3個(gè)月內到位20%以上，余額在2年內全部到位。

　　股東資格：至少有一名投資者從事股權投資或股權投資管理業(yè)務(wù)。

　　管理人資格：至少有兩名以上管理人員有兩年以上從事股權投資或股權投資管理業(yè)務(wù)的經(jīng)歷，并有兩年以上高級管理職務(wù)任職經(jīng)歷。

　　天津市政府也發(fā)布了一系列規章允許外國投資者設立基金管理企業(yè)。這些規章和前述上海浦東的規定類(lèi)似。主要的要求如下：

　　法律形式：股權投資基金管理企業(yè)既可以是公司制也可以是合伙制。但是，事實(shí)上，由于中國法律的限制，外資目前只能以公司制的形式設立境內基金管理企業(yè)。

　　注冊資本：如果是有限責任公司，最低注冊資本為100萬(wàn)元人民幣，如果是股份有限公司，最低注冊資本為500萬(wàn)元人民幣。注冊資本均應當以貨幣形式出資。

　　股東資格：主要投資者最近2年持續保持盈利的財務(wù)狀況，未受過(guò)有關(guān)行政主管機關(guān)或者司法機關(guān)的重大處罰。

　　管理人資格：管理團隊應具備投資經(jīng)驗，有至少3名具備2年以上股權投資或相關(guān)業(yè)務(wù)經(jīng)驗的高級管理人員承擔投資管理責任，其中，至少有1名高級管理人員具備5年以上股權投資和經(jīng)濟管理經(jīng)驗。[page]

　　三.人民幣股權投資基金——政策和規則

　　國家發(fā)改委以及其他中央部委正在起草股權投資基金管理方面的相關(guān)法規。據報道，該規定的草案已上報國務(wù)院，但何時(shí)可獲批準尚不得而知。

　　但某些地方政府目前已出臺了股權投資基金方面的試行規定。（挖貝網(wǎng)wabei.com）例如，上海市金融服務(wù)辦公室及上海市其他三個(gè)政府部門(mén)于2008年8月頒布了下列規定：

　?。╝）股權投資基金企業(yè)可以有限公司、有限合伙或股份有限公司的形式設立。

　?。╞）以有限責任公司（或有限合伙）形式設立的股權投資基金，股東（或合伙人）人數不得超過(guò)50人。以股份有限公司形式設立的股權投資基金，股東人數不得超過(guò)200人。

　?。╟）股權投資基金的注冊資本應不少于人民幣1億元（或約1470萬(wàn)美元），出資方式限于貨幣形式。

　?。╠）有限合伙企業(yè)實(shí)行單一征稅制，僅對其合伙人征稅。其中個(gè)人普通合伙人按“個(gè)體工商戶(hù)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得”應稅項目，適用5%-35%的累進(jìn)稅率計算征收個(gè)人所得稅。個(gè)人有限合伙人按“利息、股息、紅利所得”應稅項目，依20%稅率計算繳納個(gè)人所得稅。

　?。╡）為保護合伙人的資產(chǎn)，有限合伙的股權投資基金的資產(chǎn)應委托一家提供托管服務(wù)的商業(yè)銀行托管。

　?。╢）股權投資企業(yè)在每個(gè)財務(wù)年度末需向其股東（合伙人）提供一份年度報告。該年度報告必須包括股權投資企業(yè)公司治理、經(jīng)營(yíng)、財務(wù)等方面的事項，以及經(jīng)審計的財務(wù)會(huì )計報告。

　　同樣，天津市政府的相關(guān)部門(mén)最近也頒布了股權投資基金的相關(guān)規定，該規定包括下列重要事項：

　?。╝）股權投資基金可以采用公司制、合伙制、信托制或契約制設立。以有限責任公司（或有限合伙）形式設立的，股東（或合伙人）人數不得超過(guò)50人。以股份有限公司形式設立的，股東人數不得超過(guò)200人。

　?。╞）公司制股權投資基金的注冊資本不得少于人民幣1000萬(wàn)元，首期繳付出資不少于人民幣100萬(wàn)元。所有出資應以貨幣形式繳付。

　?。╟）股權投資基金核準從事的經(jīng)營(yíng)范圍為：“從事對未上市企業(yè)的投資，對上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票的投資以及相關(guān)咨詢(xún)服務(wù)”。

　?。╠）股權投資基金須委托經(jīng)銀監會(huì )認可的商業(yè)銀行托管基金資產(chǎn)?；鹞赐顿Y于企業(yè)的資金，只能存于銀行或用于購買(mǎi)國債等固定收益類(lèi)證券。

　　如果內資股權投資基金采用有限合伙的法律形式，則需要對《合伙企業(yè)法》（2006年8月修訂）下某些特殊的結構性和規劃方面的問(wèn)題進(jìn)行考慮。比如：

　　國有獨資公司、國有企業(yè)、境內上市公司或公益性的事業(yè)單位、社會(huì )團體不能成為普通合伙人。

　　普通合伙人可以以包括貨幣、實(shí)物、知識產(chǎn)權、土地使用權（或其他財產(chǎn)權）或勞務(wù)在內的各種方式向合伙企業(yè)出資，但有限合伙人不得以勞務(wù)方式出資。

　　一家有限合伙企業(yè)的合伙人（包括普通合伙人和有限合伙人）人數不得超過(guò)50人。假設一家有限合伙企業(yè)只有一個(gè)普通合伙人，則其有限合伙人最多不能超過(guò)49名。

　　有限合伙人本身不能執行合伙事務(wù)，否則其可能失去“有限責任”的特權。但是從另一方面，合伙企業(yè)法為有限合伙人在特定條件下參與合伙企業(yè)個(gè)別事務(wù)提供了一些“安全港”保護。比如，有限合伙人可對合伙企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理提出建議；在執行事務(wù)合伙人怠于行使權利時(shí)，有限合伙人可督促其行使權利；在其利益或合伙企業(yè)的利益受到侵害時(shí)，有限合伙人可以向有責任的合伙人主張權利并提起訴訟等。[page]

　　四.人民幣股權投資基金——優(yōu)勢分析

　　通過(guò)境內基金管理企業(yè)設立一個(gè)間接的純人民幣基金從商業(yè)角度看大致是可行的。外國基金管理公司通過(guò)設立一家境內基金管理企業(yè)進(jìn)而設立純人民幣基金，將在很大程度上獲得重要的先發(fā)優(yōu)勢。比如，及早在中國股權投資管理行業(yè)獲得知名度，同中國有限合伙人的資本提供方建立更多聯(lián)系并獲得資金，及在中國逐步積累本土股權投資管理的經(jīng)驗。

　　在中國潛在的資本提供者或有限合伙人包括國家社?；?、保險公司、政策性銀行和商業(yè)銀行、證券公司以及其他大中型國有企業(yè)、眾多民營(yíng)企業(yè)和外商投資企業(yè)等各種企業(yè)配置的用于私募股權投資的資金。國家社?；鹩杏媱潓⑵涔芾淼馁Y金更多投放于股權投資市場(chǎng)。據報道，中國保監會(huì )也即將允許合格的保險公司配置一些資金投資股權投資基金行業(yè)。此外，很多國有企業(yè)、上市公司和民營(yíng)公司亦嘗試設立其內部的股權投資計劃或將資金投資到股權投資基金。

　　五.人民幣股權投資基金——法律上的不確定性和實(shí)際操作中的難點(diǎn)

　　考慮到股權投資業(yè)務(wù)在中國是一種新興的投資活動(dòng)，外國的股權投資基金或基金管理人應清楚地認識到，在中國設立和運營(yíng)股權投資基金或基金管理企業(yè)將面臨一些法律上的不確定性和實(shí)際操作中的困難。

　?。╝）目前中國法律下對外商投資于股權投資領(lǐng)域尚無(wú)完善的法律規定。中央政府目前仍在起草關(guān)于在中國成立和管理股權投資基金的全國性法規。外商投資股權投資基金領(lǐng)域的特別規定則只能到更晚時(shí)候才能制定。同時(shí)，關(guān)于外商投資設立有限合伙的規定在今年八月底已被國務(wù)院原則性批準，并可能將于不久之后頒布。（挖貝網(wǎng)wabei.com），該外商投資設立有限合伙的規定將可能為外國的股權投資公司提供更多的架構選擇。

　?。╞）近期一些地方政府為推動(dòng)當地股權投資基金行業(yè)的發(fā)展，積極推出了一系列地方性引導規定和政策。這些地方規定和做法使外國投資者在實(shí)踐中得以在當地設立股權投資基金或基金管理企業(yè)。但鑒于股權投資行業(yè)在中國尚處于發(fā)展初期，這些地方規定還不夠完善和詳細，無(wú)法涵蓋股權投資基金運營(yíng)過(guò)程中的所有問(wèn)題，而且易于被地方政府頻繁修訂和隨意解釋。外國的基金管理人在跟蹤和應對這些不斷變化的政策和監管環(huán)境方面可能會(huì )有一些挑戰。

　?。╟）國家外匯管理局目前仍執行著(zhù)一項重要政策，該政策禁止外商投資企業(yè)將其用外匯繳付的注冊資本用于對國內企業(yè)的股權再投資。這將影響到外商投資的基金管理企業(yè)作為普通合伙人向國內的股權投資基金繳付出資。然而外商投資的基金管理企業(yè)似乎可以提出一個(gè)很好的理由，即他們作為普通合伙人的出資的主要目的不是單純?yōu)楂@得投資收益進(jìn)行資本投資，而是為了以很少的投資（如1%）來(lái)成立和管理該股權投資基金，并最終通過(guò)管理該基金獲得業(yè)績(jì)分成收益。一些地方政府官員表示他們可協(xié)助與相關(guān)外匯管理機關(guān)進(jìn)行協(xié)調，以突破該項出資限制。[page]

　　六.人民幣股權投資基金——其他需考慮的重要事項

　?。╝）國家發(fā)改委和/或地方發(fā)改委備案:

　　國家發(fā)改委于2005年11月發(fā)布規定，允許股權投資基金及其管理企業(yè)向國家發(fā)改委和/或地方發(fā)改委備案。在實(shí)踐中，國家發(fā)改委和地方政府部門(mén)可給予完成備案的股權投資基金和基金管理人某些優(yōu)惠待遇。例如作為目前的一項政策，國家社?；饍H能投資于已向國家發(fā)改委完成備案的股權投資基金。將來(lái)其他可作為潛在的有限合伙人的機構或中央部委直屬的國有企業(yè)也可能被要求僅向完成備案的股權投資基金投資。

　?。╞）退出機制：

　　在退出機制方面，境內的股權投資資金可選擇出售、境內證券交易所（包括今年將啟動(dòng)的創(chuàng )業(yè)板）上市、境外證券交易所直接上市或股份回購等退出機制。中國證監監管部門(mén)現在仍在研究是否應允許有限合伙作為境內上市公司的登記股東。有業(yè)界人士估計監管部門(mén)有可能放開(kāi)限制。

　?。╟）稅負：

　　a.如果境內的人民幣基金采用有限合伙的形式設立，該合伙企業(yè)將享受免稅待遇。但該合伙企業(yè)的合伙人從被投資公司獲得的收入應被視為股息、紅利還是通常的營(yíng)業(yè)收入還是一個(gè)問(wèn)題。對該收入不同的認定將導致適用不同的所得稅率。

　　b.對于境內基金管理企業(yè)收取的業(yè)績(jì)報酬，如果該報酬被視為管理費，將對其征收營(yíng)業(yè)稅和企業(yè)所得稅。

　　c.外國股東從境內基金管理企業(yè)分得的股息或分紅將適用10%的預提所得稅。前述稅率依雙邊稅收協(xié)定或可降低至5%。

　　后記：郭林軍是北京世澤律師事務(wù)所的合伙人和中國和美國紐約州執業(yè)律師。如您想進(jìn)一步和作者溝通，請寫(xiě)信到他的郵箱（guolawrence@gmail.com）。本文章由郭林軍擁有著(zhù)作權；任何對本文章的復制、傳播和衍生作品須注明原作者姓名。