從“羊群心理”到“狼群行動(dòng)”

　　——跨國投行集體瘋狂唱多中國的背后

　　梅新育(商務(wù)部研究院副研究員)

　　如果外國機構投資者在東道國擁有強大話(huà)語(yǔ)權，他們就完全有可能產(chǎn)生借此操縱市場(chǎng)的沖動(dòng)；如果投資者母國視東道國為競爭對手，就完全有可能利用其機構投資者的話(huà)語(yǔ)權打擊后者；假如危機期間母國相對境況比東道國差，母國這種動(dòng)機會(huì )更加強烈

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　　29年8月英國南海股票進(jìn)行第三次認購時(shí)，法國銀行家馬丁盡管一向對該公司持抨擊態(tài)度，卻也認購了價(jià)值500英鎊的股票。他在認購時(shí)說(shuō)，“當世界上其他人都發(fā)瘋時(shí)，我們必須以某種方式效仿他們?！?/p>

　　在分析現在西方投行們集體看多中國的行為之前，我之所以先引用了這個(gè)故事，因為它是資本市場(chǎng)上“羊群行為”心理狀態(tài)的典型寫(xiě)照，盡管我們面臨的問(wèn)題遠非羊群行為那樣簡(jiǎn)單。我們需要破解的關(guān)鍵詞至少包括：集體，瘋狂，中國。

　　集體

　　集體非理性的“羊群行為”是資本市場(chǎng)上機構投資者行為的常態(tài)，而這種不穩定交易策略又有著(zhù)深刻的微觀(guān)機制根源，致使其格外難以消除。

　　聲譽(yù)是驅使基金經(jīng)理和分析師們選擇從眾的首要動(dòng)機。假設基金經(jīng)理和分析師們能力有高低之分，高水平者接收到的信息是“真相”，而低水平者接收到的信息不過(guò)是噪音。低水平者的唯一理性選擇便是“從眾”。即使事后證明從眾行為并不正確，由于其他基金經(jīng)理和分析師也犯下了同樣錯誤，任何一個(gè)經(jīng)理或分析師聲望所受影響都不大，有時(shí)甚至明知從眾行為并不正確的基金經(jīng)理也寧可隨波逐流。因此我們可以看到，盡管在2004年開(kāi)始跨國投行們紛紛看空中國樓市，2006年A股達到2500點(diǎn)左右時(shí)，他們便紛紛轉而看空，但由于是群體性行為，這種天大的誤判現在看來(lái)并沒(méi)有明顯影響他們在中國資本市場(chǎng)的話(huà)語(yǔ)權。

　　以某一市場(chǎng)指數作為基金經(jīng)理的評估標準，強化了他們基于聲譽(yù)的羊群行為動(dòng)機。其實(shí)，凱恩斯早在《通論》中已經(jīng)指出，投資市場(chǎng)上獨立決策從事長(cháng)期投資者固然最能促進(jìn)社會(huì )利益，但假如投資基金由委員會(huì )、董事會(huì )或銀行經(jīng)營(yíng)，那么這種人反而最受批評?！疤幨乐?，寧可讓令譽(yù)因遵守成規而失，不可讓令譽(yù)因違反成規而得”。

　　除對沖基金外，其余大多數類(lèi)型的投資基金管理者實(shí)行相對業(yè)績(jì)評價(jià)標準，基金經(jīng)理模仿同行操作的動(dòng)機比較強烈。即使是實(shí)行絕對業(yè)績(jì)評價(jià)標準和有限合伙制的對沖基金，基金經(jīng)理相互模仿的動(dòng)機不強，但是，麋集于少數國際金融中心的機構投資者經(jīng)理人和分析師們具有高度的同質(zhì)性，他們關(guān)注的市場(chǎng)信息相同，采用的經(jīng)濟模型、信息處理技術(shù)、組合及對沖策略，甚至當初的求學(xué)經(jīng)歷也相同，對同一事件作出類(lèi)似反應不足為奇。特別是宏觀(guān)基金可能在同一時(shí)間得出相同判斷，他們的投資決策也往往不謀而合，在市場(chǎng)上便表現為羊群行為。

　　中國(新興市場(chǎng))

　　“任何人要尋求羊群行為的定義，只需要看看新興市場(chǎng)就夠了?！?——研究者為何作出如此斷言？這是因為羊群行為本是新興市場(chǎng)和成熟市場(chǎng)普遍存在的特征，但外國機構投資者的進(jìn)入將強化新興市場(chǎng)的羊群行為。

　　何以如此？由于信息不完全，外國機構投資者經(jīng)理人將全部新興市場(chǎng)股票視為一個(gè)資產(chǎn)門(mén)類(lèi)，根據其歷史表現作出投資決策?？紤]到估算新興市場(chǎng)經(jīng)濟體的貿易自由化、私有化等政策的經(jīng)濟利得頗為困難，外國機構投資者普遍實(shí)施根據其歷史表現估計未來(lái)前景的向后看的投資決策方法，確有不得已之處。壓倒多數的新興市場(chǎng)基金經(jīng)理人在投資決策中采取了“平衡專(zhuān)業(yè)”(balanced expertise)的做法。這種做法是將資產(chǎn)組合分布在幾個(gè)資產(chǎn)門(mén)類(lèi)上，但在各門(mén)類(lèi)中則近乎隨機選擇個(gè)股。

　　這種做法之所以時(shí)興，是因為不同產(chǎn)業(yè)部門(mén)的潛在增長(cháng)率存在差別，專(zhuān)注于某一資產(chǎn)門(mén)類(lèi)的“專(zhuān)才”型基金經(jīng)理人之間的業(yè)績(jì)差異究竟是能力高下所致，抑或出于不同產(chǎn)業(yè)部門(mén)之間的潛在增長(cháng)率差異，實(shí)難分辨。

　　相反，對實(shí)施“平衡專(zhuān)業(yè)”方法的基金經(jīng)理人則比較容易考察其業(yè)績(jì)差異，但“平衡專(zhuān)業(yè)”方法本身就有內在的羊群行為傾向。同時(shí)，由于西方機構投資者通常將新興市場(chǎng)投資視為邊際投資(marginal investment)，他們有著(zhù)較強的動(dòng)機隨波逐流而不愿意在市場(chǎng)趨勢逆轉時(shí)花費額外成本深入研究新興市場(chǎng)真實(shí)狀況。

　　瘋狂

　　在正反饋交易策略和羊群行為作用下，外國機構投資者進(jìn)入新興市場(chǎng)在相當程度上是自我強化的進(jìn)程。新興市場(chǎng)股價(jià)初期的上漲會(huì )吸引更多基金經(jīng)理將新興市場(chǎng)視為有利的多元化投資場(chǎng)所，越來(lái)越多的基金經(jīng)理涉足新興市場(chǎng)，又會(huì )進(jìn)一步推高其股價(jià)，為多元化的優(yōu)越性創(chuàng )造更多自我實(shí)現的佐證。

　　沒(méi)有任何事情比眼看著(zhù)一個(gè)朋友發(fā)財更困擾人們的頭腦與判斷力了。在新興市場(chǎng)廣受看好之時(shí)，往往具有相似經(jīng)歷、相互熟悉的西方機構投資經(jīng)理人和分析師競相狂熱追逐、吹捧一切帶有新興市場(chǎng)標記的資產(chǎn)，“外資雪崩”(an avalanche of foreign money)推動(dòng)新興市場(chǎng)泡沫迅速膨脹。

　　在理論上，如果外資受高利率吸引而大規模內流，發(fā)展中東道國真實(shí)利率最終將與發(fā)達國家拉平。然而，在短期內，只有東道國資產(chǎn)價(jià)格大幅度上漲，才會(huì )出現這種情況；因此，資本自由流動(dòng)很可能引起東道國股市和其他資產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫，這種泡沫的財富效應不可避免導致消費膨脹，從而會(huì )加大經(jīng)常項目赤字，增加發(fā)生貨幣危機的風(fēng)險。而且，越是投資者認為穩定可靠的國家，越可能陷入這種厄運；投資者不看好的國家反而能夠避免。

　　智利前中央銀行行長(cháng)羅伯托·扎勒對此機制作過(guò)精辟的分析。一旦資產(chǎn)價(jià)格泡沫難以為繼而發(fā)生1994—1995年墨西哥危機之類(lèi)事件，基金經(jīng)理開(kāi)始重新評估新興市場(chǎng)，相反方向的進(jìn)程就開(kāi)始了。盡管將所有新興市場(chǎng)基金都視為只進(jìn)行正反饋交易的趕浪頭者(trend-chaser)未免極端，但在存在正反饋交易時(shí)，即使具有長(cháng)期眼光的套利者預期賣(mài)出(或買(mǎi)入)的潮流將在未來(lái)某一時(shí)點(diǎn)逆轉，也會(huì )發(fā)現隨波逐流短線(xiàn)操作好處良多。

　　更糟糕的是，由于發(fā)展中國家的短期資本流動(dòng)與經(jīng)濟周期同向變動(dòng)，且下降速度通常遠遠快于上升速度，資本流動(dòng)對東道國宏觀(guān)經(jīng)濟的負面沖擊越發(fā)突出?？纯创舜挝C高峰期2008年全球主要股市跌幅排行榜，不難發(fā)現，開(kāi)放度高的新興市場(chǎng)幾乎占據了前十名。

　　狼群野心

　　外國機構投資者加劇新興市場(chǎng)波動(dòng)性本屬自然。問(wèn)題是如果這些外國機構投資者在東道國擁有強大的話(huà)語(yǔ)權力，那么，他們就完全有可能產(chǎn)生借此操縱市場(chǎng)的沖動(dòng)；如果投資者母國視東道國為競爭對手，那么，母國就完全有可能利用其機構投資者的話(huà)語(yǔ)權力操縱打擊東道國；假如危機期間母國相對境況比東道國差，母國這種動(dòng)機相應會(huì )更加強烈。

　　1930年代資本主義世界大危機前期，中國境況一度較好，結果美國一紙《購銀法案》便摧毀了中國財政金融體系；那么，在這次危機中，西方、特別是美國有沒(méi)有類(lèi)似的動(dòng)機呢？

　　我們不可天真地以為西方國家因為陷入危機有求于中國就會(huì )放棄轉嫁危機的念頭，就會(huì )放棄削弱和瓦解中國的企圖，無(wú)論是美國還是其他西方國家，我們都不難看到某些勢力深刻的敵意：

　　德國外交政策協(xié)會(huì )在柏林出版的《國際政治》月刊2009年第6期發(fā)表文章，講述德國聯(lián)邦情報局對危機后世界形勢問(wèn)題的調查結果。文章認為，危機后世界可能出現三種情況：美國保持領(lǐng)先地位；中國主宰亞洲時(shí)代；人類(lèi)慢慢走向不穩定，并稱(chēng)“中國發(fā)展的可能性似乎是此次危機根本不能接受的結果”。注意！這里講的是“根本不能接受”！

　　2009年，美國高官密集訪(fǎng)華尋求中國的合作與幫助。即使是在這種情況下，美國國內反共反華勢力也不曾放棄對中國施加壓力。在以美國總統特使身份來(lái)訪(fǎng)的美國新財政部長(cháng)蓋特納訪(fǎng)華前夕，美國國會(huì )提出在美國駐華使館內設立西藏處的議案；6月10日，美國國會(huì )眾議院批準這項議案，授權國務(wù)卿在美國駐華使館內設立西藏處，在獲準設立拉薩領(lǐng)事館之前全權負責關(guān)注西藏自治區和中國其他藏區的政治、經(jīng)濟和社會(huì )發(fā)展，并要求美國政府各部門(mén)在西藏問(wèn)題上加強協(xié)調，且要求任命一名西藏問(wèn)題協(xié)調員專(zhuān)司此職。

　　看到這一切，我們能不多長(cháng)點(diǎn)心眼嗎？

　　六問(wèn)跨國投行經(jīng)濟學(xué)家

　　鮑迪克

　　幾

　　年前有媒體作了一個(gè)關(guān)于職業(yè)社會(huì )形象的民意調查，結果市場(chǎng)分析師排名倒數第二，夾在出租車(chē)司機和發(fā)廊女之間。不久前筆者用半開(kāi)玩笑的語(yǔ)氣和歐洲某銀行界人士說(shuō)起這個(gè)事情，對方立刻換成毫無(wú)玩笑的語(yǔ)氣說(shuō)：在我們那里，市場(chǎng)分析師的話(huà)也未必有出租車(chē)司機可信。

　　但是至少在中國，他們的話(huà)還大有人聽(tīng)。中國的媒體一般將這個(gè)群體尊稱(chēng)為跨國投行經(jīng)濟學(xué)家。當然，這種尊重不僅僅體現在稱(chēng)呼上。比如，國內的知名財經(jīng)媒體大都在顯赫位置為他們開(kāi)辟了專(zhuān)欄，在對全球甚至國內經(jīng)濟問(wèn)題的報道中，這些外國人也往往成為采訪(fǎng)的首選，其話(huà)語(yǔ)權之強盛令國人驚詫。

　　而國內媒體在組織市場(chǎng)分析師評選時(shí)，排名居前的也大都為這些外籍人士。比如，《證券日報》就把摩根大通的龔方雄評為2008年“最神奇預測者”。

　　不過(guò)就我看來(lái)，龔方雄先生的這個(gè)稱(chēng)號前加上個(gè)定語(yǔ)，稱(chēng)為“外國投行中最神奇預測者”才比較準確。比如龔方雄最近一次當選的主要依據，是他在年初曾指出中國經(jīng)濟在2009年肯定好轉，股市將大漲。但我們翻看一下此前的公開(kāi)報道就能發(fā)現，這個(gè)話(huà)不是他最先說(shuō)的，許多國內分析師包括很多草根學(xué)者都有類(lèi)似的觀(guān)點(diǎn)，但后者大多連列入評選候選人名單的機會(huì )都沒(méi)有。從這個(gè)意義上說(shuō)，能夠在2009年初唱多中國，談不上什么神奇預測，因為我們不可能為那么多人封神。

　　媒體在造神運動(dòng)中，都不約而同地忽略了一個(gè)事實(shí)：在2008年7月，中國股市在新一輪暴跌前夜，龔方雄曾公開(kāi)稱(chēng)“3500點(diǎn)就是底”，而在這個(gè)點(diǎn)位的進(jìn)場(chǎng)者平均被套50%以上！當然，犯下這一失誤的并非龔方雄一人，而是囊括了當時(shí)幾乎全部的外國投行的研究團隊。而當時(shí)少有的幾位堅決看空的分析師，卻基本都是國內學(xué)者，比如時(shí)任東莞證券分析師的李大霄。

　　舉這個(gè)例子并無(wú)抬高國內專(zhuān)業(yè)人士的意思，事實(shí)上他們比起外國同行也只是五十步笑百步。我們想強調的是，境外投行分析師們不是也不可能成為神，包括他們中間的佼佼者。

　　我們始終認為，在人和市場(chǎng)的博弈中，市場(chǎng)才是“神”，分析師是人，再聰明的人也不可能完全看透市場(chǎng)。對市場(chǎng)分析師不能迷信，對外國分析師更不能迷信，在某些戰略性拐點(diǎn)來(lái)臨之際，對他們的觀(guān)點(diǎn)甚至要反著(zhù)看——事實(shí)上這已經(jīng)成為很多國內交易員們的操盤(pán)技巧。

　　最近我參加新華社舉辦的一次小范圍的經(jīng)濟學(xué)家茶敘會(huì )，一個(gè)著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家在發(fā)言中指出：現在很多財經(jīng)媒體都在犯“山姆”崇拜病，甚至迷信“山姆教”，典型的表現就是推崇外國大投行的分析師。因此，我們要問(wèn)的第一個(gè)問(wèn)題便是：

　　為什么那么多人迷信外國分析師？

　　原因無(wú)怪乎兩點(diǎn)：

　　首先，人都有讓別人替自己思考的惰性。國外有一項社會(huì )調查顯示，大多數人都喜歡相信那些講話(huà)喜歡斬釘截鐵、且振振有辭的人，而國際大投行的經(jīng)濟學(xué)家們的理論修養無(wú)疑普遍要高于中國同行(具有諷刺意味的是，被不少媒體記者公認2009年A股預測準確率最高的李大霄，卻是個(gè)沒(méi)有任何海外教育背景的本科生！)；

　　其次，外來(lái)的和尚好念經(jīng)。這除了中國人的崇外癥，也因為同樣魚(yú)龍混雜的國內分析師大多已被市場(chǎng)實(shí)踐打出了原形，而外國投行大規模參與中國經(jīng)濟和資本市場(chǎng)“話(huà)語(yǔ)圈”，卻是最近五年的事情(2004年中國宣布開(kāi)始新一輪宏觀(guān)調控，全球股市應聲而落，從此中國經(jīng)濟走勢正式成為全球經(jīng)濟函數公式的重要變量)，他們還來(lái)不及犯足夠的錯誤。

　　于是，我們有了第二個(gè)問(wèn)題：

　　為什么分析師會(huì )犯那么多錯？

　　首先正如我們前面說(shuō)的，市場(chǎng)是神，分析師是人。盡管?chē)H大行的分析師毫無(wú)疑問(wèn)是這個(gè)世界上最具智商的職業(yè)群體之一。

　　分析師們一般都屬于經(jīng)濟學(xué)家的范疇，比如龔方雄、王慶、陶冬、孫明春等都是所在投行的首席經(jīng)濟學(xué)家，國內各金融機構的研究員們也大多將自己定位為經(jīng)濟學(xué)家。而從當代信息情報學(xué)來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟學(xué)只是信息分析大系統中一個(gè)不大的子系統，讓這些經(jīng)濟學(xué)家們?yōu)檎麄€(gè)市場(chǎng)大系統做出預測和解析，當然是勉為其難。

　　一個(gè)典型的例子是，“5·12”大地震剛剛發(fā)生之時(shí)，國內財經(jīng)記者們習慣性地首先去采訪(fǎng)外國投行的經(jīng)濟學(xué)家對地震損失的預測，得到的回答基本都是：死亡大約幾百人，損失幾十億，對股市影響不大——實(shí)際損失超過(guò)當時(shí)經(jīng)濟學(xué)家最悲觀(guān)預計的幾百倍，這直接導致了他們對下半年股市的方向性誤判！

　　說(shuō)實(shí)話(huà)，滿(mǎn)腦子的M1、M2、央行票據、CPI、PPI、經(jīng)理采購人指數、美國國債收益率曲線(xiàn)的經(jīng)濟學(xué)家們，怎么可能再去裝滿(mǎn)并消化那些復雜的地質(zhì)地理專(zhuān)業(yè)知識、建筑知識，去熟悉什么是烈度與震級，縱波與橫波，龍門(mén)山斷裂帶是什么，從中國地勢第一臺階向第二臺階過(guò)渡的這個(gè)地帶都出產(chǎn)些什么，住了多少人？經(jīng)濟學(xué)家不是神，這個(gè)世界上真的不存在無(wú)所不知，無(wú)所不能的神。

　　既然都不是神，同樣都是人，我們的第三個(gè)問(wèn)題就是：

　　為什么境外經(jīng)濟學(xué)家們的判斷，

　　常常不如國內同行？

　　對于這個(gè)問(wèn)題，我們同樣需要從客觀(guān)和主觀(guān)兩方面找原因。

　　從客觀(guān)上看，中國素有強龍難壓地頭蛇的說(shuō)法?！暗仡^蛇們”對具體國情、鄉情的了解具有先天的優(yōu)勢。同樣以“5·12”地震為例，本土經(jīng)濟學(xué)家對損失的預測明顯好于外國投行，因為前者顯然更清楚西部地區的建筑用的多是“致命的”預制板，知道那里的中小學(xué)存在多少“豆腐渣工程”，甚至多少知道一些西部大山里有許多從來(lái)不會(huì )出現在任何民用地圖上的軍工企業(yè)和國防科技研究、實(shí)驗機構。

　　而跨國投行的亞太、中國區的首席經(jīng)濟學(xué)家們，盡管多為華人，但大多離開(kāi)中國15年以上，而且主要時(shí)間均在中國香港(其亞太總部一般都在香港)和國外，因此不可能充分了解中國最近幾十年發(fā)生的變化。

　　以大名鼎鼎的謝國忠為例，他在擔任摩根士丹利亞太區首席經(jīng)濟學(xué)家時(shí)，盡管少年得志，卻曾私下對國內某財經(jīng)編輯表示，特別佩服瑞士信貸的首席經(jīng)濟學(xué)家陶冬，因為后者“把中國的事情都摸透了”。

　　為此我們可以看一下謝的經(jīng)歷：1960年出生，1983年從上海同濟大學(xué)畢業(yè)后就遠赴美國攻讀博士學(xué)位，此后先后加入世行，新加坡Macquarie Bank，摩根士丹利公司，直至2007年才回到上海創(chuàng )業(yè)——他離開(kāi)中國時(shí)無(wú)任何社會(huì )經(jīng)驗(從校門(mén)到校門(mén))，中國尚處于城市改革的前夜(謝的經(jīng)歷基本上代表了大多數跨國投行亞太中國區首席經(jīng)濟學(xué)家)。他對中國的理解，當然無(wú)法和曾經(jīng)插過(guò)隊，晚幾年離開(kāi)中國的陶冬比。

　　有意思的是，盡管謝國忠曾連續三年被基金經(jīng)理客戶(hù)評選為“亞洲第一分析師”，并在1997年成功預測亞洲金融危機的爆發(fā)以及香港樓市的崩盤(pán)，但他從2004年開(kāi)始就一直預測的“上海樓市即將暴跌”，卻一直與實(shí)際情況完全相反。以至于謝在上海的不少朋友親人都埋怨他：因為看了你的文章把房子賣(mài)了，結果損失了幾百萬(wàn)。

　　親友們的埋怨，倒可以使我們認為，謝基本是個(gè)誠實(shí)的人，他的文章應該是出于個(gè)人真實(shí)想法，也許并無(wú)利益代言因素。所以，我們的第四個(gè)問(wèn)題便是：

　　為什么曾“神奇”般成功預測香港樓市崩盤(pán)的謝國忠，卻在上海栽了跟頭？

　　如果細讀謝國忠對上海樓市的分析，就能發(fā)現他用的分析手段和判斷香港樓市時(shí)崩盤(pán)幾乎完全一樣——空置率、收入價(jià)格比、租售比等。當然，2004、2005年時(shí)上海的這些數據也確實(shí)和當年香港樓市暴跌前驚人得相似。

　　可惜，在中國商品經(jīng)濟建立前就離開(kāi)中國的謝同學(xué)，不理解房地產(chǎn)市場(chǎng)對地方政府的重要性，他更沒(méi)能明白，浙江的地下金融為什么如此發(fā)達，浙江的民營(yíng)經(jīng)濟竟然在他離開(kāi)中國的這20年里制造了如此驚人的財富和富豪(這構成了浙江炒房團的主力)；他可能也未必知道，有數十萬(wàn)在蘇南投資的臺灣人卻在上海買(mǎi)房居住，而他們中的許多人在上海不僅有二奶、三奶……一個(gè)或許與此相關(guān)的現象是，國內財經(jīng)編輯向謝國忠約稿時(shí)，收到的原稿都是用英文寫(xiě)的。

　　金融危機爆發(fā)后，香港特區政府的一位高官曾經(jīng)怒斥：那些國際投行的研究報告，很多就是在中環(huán)附近的公寓樓里，花幾個(gè)星期拼拼湊湊、抄抄寫(xiě)寫(xiě)出來(lái)的。

　　這位香港高官想表達的是憤怒，我們卻可以從中解讀出一種無(wú)奈：外國投行經(jīng)濟學(xué)家們或許真的只會(huì )利用現有的數據(當然，他們獲取中國經(jīng)濟數據的能力遠超過(guò)國內同行，從力拓“內鬼”案和外媒屢屢提前得到中國宏觀(guān)經(jīng)濟數據就可見(jiàn)一斑)進(jìn)行案頭調研。

　　說(shuō)完了客觀(guān)原因，下面在談?wù)勚饔^(guān)原因，即商業(yè)道德問(wèn)題。在這一點(diǎn)上，中外機構研究人員顯然都存在類(lèi)似的問(wèn)題，因此我們需要解答的問(wèn)題，也就是第五個(gè)問(wèn)題是：

　　外國分析師比國內同行更“高尚”嗎？

　　毫無(wú)疑問(wèn)，許多甚至大部分國內分析師很難做到真正的獨立性。一個(gè)例子是，國內分析師的投資建議中幾乎從來(lái)沒(méi)有“賣(mài)出”這個(gè)評級，因為將公司評級普遍調高一檔已經(jīng)是慣例——比如，將“買(mǎi)入”定級為“強烈推薦”，將“中性”評為“買(mǎi)入”，“賣(mài)出”則定位“中性”。以至于作為圈內另類(lèi)的李大霄在跳槽到新東家——英大證券時(shí)，唯一的條件就是“允許我說(shuō)真話(huà)”，筆者有一次邀請李大霄去參加一次公開(kāi)講座時(shí)，他說(shuō)的第一句話(huà)就是“我的觀(guān)點(diǎn)可是和別人不一樣的啊”。

　　影響國內分析師獨立性的，無(wú)疑是他們背后坐擁數十億數百億的投資機構。而國際投行的分析師們，就能夠完全擺脫控制資金數千億的跨國機構嗎？更重要的是，國內分析師主要的問(wèn)題是經(jīng)常無(wú)原則地一味唱多，而跨國機構由于掌握著(zhù)復雜金融衍生品的開(kāi)發(fā)和定價(jià)權，其利用市場(chǎng)話(huà)語(yǔ)權的手段因此更加復雜。從最近屢屢爆出的外國金融機構利用復雜衍生品洗劫亞洲富豪財富的案例中，能看到外國投行的絲毫商業(yè)道德和誠信嗎？其手段之卑劣與罪惡，超過(guò)中國國內任何坐莊行為，只有數年前的蘭州“證券黑幕”才能與之“媲美”，只是前者是犯罪行為，后者卻是在合法的外衣下掠奪詐取財富——因此我們最多只能說(shuō)，外國投行的“法制”觀(guān)念更強，這與其道德水準則是成反比的。

　　道德水準則與對誠實(shí)的容忍程度成正比。國內分析師李大霄因為在媒體上公開(kāi)說(shuō)了實(shí)話(huà)，被迫離開(kāi)原來(lái)的機構；謝國忠卻是僅僅因為在私人電子郵件里向同事說(shuō)了真話(huà)，而被迫離職(好像國內機構的分析師們私下里交流倒沒(méi)什么限制)。連朝夕相處的同事們都無(wú)法聽(tīng)到真話(huà)，普通投資者們又如何從境外分析師那里得到真情？

　　耐人尋味的是，當謝國忠離開(kāi)大摩，于2007年回到上海，成為獨立經(jīng)濟學(xué)家之后，他的預測卻準確了許多：在2007年股市3000點(diǎn)左右時(shí)，稱(chēng)“中國股市已有泡沫，但泡沫程度仍然可以提高一倍(這種思維確實(shí)表現了對中國股市的深刻體會(huì ))；在6000點(diǎn)時(shí)明確看空；在年初時(shí)及時(shí)轉多。而在最近再破3000點(diǎn)時(shí)又多次對泡沫進(jìn)行預警……其準確性幾乎達到了“神奇”的程度。

　　謝國忠為什么會(huì )有如此判若兩人的變化？

　　這是我們的第六個(gè)問(wèn)題，我們把這個(gè)問(wèn)題留給大家，也留給已經(jīng)重新接上中國“地氣”的謝國忠同學(xué)。

　　中國樓市背后的外資“陰陽(yáng)手”

　　■ 本刊記者 趙鴻濤

　　20

　　09年7月，一直唱多中國樓市的野村證券，悄然將原雷曼兄弟在國內的房地產(chǎn)資產(chǎn)全部拋售。外資也已經(jīng)將他們的地產(chǎn)資產(chǎn)悄然變現。瑞銀、摩根士丹利、摩根大通在5月已數次減持富力地產(chǎn)。

　　“中國房市不存在泡沫。今年中國房?jì)r(jià)上漲幅度將達5%-10%，明年漲幅為10%?！?009年6月，摩根大通經(jīng)濟學(xué)家龔方雄如是預測2009年房?jì)r(jià)走勢，他更號召“大家積極行動(dòng)起來(lái)投資建房”。 7月，野村證券、摩根士丹利、瑞銀等外資投行也紛紛集體唱多中國房市。但也就是從六七月份開(kāi)始，北京各大城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)紛紛開(kāi)始出現量縮的跡象，而更令人奇怪的是，外資在輿論唱多的同時(shí)實(shí)際卻在做空，紛紛大舉拋售所持物業(yè)。

　　如果我們倒放一下鏡頭，就能發(fā)現，事實(shí)上從外資開(kāi)始大規模進(jìn)入中國地產(chǎn)市場(chǎng)的2002年起，就已經(jīng)屢屢表現出了這種形左實(shí)右、言行不一的做派：在中國樓市初發(fā)期，他們一面唱空，一面大舉買(mǎi)入；而在樓市高風(fēng)險期，他們一面唱多，一面出貨，不斷上演著(zhù)上下其手、陰陽(yáng)兩面的好戲。

　　樓市只屬于外國人

　　2000年前后，久蓄的樓市需求爆發(fā)，房?jì)r(jià)飛漲。外資嗅到了中國樓市的“美味”，搶灘中國。上海松江新城房?jì)r(jià)從2003年的每平方米2600元變?yōu)?004年的4800元，2005年為6000元，而到2007年底則達到12000元以上。全國大城市房?jì)r(jià)大多數年漲幅超過(guò)10%。暴漲的房?jì)r(jià)讓廣大無(wú)房和希望進(jìn)一步改善住房條件的市民驚恐不已。

　　在2004年“兩會(huì )”閉幕不久，國務(wù)院宣布啟動(dòng)新一輪宏觀(guān)調控，在這一大氣候和中國房地產(chǎn)業(yè)的小氣候下，央行發(fā)出警報要求各地銀行要防范地產(chǎn)金融風(fēng)險，其他宏觀(guān)經(jīng)濟部門(mén)也先后發(fā)出類(lèi)似的擔憂(yōu)和警告。當時(shí)歐美媒體《紐約時(shí)報》、《金融時(shí)報》紛紛報道中國房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱。

　　但與此同時(shí)，國內許多經(jīng)濟學(xué)家紛紛發(fā)表相反的觀(guān)點(diǎn)，比如“中國房市沒(méi)有泡沫”，“即便有泡沫，也是小的?！?開(kāi)發(fā)商代表潘石屹反擊：“要理性看待，不要憑想象下結論?！碧斓匦械禺a(chǎn)宋捷則斷言說(shuō)，“房市崩盤(pán)是不可能的。中國香港、日本幾十年才崩盤(pán)一次，國內連基本的居住環(huán)境都還沒(méi)有解決”。

　　不過(guò)這次外國投行的經(jīng)濟學(xué)家們卻基本與政府保持一致。最激烈的唱空言論是在同年10月，摩根士丹利經(jīng)濟學(xué)家謝國忠稱(chēng)：中國的房地產(chǎn)泡沫即將破裂，“離‘最后算賬’的日子越來(lái)越近，僅僅是幾個(gè)月”。

　　但是就在外媒宣揚地產(chǎn)“泡沫”時(shí)，外資投行們卻敏捷地進(jìn)入中國。2003年7月，摩根士丹利成立房地產(chǎn)基金(MSREF)在上海以9000萬(wàn)美元收購物業(yè)，繼而進(jìn)軍天津，直接投資1億美元。7月，摩根士丹利又吃下建行近40億元的房地產(chǎn)不良資產(chǎn)，又計劃在上海進(jìn)行28.5億元的投資。雷曼兄弟、ING、麥格理緊隨其后攻城略地，大舉進(jìn)軍。

　　對于自己的“言行不一”，大摩解釋為“房地產(chǎn)的形勢變化很快，謝國忠的報告具有示警意義”。不過(guò)，2004年12月，著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家厲以寧指出，國外經(jīng)濟學(xué)家宣揚泡沫或崩潰，其目的是在為外國資本進(jìn)入中國之前先打壓市場(chǎng)。

　　實(shí)踐檢驗外資的投資行為顯然比其言論要更“真理”。數據顯示：2004年以來(lái)，外資房產(chǎn)基金在上海年收益達20%-50%，北京為8%-15%，而新加坡和日本的收益僅分別為6%、4%。外資們不得不承認：“世界投資進(jìn)入中國房市的熱情越來(lái)越強”，繼而他們認為，投入中國的資金比例太少。

　　高額回報率像磁鐵一樣吸引著(zhù)全球資金?！吧虾７渴型顿Y中境外資金已占據主流”， 瑞士信貸的經(jīng)濟學(xué)家陶冬說(shuō)。即使普通的上海民眾也有這樣的經(jīng)歷：“有海外親屬的大都會(huì )接到電話(huà)，希望委托購房，接著(zhù)親屬又帶著(zhù)朋友來(lái)買(mǎi)樓盤(pán)”，“上海樓市的外資有95%是投機性的”，外資背景的高緯物業(yè)評估。上海人更流行這樣的說(shuō)法：“2004年后上海樓市屬于外國人?！?/p>

　　虛偽的擔憂(yōu)

　　進(jìn)入2005年，一路飛漲的房?jì)r(jià)令“賺錢(qián)賺得手軟”的地產(chǎn)商終于也產(chǎn)生害怕的感覺(jué)。地產(chǎn)名人任志強坦露：“房?jì)r(jià)再漲是個(gè)危險信號”，潘石屹坦言：“不太正常了。不正常的時(shí)候就肯定要出事。(房?jì)r(jià))會(huì )向炸彈一樣爆炸?！痹?jīng)唱多樓市的不少?lài)鴥冉?jīng)濟學(xué)家也開(kāi)始逐漸轉向，認為中國房市存在巨大隱憂(yōu)，應當警惕房?jì)r(jià)暴跌帶來(lái)的金融風(fēng)險。2005年7月，中國政府不得不出手干預：土地、稅收、金融“三劍合舞”，砍向過(guò)熱的樓市，樓市進(jìn)入敏感期。此時(shí)，國內部分開(kāi)發(fā)商變得小心，開(kāi)始拿地謹慎、減少投資。

　　大摩的謝國忠這時(shí)也繼續警告，“外資希望迅速套現，中國政府應該加以警惕”，他更稱(chēng)，樓市的市值將占中國GDP的30%，住房供需失衡將加大房地產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟硬著(zhù)陸的風(fēng)險。

　　而奇怪的是，在唱空力量繼續加強的情況下，外資在中國樓市卻是進(jìn)一步高歌猛進(jìn)：2005年，來(lái)自美國的投資基金占到了七成左右，到2006年歐洲及亞太地區的投資基金異軍突起，形成與美國財團各據半壁江山的局面。2006年，國際地產(chǎn)機構戴德梁的報告顯示，外資投資房地產(chǎn)成交價(jià)值超過(guò)180億元人民幣，是2005年的3倍多。他們的投資由快進(jìn)快出的投機轉向收益更為豐厚的開(kāi)發(fā)領(lǐng)域。

　　海外基金的大手筆操作令人費解?！昂暧^(guān)調控對國外游資打擊很大，但未傷筋動(dòng)骨。我們更加看好宏觀(guān)調控期間擠掉泡沫的中國樓市?！?006年11月，德意志銀行房地產(chǎn)部門(mén)RREEF坦誠?！昂暧^(guān)調控讓投資中國房產(chǎn)的機會(huì )越來(lái)越成熟?！币贿吙春萌嗣駧派档那熬?，一邊看好外資買(mǎi)房享受的國民待遇，外資大量進(jìn)入中國。

　　內外資合唱

　　房?jì)r(jià)像脫韁的野馬一路狂飆到了2007年5月。這個(gè)月底，國家九部門(mén)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于調整住房供應結構穩定住房?jì)r(jià)格的意見(jiàn)》，房?jì)r(jià)漲勢終于開(kāi)始得到遏制，交易量更是大幅度銳減。6月1日-7日， 深圳二手樓成交量一下子下降了五成。

　　這時(shí)候，不僅國內投資者和房企們開(kāi)始迷茫，國內各類(lèi)機構不斷出爐的各種數據也讓人一頭霧水。國內的經(jīng)濟學(xué)家和開(kāi)發(fā)商使出了渾身解數，一邊拼命唱多，一邊呼吁政府救市。

　　市場(chǎng)在分化，習慣于在暴利環(huán)境下 “淘金者”令中小開(kāi)發(fā)商無(wú)力應對劇烈的市場(chǎng)變化，從此漸漸撤離樓市，他們留下的項目相當一部分成為外資們的血食。與此相伴隨的是，外資加快了在內地擴張步伐。摩根士丹利、高盛、花旗房地產(chǎn)投資基金等海外機構認為一線(xiàn)城市房?jì)r(jià)頗高、聚集風(fēng)險，因此紛紛將觸角伸向了二、三線(xiàn)城市。

　　外資大量涌入哪里，哪里便開(kāi)始了新一輪的房?jì)r(jià)暴漲。上海房地產(chǎn)評論人顧海波則說(shuō)：“熱錢(qián)嚴重地透支了當地老百姓的購買(mǎi)力和土地資源，給可持續發(fā)展留下了巨大的隱患?！倍袊?jì)r(jià)則在政府集中的宏觀(guān)調控下日益飛漲，出現了“越調控越漲價(jià)”的怪現象。

　　此外，一些境外投資機構抱著(zhù)人民幣升值的預期，大規模購買(mǎi)房產(chǎn)以便在短期獲利。專(zhuān)家表示，“國家調控下來(lái)的房?jì)r(jià)，反而成就了國際資本的逐利?！?/p>

　　陰陽(yáng)不定

　　2007年年底，末路狂奔的樓市終于力竭，開(kāi)始陷入低迷。2008年3月，著(zhù)名投資大師羅杰斯建議不要到上海買(mǎi)房，稱(chēng)中國房地產(chǎn)市場(chǎng)將出現調整，部分投資客將在2008年破產(chǎn)。

　　然而，外資進(jìn)軍的腳步卻并沒(méi)有停止。2008年初，荷蘭ING公司宣布約3億美元的房地產(chǎn)基金計劃，瑞銀集團計劃募集3億美元成立投資企業(yè)，北歐SEB也曾宣布成立基金?！度A爾街日報》稱(chēng)，中國地產(chǎn)上市公司進(jìn)入價(jià)值低估階段，亞洲房地產(chǎn)市場(chǎng)擁有較大成長(cháng)空間。

　　似乎國內市場(chǎng)的低迷又成他們進(jìn)入的良機，這一切仿如2004年外資“唱空做多”一幕。 然而，這次外資基金在中國栽了一個(gè)大跟頭。2007年9月，英國地產(chǎn)基金高富諾耗資5.4億元完成對上?！按浜斓亍钡氖召?。一年后，價(jià)格回調大大出乎他們的預料。其董事總經(jīng)理John So表示，中國房市已大變，外資開(kāi)始承擔更大風(fēng)險。私募Colony Capital Asi劉彥更直言：在過(guò)去的兩三年里，凡是在中國投資地產(chǎn)的基金，無(wú)論是黑石、凱雷，還是大摩，都將面臨著(zhù)虧損。

　　越來(lái)越多的學(xué)者、市場(chǎng)專(zhuān)家，開(kāi)始關(guān)注、擔憂(yōu)房地產(chǎn)泡沫問(wèn)題。然而，2009年5月以來(lái)，瑞銀、花旗、摩根大通、高盛、野村證券等國際投行紛紛再次轉向，稱(chēng)“看好中國房地產(chǎn)”，立論基礎是“剛性需求釋放帶來(lái)成交量強勁回升，這一趨勢將持續”。野村最新報告認為：內地房產(chǎn)市場(chǎng)會(huì )繼續強勁，預期2010年將有7.4億平方米創(chuàng )紀錄的成交量。

　　外資投行唱多的同時(shí)，國內投行和證券研究機構也一致唱多。中金、申萬(wàn)等認為，中國經(jīng)濟回暖，地產(chǎn)行業(yè)需求旺盛，加上政策扶持，年底回升確定。

　　而事實(shí)是，樓市已呈現“疲態(tài)”。北京、上海、深圳等一線(xiàn)城市住宅成交量連續數周回落，有價(jià)無(wú)市的跡象明顯。2009年7月，一直唱多中國樓市的野村證券，悄然將原雷曼兄弟在國內的房地產(chǎn)資產(chǎn)全部拋售，外資也已經(jīng)將他們的地產(chǎn)資產(chǎn)悄然變現。瑞銀、摩根士丹利、摩根大通在5月已數次減持富力地產(chǎn)。

　　對于一邊唱多，一邊賣(mài)空的行為，大摩表態(tài)：“不會(huì )因為華爾街的危機，一夜醒過(guò)來(lái)就要賣(mài)樓”，“這是正常的市場(chǎng)交易行為”。但是，更多投身中國房市的外資開(kāi)始收縮戰線(xiàn)：新加坡雅詩(shī)閣、澳大利亞麥格理、花旗銀行都有意出售其公寓項目。

　　外資的這次“斷臂”并非毫無(wú)預兆。 7月下旬，摩根士丹利指出，中國房地產(chǎn)業(yè)很危險，中國開(kāi)發(fā)商可能在樓市衰退后破產(chǎn)，并將重創(chuàng )銀行業(yè)。而外資開(kāi)始出貨的原因則是，“對中國樓市的預期消極尋求套現；金融風(fēng)暴自身難保，收回資金回家救火”。

　　外資撤離的跡象令市場(chǎng)不安?！叭绻赓Y離開(kāi)了，他們的物業(yè)便有貶值的可能。房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱，如果房地產(chǎn)企業(yè)和銀行紛紛做空的倒閉，那么，中國金融安全就會(huì )被嚴重削弱?！敝倭柯?lián)行陳立民如是分析，“這正是政府最擔憂(yōu)的事情?！?/p>

　　神奇的高盛

　　■ 劉美

　　想想看，一個(gè)頂級投資銀行家，放棄數百萬(wàn)的年薪，甘愿去做年薪二十萬(wàn)的財政部長(cháng)，難道只是為了報效祖國嗎？事實(shí)上，自從魯賓當上財政部長(cháng)，美國財政部就變成了高盛的后院

　　20

　　09年7月27日，以艾倫·格雷森(Alan Grayson)為首的十名美國聯(lián)邦眾議員聯(lián)名向美聯(lián)儲主席本·伯南克上書(shū)，對美聯(lián)儲的救市政策提出質(zhì)疑，認為他們在華爾街人人自危的今天，還在有意包庇一家投行，這家投行的名字就叫做——高盛。

　　在此后幾周內，高盛的名字再次變成了各大媒體的頭條。人們驚訝地發(fā)現，在這場(chǎng)史無(wú)前例的金融海嘯中，高盛不僅屹立不倒，還令人驚奇地創(chuàng )造了可觀(guān)的利潤！在最新的財務(wù)季報中，高盛的凈利潤高達34億美元，其中有78%來(lái)自令其他投行吃盡苦頭的高風(fēng)險領(lǐng)域。與之相比，摩根大通雖然也取得了27億美元的利潤，但其中大部分是一般交易性收入，對于高風(fēng)險的按揭債券，他們則是避之唯恐不及。

　　高利潤當然就意味著(zhù)高獎金，2009年上半年，高盛已經(jīng)拿出114億美元用于分紅，比2008年還多出34%，全球經(jīng)濟和美國股市仍處于近年來(lái)最低谷之時(shí)，高盛卻創(chuàng )下有史以來(lái)獎金的最高紀錄。正在等待救濟的華爾街同行望著(zhù)他們，嫉妒得簡(jiǎn)直紅了眼。

　　為什么？大家都在問(wèn)。為什么偏偏又是高盛，不但躲過(guò)了這場(chǎng)浩劫，還因禍得福撿到大便宜？聽(tīng)到這些疑問(wèn)，高盛銀行家們莞爾一笑：原因很簡(jiǎn)單，因為我們是神奇的高盛！

　　無(wú)冕財政部

　　高盛的傳“奇”史，至少可以從1998年說(shuō)起。

　　那年5月，美國商品期貨交易委員會(huì )的女主席Brooksley Born給克林頓政府寫(xiě)了一封言辭懇切的警告信，她憑借敏銳的市場(chǎng)觸覺(jué)和專(zhuān)業(yè)知識，推斷CDO等信用類(lèi)金融衍生品將導致一場(chǎng)大災難，她建議政府嚴格管制這些金融工具，銀行應披露更多細節并維持儲備金。

　　這個(gè)建議合情合理，并且得到了聯(lián)邦政府問(wèn)責辦公室(GAO)的數據支持。但出人意料的是，克林頓的經(jīng)濟管理四人組清一色地表示反對，尤其是財政部長(cháng)魯賓反對得最兇。

　　魯賓為何會(huì )對這件事如此熱心呢？原因很簡(jiǎn)單。這位享有盛譽(yù)的財政部長(cháng)在擔當公職之前，曾在高盛工作了26年之久，而高盛作為這些復雜金融衍生品的主要承銷(xiāo)商之一，無(wú)疑將成為重點(diǎn)監管對象。想想看，一個(gè)頂級投資銀行家，放棄數百萬(wàn)的年薪，甘愿去做年薪二十萬(wàn)的財政部長(cháng)，難道只是為了報效祖國嗎？事實(shí)上，自從魯賓當上財政部長(cháng)，美國財政部就變成了高盛的后院。

　　1998年6月，在魯賓的提議下，國會(huì )剝奪了商品期貨交易委員會(huì )的監督權力，用這種手段讓他們的女主席閉嘴。這還不算完，2000年，在國會(huì )的最后一天會(huì )議上，魯賓在最后一分鐘塞進(jìn)了厚達11000頁(yè)的《商品期貨現代化法案》，導致國會(huì )在沒(méi)有時(shí)間討論的情況下匆匆表決，最終通過(guò)了這項臭名昭著(zhù)的法案。根據該法案，銀行在交易利率掉期等金融衍生品時(shí)幾乎不會(huì )受到任何監管。

　　高盛成為該法案最大的受益者之一，2000年以后，他們可以把低等級信貸隨心所欲地加工成各種衍生品賣(mài)出去，這些衍生品的結構如此復雜，加上信用評級公司為虎作倀，導致大部分客戶(hù)都不清楚自己究竟買(mǎi)了什么。更絕的是，高盛一面賣(mài)出復雜衍生品，一面又在期貨市場(chǎng)上做空這些證券，也就是說(shuō)他們明知道自己賣(mài)出的產(chǎn)品會(huì )跌價(jià)。不少基金經(jīng)理將之直斥為“赤裸裸的證券欺詐行為”。

　　然而高盛是不會(huì )理會(huì )這些批評的，因為它“朝中有人”，事實(shí)上，它已經(jīng)成為金融界的無(wú)冕之王。

　　救市大贏(yíng)家

　　克林頓—小布什之間的改朝換代之后，魯賓也從財長(cháng)的位置上退了下來(lái)。取而代之的，是高盛的前CEO亨利·保爾森。既然已經(jīng)是自家后院，當然不能讓大權旁落。時(shí)間走到了2008年，魯賓的所作所為終于釀成惡果。金融海嘯襲來(lái)，華爾街一片廢墟。亨利·保爾森摩拳擦掌，開(kāi)始了一項史無(wú)前例的救市計劃。

　　一聲令下，銀行蜂擁而至。高盛這次成了沖鋒陷陣的急先鋒，不是搶著(zhù)去救別人，而是搶著(zhù)接受救濟。保爾森配合得天衣無(wú)縫，他放任高盛的死對頭雷曼倒閉，然后在雷曼死掉的第二天，就拿出針對保險巨頭AIG的850億美元救援資金，其中有130億最終落入AIG的投保機構高盛的口袋。

　　接下來(lái)，保爾森又宣布了7000億美元的救市計劃，任命尼爾·卡斯哈里為這筆巨資的負責人。不用問(wèn)，卡斯哈里也是出身高盛的銀行家。高盛立刻宣布自己由投行轉型為儲蓄銀行，并借此撈到了100億美元的救濟金。

　　事實(shí)上，當高盛拿出114億發(fā)獎金時(shí)，它還欠著(zhù)美國政府536億美元的債務(wù)。有人憤憤不平地說(shuō)，當克萊斯勒的員工只能領(lǐng)一半退休金的時(shí)候，高盛卻把政府的援助款當成公司盈利，真是無(wú)恥之極。

　　神奇預言家

　　小布什——奧巴馬的又一次政府更迭，保爾森也成為歷史了?，F在剛剛被任命為財政部辦公廳主任的是馬克·帕特森——仍然是前高盛高管。他和在選舉中拿了高盛445萬(wàn)美元的年輕總統，現在要配合著(zhù)做一件老東家謀劃多年的事情，它的學(xué)名叫做“碳排放總量管制與交易制度”。

　　2009年6月25日，美國眾議院以219對212票的微弱優(yōu)勢，通過(guò)了Waxman-Markey法案，即“能源清潔與安全法案”。根據這項法案，各大公司每年的碳排放總量將受到限制，如果超過(guò)限額，就要從碳排放比較少的企業(yè)那里購買(mǎi)它們用不完的限額。奧巴馬總統估計，在法案實(shí)施的前七年里會(huì )有價(jià)值約6460億美元的碳排放信用額被拍賣(mài)，一位總統經(jīng)濟顧問(wèn)估計的數字是這個(gè)的兩到三倍。

　　對市場(chǎng)敏感的人們立刻意識到，碳交易將會(huì )是一塊巨大的蛋糕！然而當他們準備好刀叉蜂擁而至時(shí)，卻發(fā)現一家公司已經(jīng)坐在餐桌邊擦嘴了——毫無(wú)疑問(wèn)又是高盛。

　　高盛持有芝加哥期貨交易所10%的股份，碳排放信用額將在這里交易；它還持有藍色能源有限責任公司的股票，這家位于猶他州的公司主營(yíng)碳排放交易；三位高盛前高管已經(jīng)跟前副總統艾爾·戈爾合伙組建了世代投資管理公司，主營(yíng)碳減排投資……這個(gè)單子列下去還有很長(cháng)。高盛就像未卜先知的預言家，在清潔能源法通過(guò)以前，早就做好了充分的準備。

　　如果你了解以下這些，就知道預言家如此高明的原因：2008年，高盛花了350萬(wàn)美元，資助氣候變暖和碳減排方面的游說(shuō)活動(dòng)；保爾森親自起草了一份環(huán)保宣言；另一位高盛人肯·紐克姆附和道，光碳減排還不夠，政府必須增加對新型能源的扶持力度。因為高盛已經(jīng)在風(fēng)能、再生柴油、太陽(yáng)能等方面都做了投資。保爾森說(shuō)：“可不能讓我們白花錢(qián)?！?/p>

　　如此規模的投入，高盛——這家神奇的投行，不知還要創(chuàng )造多少人間奇跡。

　　日本教訓敲響中國警鐘

　　社科院日本經(jīng)濟學(xué)會(huì )理事

　　曾在三井物產(chǎn)工作12年，著(zhù)有《三井帝國在行動(dòng)》(——揭開(kāi)日本財團的中國布局)

　　■ 白益民

　　當

　　中國的股市和房市虛火中燒、外國投行們紛紛火上澆油之時(shí)，對于亞洲另一大經(jīng)濟體日本，卻是出奇的低調，而更耐人尋味的是，跟著(zhù)西方人一起唱空日本的，不僅有中國媒體，還包括日本人自己。

　　內滯外強 明退實(shí)進(jìn)

　　事實(shí)上，當初日本國內產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟時(shí)，日本的離岸經(jīng)濟(海外經(jīng)濟)卻欣欣向榮。所謂日本經(jīng)濟長(cháng)期低迷以致于面臨崩潰之類(lèi)的現象與議論，其實(shí)非常片面。遇到麻煩的，主要是日本的“在地經(jīng)濟”(國內經(jīng)濟)。仔細觀(guān)察日本企業(yè)的海外行動(dòng)，便會(huì )發(fā)現，它的離岸經(jīng)濟其實(shí)是在穩定地、高質(zhì)量地成長(cháng)中。

　　據《日本經(jīng)濟的今天和明天》一文引用的日本政策投資銀行的統計和大藏省公布的數字，即使在日本經(jīng)濟低迷的2000年，日本的海外總資產(chǎn)為346兆日元(約合32046億美元)，海外凈資產(chǎn)為12319億美元，它占全球海外凈資產(chǎn)的五成以上。另外，日本的海外總資產(chǎn)中，除去13280億美元為金融債券等投資外，剩下的18766億美元，大都是直接投資于制造業(yè)等各類(lèi)產(chǎn)業(yè)……顯然，美國只能望其項背。

　　近十年來(lái)，日本很多大企業(yè)開(kāi)始從傳統產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域退出，正全面進(jìn)軍新能源技術(shù)領(lǐng)域，尋求新科技革命以實(shí)現新的突圍，一批新科技高技術(shù)產(chǎn)業(yè)正在移師中國。據統計，目前約有二萬(wàn)家日本企業(yè)在中國發(fā)展，其中主要為制造業(yè)，其整體盈利水平很不錯。

　　豐田、本田等大型日資企業(yè)，確實(shí)受到了這次全球經(jīng)濟危機的震蕩，其銷(xiāo)售收入、利潤等增幅有所下降，但是日資企業(yè)在中國的盈利水平依然樂(lè )觀(guān)。經(jīng)濟危機之后，在節能環(huán)保與新能源產(chǎn)業(yè)、電子信息技術(shù)業(yè)、生物科技、裝備制造業(yè)等領(lǐng)域，由于日本企業(yè)掌握有過(guò)硬的先進(jìn)技術(shù)，金融危機后日企將進(jìn)一步擴大市場(chǎng)空間以及領(lǐng)跑幅度。

　　前段時(shí)間中國媒體開(kāi)始炒作“日本不行了”，包括說(shuō)日企從中國撤資，都有種幸災樂(lè )禍的感覺(jué)。其實(shí)在總體上，日本企業(yè)不但沒(méi)有從中國撤資，還在加緊投資。最新的例子，日本王子制紙株式會(huì )社，是三井財團的一個(gè)制紙企業(yè)，在江蘇投了20億美元。日本造紙業(yè)不砍自己的森林，還到澳大利亞去種樹(shù)，這些都是三井物產(chǎn)、豐田公司干的，他們把錢(qián)都儲備在這里。三井物產(chǎn)是日本最大、最老牌的綜合商社，而它和豐田集團都屬于三井財團。

　　中國前一段時(shí)間大煉鋼鐵，需要大量的煤，煤挖多了就會(huì )過(guò)剩，必然會(huì )壓制全球煤價(jià)，也將影響油價(jià)。在這個(gè)過(guò)程中，日本收購海外的煤炭資源加快了。中國還想著(zhù)去收石油的時(shí)候，他們現在開(kāi)始弄煤了。等中國開(kāi)始經(jīng)濟復蘇，鐵礦石價(jià)格又上來(lái)的時(shí)候，你會(huì )發(fā)現日本人把鐵礦石賣(mài)給中國，因為像三井物產(chǎn)這樣的日本綜合商社已經(jīng)占有了全球的很多鐵礦石資源。

　　“捧殺”到“棒殺”

　　日本在今日的低調，顯然是深刻吸取了當年被高調捧殺的教訓。

　　在上世紀60、70年代，日本通過(guò)汽車(chē)、家電等等的出口成為全世界最富有的國家之一，其GDP排在世界第二名，僅次于美國；其人均GDP更是超過(guò)美國，遙據各大經(jīng)濟體之首。

　　1985年9月，美、德、英、法、日五國在紐約的廣場(chǎng)酒店簽署了《廣場(chǎng)協(xié)議》，迫使日幣升值。在日元升值的巨大預期下，大量熱錢(qián)流入日本購買(mǎi)日元并使得日元升值進(jìn)一步加速，這不僅導致日本資產(chǎn)泡沫急速擴大，也使得日本出口制造業(yè)在出口時(shí)遇到極大困難，其面臨的必然選擇就是希望能通過(guò)炒股炒樓能賺一點(diǎn)錢(qián)回來(lái)。

　　由于本幣升值導致的外需下降，擴大內需和投資成為日本當局的最直接選擇。當時(shí)的前川報告中計劃使用430萬(wàn)億日元，在未來(lái)的十年當中陸續投入基礎建設。如此一來(lái)，日本大量的社會(huì )資源被吸納到基礎建設上來(lái)，使得日本私人投資大幅減少。與此同時(shí)，美國的官員、學(xué)者都在國際媒體上面不斷地稱(chēng)贊日本人做得好，稱(chēng)日本會(huì )成為拉動(dòng)世界經(jīng)濟的火車(chē)頭。因此日本各大制造業(yè)、銀行手中擁有了大量的股票、大量的房地產(chǎn)。日本TOPIX指數在不到8年的時(shí)間里幾乎上漲了300%。

　　20世紀80年代末，日本幾乎所有人都陶醉在資產(chǎn)升值和經(jīng)濟總量膨脹的美妙感覺(jué)中。1988年，日本自詡在全球10家最具價(jià)值公司中擁有8家。1987年，日本股市興奮度達到高點(diǎn)，投資者以每股120萬(wàn)日元的價(jià)格購買(mǎi)NTT股票，1個(gè)月內股價(jià)上漲就超過(guò)一倍。

　　與此同時(shí)，日本擁有了2850億美元的美國直接資產(chǎn)與證券資產(chǎn)，控制了超過(guò)3290億美元的美國銀行業(yè)的資產(chǎn)(占美國銀行資產(chǎn)的 14%)，控制了加利福尼亞州銀行業(yè)資產(chǎn)的25%以上以及其未清償貸款的30%，在美國擁有的不動(dòng)產(chǎn)超過(guò)歐共體的總和，購買(mǎi)了美國30%-40%的國債，占有了紐約股票交易所日交易量的25%。

　　在美國市場(chǎng)上，20%的半導體器件、30%以上的汽車(chē)、50%以上的機床以及絕大部分消費類(lèi)電子產(chǎn)品和其他數十種商品和服務(wù)都是日本所提供的，其成就遠遠不是2007年中國所能趕得上的。

　　然而，時(shí)至1989年的時(shí)候，美國發(fā)明了一種新的工具叫做股指認沽期權，當時(shí)由摩根士丹利和所羅門(mén)兄弟公司開(kāi)始阻擊日本。他們勸說(shuō)日本保險公司開(kāi)賭局，美國人進(jìn)來(lái)賭，不管勝負，進(jìn)入賭場(chǎng)就交門(mén)票，日本人同意了。他們賭的是一年之后的日經(jīng)指數，日本人認為日經(jīng)指數不會(huì )跌，因此日本人開(kāi)了無(wú)數的賭局。整個(gè)賭局越做越大，日本人簽了數不清的賭單，全世界都參與進(jìn)來(lái)。

　　到了1989年12月29日，日經(jīng)指數到了前所未有的38915點(diǎn)。這個(gè)時(shí)候，由高盛帶頭阻擊日本，通過(guò)丹麥政府去賣(mài)賭。美國在狙擊日經(jīng)指數之后，日本人才明白原來(lái)股票是可以跌的。股市開(kāi)始崩盤(pán)了，樓市開(kāi)始崩盤(pán)了，日本樓市持續十幾年下跌。整個(gè)日本經(jīng)濟也陷入了長(cháng)達十年的衰退。

　　鏈 接

　　高盛：中國不會(huì )重蹈日本老路

　　當日本人牢記覆轍，學(xué)會(huì )低調做人之時(shí)，國外投行經(jīng)濟學(xué)家卻不約而同地稱(chēng)，中國不會(huì )重蹈日本覆轍。

　　領(lǐng)銜的仍然是高盛。早在2007年1月15日，當中國樓市與股市泡沫已現，國內外各大研究機構紛紛出臺對當年中國經(jīng)濟和資本市場(chǎng)預測報告之時(shí)，高盛在其發(fā)布的2007投資策略報告稱(chēng)，目前中國股市估值水平仍然合理，并且不需擔憂(yōu)中國重演日本股市的一幕。三天后，《21世紀經(jīng)濟報道》以醒目標題“唱多派高盛：中國股市不會(huì )走日本老路”做了報道。

　　高盛認為中國不會(huì )重演日本的老路，給出了兩大理由：

　　首先，日本在20世紀90年代初的低水平利率降低了資本成本，從而使得市盈率大幅上揚。而中國的央行可能在2007年兩次將存貸款利率上調27個(gè)基點(diǎn)，這是央行努力使國內金融環(huán)境回歸正常水平的措施之一。

　　其次，在《廣場(chǎng)協(xié)議》簽訂之后日元的升值也是推動(dòng)市盈率擴張的主要動(dòng)力。在1992-1995 年間，日元升值了30%左右。雖然人民幣兌美元匯率的進(jìn)一步升值或多或少地成為了市場(chǎng)的共識，但是該報告仍然認為中國可能會(huì )讓人民幣以漸進(jìn)的方式升值，以維持實(shí)體經(jīng)濟的穩定性。