獨家專(zhuān)訪(fǎng)中信證券董事長(cháng)王東明

　　Only innovation can bring "blue ocean" An exclusive interview with Wang Dongming, chairman of CITIC Securities

　　文 /本刊特約記者 于 江 王春霞

　　【提要】

　　人無(wú)常態(tài)，水無(wú)常形。證券公司要因市場(chǎng)變而變，該賣(mài)的時(shí)候就得賣(mài)。

　　無(wú)論是為了降低金融市場(chǎng)系統性風(fēng)險，還是提高資源配置效率，當前都必須更加關(guān)注金融體系結構調整。

　　資本市場(chǎng)發(fā)展走過(guò)了20年，真正的創(chuàng )新好像正在成為往事。摸著(zhù)石頭過(guò)河的路，在中國金融市場(chǎng)還要走很久。

　　對多層次資本市場(chǎng)監管，一定要遵循放松管制、審慎監管的原則。

　　【采訪(fǎng)手記】

　　創(chuàng )業(yè)難，守成更難。中信證券自1995年成立，從中小券商到雄踞業(yè)內老大，一路上最神來(lái)之筆，無(wú)疑是率先上市，隨后大舉收購中信建投和華夏基金，盡享資本“藍?！毕葯C。

　　不成想近兩年，中信建投和華夏基金部分股權雙雙面臨“被轉讓”，直接影響幾乎可用慘重形容：中信證券市值自2010年年初高點(diǎn)應聲下探40%；而中信證券2010年年報是否還能蟬聯(lián)業(yè)內之冠，也令投資者心有不安。中信證券是否將從此回歸“紅?！?，雄關(guān)漫漫從頭越？2010年年底，本刊特約記者采訪(fǎng)了中信證券董事長(cháng)王東明。在王東明看來(lái)，“人無(wú)常形，水無(wú)常態(tài)”，但9年前在業(yè)界率先上市給中信證券帶來(lái)的創(chuàng )新機制，是真正的資本藍海。

　　無(wú)奈，不等于無(wú)策

　　當代金融家：按照證監會(huì )的要求，中信證券擁有的華夏基金和中信建投部分股權，雙雙面臨“被轉讓”，成為2010年上市券商最大看點(diǎn)，媒體全年都在跟蹤炒作。您作為中信證券董事長(cháng)，能否以中信證券官方立場(chǎng)，對“被轉讓”做一次全面陳述？

　　王東明：首先，有必要回顧一下當年收購時(shí)的背景。這兩次收購，既是在中信證券業(yè)務(wù)轉型的重要時(shí)點(diǎn)上，也是順應當時(shí)行業(yè)整合的大趨勢。

　　我們在2005年牽頭重組華夏證券時(shí)，正值中信證券啟動(dòng)賣(mài)方業(yè)務(wù)“大網(wǎng)絡(luò )”戰略，但并不是我們主動(dòng)提出。當時(shí)，中國股市經(jīng)歷了長(cháng)達四五年大熊市，交易清淡，券商傭金收入越來(lái)越少。于是，所有券商蜂擁開(kāi)展集合理財，涉足資產(chǎn)管理類(lèi)買(mǎi)方業(yè)務(wù)。由于大量違規操作直到挪用客戶(hù)保證金成風(fēng)，不少券商被拖入泥潭，華夏證券甚至走到破產(chǎn)邊緣。

　　但正是這期間，中信證券恪守規范經(jīng)營(yíng)理念，完成了公司綜合治理，并在2002年底股市非常低迷的時(shí)候，義無(wú)反顧地成功上市，率先進(jìn)入資本藍海，贏(yíng)得發(fā)展先機。時(shí)任北京市市長(cháng)的王岐山當時(shí)有個(gè)想法，與其讓華夏證券破產(chǎn)，不如比較好的公司來(lái)收購它，打造出本土最好的證券公司。于是，北京市政府開(kāi)始與我們商討重組華夏證券。

　　經(jīng)紀業(yè)務(wù)和投行承銷(xiāo)，是證券公司賣(mài)方業(yè)務(wù)的核心。而華夏證券的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)中，這兩項都不錯，特別是經(jīng)紀業(yè)務(wù)：當時(shí)營(yíng)業(yè)部數量近百，經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額在業(yè)內名列前茅。在上有北京市政府出面，下有公司戰略支撐的背景下，2005年8月，我們和當時(shí)的建銀投資(后來(lái)是中央匯金公司)共同作為股東，收購了華夏證券的優(yōu)良經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，組建起中信建投證券公司。我們出資16億元，擁有其60%股權。原來(lái)一個(gè)資不抵債的公司，經(jīng)過(guò)資產(chǎn)重組，獲得了新生，現在每年都有20億元的凈利潤，各項業(yè)務(wù)位列行業(yè)前十名左右。

　　當代金融家：有報道說(shuō)，中信證券收購華夏基金，是早在接手華夏證券重組時(shí)，你們向政府提出的附加條件。當時(shí)中信證券正在構造賣(mài)方業(yè)務(wù)的“大網(wǎng)絡(luò )”，而2003年你們參與了中信基金，握有49%股權。如果此時(shí)又收購華夏基金，你們是如何考慮的？

　　王東明：中信證券自1995年成立，就一直重視超前創(chuàng )新戰略；超前創(chuàng )新才有先機，才有藍海。2004年，我們率先在業(yè)內提出，券商要規范經(jīng)營(yíng)，就要先回歸以經(jīng)紀業(yè)務(wù)和承銷(xiāo)業(yè)務(wù)為核心的賣(mài)方業(yè)務(wù)。這種回歸，是中國證券業(yè)發(fā)展特殊的階段性要求。但是，這不意味著(zhù)我們放棄了買(mǎi)方戰略。其實(shí)，從公司成立之初起，我們一直在培育買(mǎi)方業(yè)務(wù)。特別是上市以后，有了資本優(yōu)勢，以收購兼并快速搭建最優(yōu)買(mǎi)方業(yè)務(wù)平臺，是我們的戰略必選。

　　很巧，在2005年收購華夏證券經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)時(shí)，我們得知，由于金融話(huà)語(yǔ)權基本不在地方政府，華夏基金原大股東—北京市國有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責任公司，正有意不再直接持有基金公司股權，轉而為金融機構提供服務(wù)。我們就提出收購華夏基金股權，并得到監管機構的首肯。后來(lái)用了兩年時(shí)間，先是將華夏基金分散的股權陸續全部集中到華夏基金，把中信基金分散股權全部集中到中信基金，再以華夏基金吸收合并了中信基金。最后，不僅中信證券擁有華夏基金100%股權，同時(shí)也完成了國內第一例基金合并。至此，我們的買(mǎi)方業(yè)務(wù)戰略有了實(shí)質(zhì)性推進(jìn)。

　　當代金融家：作為一家龍頭上市券商，中信證券無(wú)論在戰略規劃還是實(shí)施上，都有藍海和先機。遺憾的是，根據《證券公司監督管理條例》和《證券投資基金管理公司管理辦法》的要求，截至2010年12月31日，中信證券必須將持有中信建投和華夏基金的股權比例，雙雙降到監管標準之內。請問(wèn)進(jìn)展如何？

　　王東明：2010年11月，中信證券已經(jīng)將所持有中信建投60%股權中的45%出讓給北京國資中心，8%出讓給世紀金源投資集團有限公司，并保留了7%的股權，符合監管要求。至于華夏基金，根據監管要求，單一股東出資上限為49%，我們需要出售51%的股權。目前，出售工作還在進(jìn)行中。為了將因此帶來(lái)的影響降到最低，我們希望將這51%股權拆開(kāi)分散賣(mài)，以確保中信證券是最大的單一股東。我們爭取在2011年6月以前完成華夏基金股權轉讓。

　　當代金融家：有評論認為，華夏基金和中信建投是中信證券的左膀右臂，兩家對中信證券的利潤貢獻度超過(guò)20%。此次“被轉讓”，近乎是中信證券被截肢。作為中信證券的掌舵人，在必須忍痛割?lèi)?ài)時(shí)，肯定會(huì )猶豫不舍。此刻，什么在支撐您做出割?lèi)?ài)決斷？

　　王東明：人無(wú)常態(tài)，水無(wú)常形。證券公司要因市場(chǎng)變而變，不能守著(zhù)一件事情不放?，F在看來(lái)，之所以不舍，說(shuō)明原來(lái)的收購成功。但即使現在不賣(mài)，也未必我永遠成功。該賣(mài)的時(shí)候就得賣(mài)！國際金融史上類(lèi)似案例很多。

　　合規，是中信證券一直恪守的經(jīng)營(yíng)原則。變通，只能在合規的前提下進(jìn)行?；仡欀行抛C券歷史，沒(méi)有做過(guò)一件違規的事情?，F在中信證券和華夏基金都是各自行業(yè)的“老大”，違規的成本非常高。我們異常重視自身品牌，一旦因違規導致業(yè)務(wù)資格被停，造成的經(jīng)濟損失將非常巨大?？傊?，中信證券合規經(jīng)營(yíng)的理念不會(huì )改變，哪怕是忍痛割?lèi)?ài)。

　　當代金融家：成也蕭何，敗也蕭何。合規是為了創(chuàng )造更充分的發(fā)展空間。但有時(shí)候，合規也會(huì )制約發(fā)展，甚至帶來(lái)意想不到的損失。有消息說(shuō)，華夏基金于中信證券，有時(shí)也是燙手山芋，為什么？

　　王東明：我們確實(shí)遇到了很大困難。由于中信證券直接控股華夏基金，為了合規，我們今年幾乎與所有銀行的再融資承銷(xiāo)業(yè)務(wù)失之交臂，全年被迫損失1600億元的承銷(xiāo)額度。

　　按照監管要求，說(shuō)白了就是，如果中信證券為上市公司的再融資做承銷(xiāo)，特別是配股再融資，華夏基金就不能持有這些公司的股票。反過(guò)來(lái)，華夏基金持有了哪些上市公司股票，我們就無(wú)緣這些上市公司的再融資。證券公司本身有資格作為基金公司發(fā)起人資格，而投行承銷(xiāo)又是證券公司經(jīng)營(yíng)范圍中的合規業(yè)務(wù)，但在具體操作中，二者卻不能并存，這種監管規定，本身就是矛盾。

　　今年年初招商銀行的再融資，我們曾是其主承銷(xiāo)商之一，但最后被迫退出，因為華夏基金持有招商銀行大量股票。接下來(lái)的興業(yè)銀行、交通銀行、南京銀行、建設銀行和工商銀行，中信證券全部被迫退出主承銷(xiāo)業(yè)務(wù)。只有在中國銀行的再融資中幸免，因為華夏基金持有份額相對較少。這意味著(zhù)，花費數年時(shí)間所積累起來(lái)的客戶(hù)優(yōu)勢，在最后一刻都難以體現。說(shuō)實(shí)話(huà)，我對這樣的監管規定深感不解，但經(jīng)歷今年的慘痛，也促使我們下決心割?lèi)?ài)。

　　當代金融家：兩項股權轉讓?zhuān)瑢?huì )給中信證券帶來(lái)超過(guò)百億的收入，增厚每股凈資產(chǎn)。但分析普遍認為，股權出售后的一次性收益，難敵長(cháng)期利益攤薄帶來(lái)的負面影響。您是否認同此觀(guān)點(diǎn)？

　　王東明：壞事也能變好事。首先，退一步看，如果將這兩個(gè)收購當作是PE直投項目，都是很好的項目啊。僅出售中信建投的部分股權，就給我們帶來(lái)近百億進(jìn)項。我們當年收購時(shí)僅花了16.2億元，如今溢價(jià)5倍賣(mài)出，應該是賣(mài)了個(gè)好價(jià)錢(qián)。

　　其次，這不能單純理解為一次性收益。這筆收益可以作為資本金再去運作。一是再投入到收購中，擴建中信證券在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域的產(chǎn)品線(xiàn)。實(shí)際上，我們一直在建設，包括到境外擴張和股權投資方面的安排。二是可以增厚交易性資金安排的實(shí)力，例如融資融券業(yè)務(wù)和金融衍生產(chǎn)品交易。

　　我們算過(guò)一筆賬，如果中信證券一直持有中信建投60%股權，充其量每年給我們帶來(lái)大約14億元的凈利潤。而如果將我們出售股權所得百億資金再做資本投入，年收益率只要能夠達到15%，財務(wù)上的收益就不會(huì )縮水。

　　當代金融家：當年收購華夏基金和中信建投，無(wú)疑是中信證券資本藍海戰略的成功；如今高溢價(jià)出售，的確可以解讀為投資成功。但從中信證券的戰略格局看，這是否僅僅在戰術(shù)上取勝，戰略上失利呢？

　　王東明：在多層次資本市場(chǎng)的大格局下，戰略著(zhù)眼點(diǎn)要以客戶(hù)為中心，立足于產(chǎn)品線(xiàn)建設和創(chuàng )新，為客戶(hù)提供最好的產(chǎn)品和服務(wù)。這也是中信證券上市以來(lái)的最大戰略。當前，我們至多是戰術(shù)上受挫，不會(huì )對戰略構成大影響。

　　通過(guò)這次股權“被轉讓”，我對證券公司戰略有了更深入認識。以往，我們關(guān)注通道和傭金，后來(lái)我們關(guān)注資產(chǎn)管理，再后來(lái)關(guān)注業(yè)務(wù)整合以及收購兼并。實(shí)際上，證券公司的最大功能，就是要給市場(chǎng)提供流動(dòng)性。例如，中信證券在創(chuàng )業(yè)板的直投業(yè)務(wù)和承銷(xiāo)業(yè)務(wù)，即將有600億元到800億元的股票要解禁，明年會(huì )達到千億元。只要黏住這些資金，我們就有可能收取資產(chǎn)管理手續費以及賺取投資溢價(jià)。關(guān)鍵是怎么樣黏住資金？就是要為這些需要再投資的資金，提供充裕的流動(dòng)性。

　　創(chuàng )造流動(dòng)性，這才是證券公司最重要的戰略，也是證券公司投資銀行在行業(yè)中的重要責任。在此過(guò)程中，第一可以?huà)赍X(qián)，第二可以拿到更多業(yè)務(wù)，第三可以發(fā)現更多業(yè)務(wù)。這些對我來(lái)講，比簡(jiǎn)簡(jiǎn)單單掙點(diǎn)錢(qián)有意義得多。因此，中信證券會(huì )永遠處于不斷變化狀態(tài)。某塊資產(chǎn)如果盈利不夠，或者出了什么大問(wèn)題，就把它賣(mài)掉。然后，或者打造更盈利的產(chǎn)品，或者買(mǎi)更盈利的業(yè)務(wù)資產(chǎn)。如此循環(huán)往復，使中信證券形成一個(gè)相對比較輕的架構，而不是好與不好都永遠經(jīng)營(yíng)下去。

　　當代金融家：自中信證券2003年上市以來(lái)，一路高歌猛進(jìn)，2010年是上市以來(lái)“被危機”的一年。作為一個(gè)上市公司董事長(cháng)，您對這次為了合規而給投資人帶來(lái)的風(fēng)險，有什么話(huà)要說(shuō)嗎？

　　王東明：對于證監會(huì )提出的“一參一控”政策，我們至今有些保留意見(jiàn)。從國際經(jīng)驗來(lái)看，匯豐銀行是恒生銀行的大股東，但二者的業(yè)務(wù)在香港都發(fā)展很好。它們之間必然有競爭，但只要能把這種競爭處理好，雙方各有空間。

　　對中信證券而言，與中信建投的關(guān)系一直是有協(xié)調的。例如在承銷(xiāo)業(yè)務(wù)上，如果遇到兩家同時(shí)去搶一個(gè)發(fā)行體，那么誰(shuí)先到了，以誰(shuí)為主；既有一定競爭，同時(shí)也有協(xié)調，但沒(méi)出現惡性競爭?，F在是證監會(huì )堅持“一參一控”，中信證券被迫轉讓中信建投和華夏基金部分股權。同時(shí)我們感到，創(chuàng )新越來(lái)越艱難，就是因為條條框框太多。

　　不怕做錯，就怕不做

　　當代金融家：我現在最想知道的是，上世紀末本世紀初，挪用客戶(hù)保證金謀發(fā)展，可謂券商籌資的“紅?！睉鹇?。中信證券卻在2002年大熊市時(shí)，走出上市籌資的“藍?！睉鹇?。雖然這讓中信證券成為了龍頭老大，但假設2010年“被非老大”，當年第一個(gè)吃螃蟹，又意義何在？

　　王東明：上市給我們帶來(lái)的，決不僅僅是資產(chǎn)規模擴張。如果就是為了圈錢(qián)，我們不會(huì )在2002年股市那么低迷的時(shí)候還堅持上市。

　　中信證券成立于1995年，一開(kāi)始是有限責任公司，1999年變成股份制公司。當時(shí)叫法人股公司，私募了48家股東，每股1.6元。2002年底，中信證券上市發(fā)行價(jià)僅4.5元，而且市況非常差，滬市單邊日成交僅幾十億元，是當時(shí)的常規量，持續了一年左右，讓人幾乎看不到上市帶來(lái)的希望。2003年1月6號掛牌當天，差點(diǎn)破發(fā)。但不論是當時(shí)、現在還是以后，中信證券真正崛起是起步于上市，這個(gè)結論永遠不會(huì )變。

　　第一，中信證券從此變?yōu)楣姽?，開(kāi)始接受各方面監督，也帶動(dòng)了一批券商上市。在集合理財大案頻發(fā)、挪用客戶(hù)保證金成風(fēng)的時(shí)代，券商的公信力曾降到谷底。后來(lái)券商逐漸走向規范，重拾投資者公信，上市并受到公眾監督，起到很大作用。第二，雖然上市只募集了18億元，現在看來(lái)并不多，但在那個(gè)人無(wú)我有的時(shí)代，確實(shí)給了我們發(fā)展先機。第三，上市后可以不斷通過(guò)二級市場(chǎng)融資，資產(chǎn)規模持續放大。例如，2005年時(shí)，我們的凈資產(chǎn)才53.74億元；2006年定向增發(fā)募集資金46.41億元，凈資產(chǎn)達到123.1億元；2007年又公開(kāi)增發(fā)融資250億元。兩年時(shí)間凈資產(chǎn)翻了近10倍，達到516億元，這是僅靠自身經(jīng)營(yíng)不可能有的效果。第四，利用上市所募集的資金，我們可以借資本杠桿力量快速發(fā)展，包括我們的大網(wǎng)絡(luò )、大項目和大平臺戰略，都是有雄厚資本墊底，才能提前布局，在第一時(shí)間收獲只有先期進(jìn)入者才能享有的豐厚回報。

　　當代金融家：早在2002年傭金放開(kāi)后，券商實(shí)際上就進(jìn)入了后通道時(shí)代。但多數還主要靠通道掙錢(qián)。然而近兩年，中信證券直投(PE)業(yè)務(wù)在創(chuàng )業(yè)板上非常耀眼，大象起舞，讓業(yè)界對券商的非通道業(yè)務(wù)有了新的想象空間。我們還獲悉，中信證券正在強化買(mǎi)方業(yè)務(wù)戰略。請您詳細介紹一下，什么是證券公司的買(mǎi)方業(yè)務(wù)戰略？

　　王東明：買(mǎi)方業(yè)務(wù)就是依靠證券公司自有資本開(kāi)展的業(yè)務(wù)。中信證券業(yè)務(wù)特征有三強三弱：賣(mài)方業(yè)務(wù)強，買(mǎi)方業(yè)務(wù)弱；傳統業(yè)務(wù)強，創(chuàng )新業(yè)務(wù)弱；國內業(yè)務(wù)強，境外業(yè)務(wù)弱。為了加快發(fā)展，我們現在要大力打造買(mǎi)方業(yè)務(wù)、創(chuàng )新業(yè)務(wù)和境外業(yè)務(wù)，為的是平衡業(yè)績(jì)的周期性波動(dòng)，進(jìn)一步提升自身盈利能力。大概從2005年開(kāi)始，經(jīng)過(guò)四五年培育和發(fā)展，中信證券買(mǎi)方業(yè)務(wù)平臺已經(jīng)搭建起來(lái)。這部分業(yè)務(wù)包括：資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、交易與衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)、銷(xiāo)售交易業(yè)務(wù)和直接投資業(yè)務(wù)。

　　早在2007年，中信證券就成立了中信產(chǎn)業(yè)基金管理公司，主要是募集和管理股權(PE)基金業(yè)務(wù)，目前管理綿陽(yáng)基金第二期產(chǎn)業(yè)基金，規模從最初的60億元增長(cháng)到了90億元。2008年，成立全資子公司金石投資有限公司，以持有少數股權方式，向具有投資價(jià)值的高成長(cháng)性目標企業(yè)提供長(cháng)期資本支持。另外，我們還成立了企業(yè)發(fā)展融資部，未來(lái)要給直投公司提供項目。近兩年，買(mǎi)方業(yè)務(wù)對公司的貢獻率一直在提升。

　　當代金融家：在很多投資者看來(lái)，中國證券公司治理有獨特的劣根性，主要是挪用客戶(hù)保證金給投資者帶來(lái)的傷痛依然還在。作為券商老將，您見(jiàn)證了中信證券如何特立獨行，從小到大、由弱變強，甚至強到“被不強”。在您看來(lái)，做好一家證券公司，需要必備哪些條件？

　　王東明：規范運作，在我看來(lái)是第一要素，也是業(yè)界共識。我想重點(diǎn)補充的是以下三點(diǎn)：

　　一是要有比較負責任的大股東。七八年前，之所以挪用客戶(hù)保證金那么猖狂，多數是大股東出問(wèn)題。董事會(huì )、股東和管理層之間，必須建立起相互制約的機制。中信證券這些年之所以沒(méi)有出現違規，大股東負責任很重要。雖然前些年，全行業(yè)在引入民營(yíng)資本時(shí)出了問(wèn)題，不少民營(yíng)大股東動(dòng)了客戶(hù)保證金，甚至導致證券公司清盤(pán)，但我還是堅持認為，好股東不能以民營(yíng)和國有背景區分。我想強調的是，政府做大股東不太合適，因為政府派出的高管，很多不了解證券公司的機制和文化，特別是不懂得證券公司特殊的激勵機制。

　　二是要有好的運營(yíng)機制和企業(yè)文化。一家證券公司，運營(yíng)效率主要靠機制，人才凝聚力主要靠文化。證券行業(yè)是一個(gè)充分競爭的行業(yè)，走一個(gè)團隊，很可能帶走一批業(yè)務(wù)，甚至讓原有業(yè)務(wù)垮掉。非常典型的是投資銀行文化。投行的人一般沒(méi)有太多廢話(huà)，開(kāi)會(huì )很少，但團隊凝聚力很強，決策機制具有快速反應能力，因為證券公司資產(chǎn)負債的性質(zhì)變化，瞬間就可能完成。

　　三是領(lǐng)導班子必須具有前瞻性。當今中國，處于多層次資本市場(chǎng)建設的加速期，新市場(chǎng)新制度新產(chǎn)品，競爭正在白熱化，這要求證券公司領(lǐng)軍者，必須有提前謀篇布局的意識和能力。中信證券從上市至今，正是得益于此。我們的很多業(yè)務(wù)，都先于同業(yè)兩三年投入，不僅僅在人力資源和財務(wù)上投入，而是在各方面都投入。當別人都明白的時(shí)候，我們已經(jīng)占領(lǐng)了制高點(diǎn)。例如，固定收益業(yè)務(wù)，從1995年成立中信證券起，我們就有相應的人員和團隊，那時(shí)中國還沒(méi)有債券行業(yè)。目前，我們的固定收益業(yè)務(wù)在證券業(yè)坐上頭把交椅，規模承銷(xiāo)甚至能與銀行有一拼。

　　當代金融家：自從上市以來(lái)，中信證券一直大步快跑，緊鑼密鼓創(chuàng )新。這次遭遇“被轉讓”漩渦，加之進(jìn)入后金融危機時(shí)代帶來(lái)監管擴張，是否意味著(zhù)你們要放慢創(chuàng )新步伐？

　　王東明：我們不想放慢腳步。中國改革開(kāi)放30年的重要經(jīng)驗，就是不怕做錯事，而怕不做事。實(shí)踐是檢驗真理的標準，摸著(zhù)石頭過(guò)河的路，在金融領(lǐng)域不是不用走了，而是還要走很久。

　　但是，我們的腳步在“被放慢”，因為現在證券行業(yè)乃至整個(gè)金融業(yè)，都在很大程度上陷于創(chuàng )新能力非常不足的尷尬。當然，根源不在市場(chǎng)，市場(chǎng)孕育著(zhù)巨大的創(chuàng )新能力和創(chuàng )新愿望，是目前的監管方式將其完全抑制了。

　　首先，所有創(chuàng )新產(chǎn)品都要到監管部門(mén)去審批，使本來(lái)自下而上的創(chuàng )新文化，被自上而下的監管文化替代了。其次，正是因為創(chuàng )新文化被監管文化所取代，導致金融產(chǎn)品創(chuàng )新不是以客戶(hù)為中心，不能按照客戶(hù)真正的需求去設計和發(fā)行產(chǎn)品，而是閉門(mén)造車(chē)，把只能是監管部門(mén)批準的很少幾種產(chǎn)品主觀(guān)地套給所有客戶(hù)。

　　還有一個(gè)更嚴重的問(wèn)題，即當這種監管導向的產(chǎn)品創(chuàng )新屢屢遇挫，為了免責，很多金融機構就喪失了創(chuàng )新意愿。中國的市場(chǎng)畢竟太大，產(chǎn)品又太少，金融機構目前怎么都可以活。但這樣下去的結果非常令人擔憂(yōu)。握有豐富金融資源的金融機構，對整個(gè)社會(huì )投資的結構導向和資源配置效率，都起不到好作用。

　　雞蛋，別放一個(gè)籃兒里

　　當代金融家：過(guò)去30年的中國經(jīng)濟改革，是以企業(yè)改革為主線(xiàn)，資本市場(chǎng)的作用被肯定。2011年是“十二五”規劃的開(kāi)元之年，中國經(jīng)濟改革主戰場(chǎng)，已經(jīng)從企業(yè)改革提升到產(chǎn)業(yè)結構升級，重點(diǎn)要大力推進(jìn)戰略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。我的問(wèn)題是，資本市場(chǎng)直接作用的是企業(yè)，而到了產(chǎn)業(yè)結構升級階段，資本市場(chǎng)的作用是否也要升級，將如何實(shí)現？

　　王東明：資本市場(chǎng)的根本作用，就是創(chuàng )造流動(dòng)性，并有效配置資源?？纯粗袊漠a(chǎn)業(yè)結構現狀，最大的問(wèn)題之一，是產(chǎn)業(yè)集中度太低，大行業(yè)里布滿(mǎn)小企業(yè)，資源配置效率極低。我提倡加大產(chǎn)業(yè)集中度。大企業(yè)的優(yōu)勢很明顯，一是可以提高企業(yè)內外的資源配置效率；二是可以提高企業(yè)運營(yíng)的規范概率，因為大企業(yè)品牌度高，品牌成本自然也高，因此犯規的成本也隨之加大。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)越大，規范性越強。

　　從資源配置角度看，產(chǎn)業(yè)結構升級和產(chǎn)業(yè)集中度升級，必定伴隨著(zhù)收購兼并、重組的過(guò)程。而完成這一系列動(dòng)作的載體，就是資本市場(chǎng)。當一個(gè)企業(yè)確實(shí)經(jīng)營(yíng)不下去了，如果沒(méi)有資本市場(chǎng)，可能就得等死。而現在，只要有合理的定價(jià)，有中介機構用善意甚至敵意的方式，使瀕死的資源在資本市場(chǎng)以兼并重組形式流轉起來(lái)，完全可以在實(shí)現產(chǎn)業(yè)機構升級前提下，盤(pán)活企業(yè)資源。

　　當代金融家：相對于實(shí)體經(jīng)濟中的產(chǎn)業(yè)結構調整，中國金融市場(chǎng)是否也面臨結構調整？再結合產(chǎn)業(yè)結構升級要以建立創(chuàng )新型國家為導向，中國金融市場(chǎng)的結構失調體現在哪方面？將給中國經(jīng)濟帶來(lái)哪些影響？

　　王東明：對金融體系來(lái)說(shuō)，很重要的原則是雞蛋不能放在一個(gè)籃子里。通常人們更關(guān)注的是，中國直接融資比例只占10%，90%都是銀行的間接融資。一旦國家經(jīng)濟發(fā)展速度放緩，在這種失調的金融體系中，間接融資的不良資產(chǎn)會(huì )最先浮出水面。而當間接融資比例過(guò)大時(shí)，系統性風(fēng)險可能會(huì )迅速爆發(fā)。這個(gè)問(wèn)題的確很?chē)乐?。但在當前，與潛在風(fēng)險相比，還有更顯性的效率問(wèn)題。

　　中國金融市場(chǎng)結構失調，給中國經(jīng)濟帶來(lái)的最直接、最快速影響，將是降低金融資源的配置效率，尤其是對中小企業(yè)，會(huì )有更大的負面影響。從金融資源對實(shí)體經(jīng)濟的支持路徑看，大企業(yè)可以?xún)蓷l腿同時(shí)配置資源，長(cháng)期融資靠直接融資，短期融資更多地靠間接融資。但對中小企業(yè)而言，更多是要靠直接融資。顯而易見(jiàn)，只要中國直接融資比例持續低迷，必然會(huì )對中小企業(yè)發(fā)展形成掣肘。而要建設創(chuàng )新型國家、實(shí)現產(chǎn)業(yè)結構升級，中小企業(yè)缺乏活力是難以實(shí)現的。

　　當前，無(wú)論是降低金融市場(chǎng)系統性風(fēng)險，還是提高資源配置效率，都必須更加關(guān)注中國金融體系的結構調整了。

　　當代金融家：2010年，隨著(zhù)創(chuàng )業(yè)板和股指期貨的推出，中國多層次資本市場(chǎng)初步形成。然而與發(fā)達國家成熟資本市場(chǎng)相比，中國資本市場(chǎng)發(fā)展過(guò)于注重股票市場(chǎng)和與股票市場(chǎng)相聯(lián)系的衍生品市場(chǎng)，債券市場(chǎng)發(fā)展滯后。固定收益業(yè)務(wù)一直是中信證券的拳頭業(yè)務(wù)，您對中國債券市場(chǎng)發(fā)展有何高見(jiàn)？

　　王東明：中國的債券市場(chǎng)一直發(fā)展比較緩慢，主要是制度原因。迄今為止，即便是浸淫資本市場(chǎng)多年的證券公司專(zhuān)業(yè)人員，很多對債券市場(chǎng)的理解還都非常膚淺。就連中國的《證券法》，似乎也應該更名為《股票法》，因為其中幾乎沒(méi)有覆蓋債券的內容。為了促進(jìn)中國債券市場(chǎng)加快建設，已經(jīng)不能再用監管股票的思路去監管債券市場(chǎng)了。

　　這樣一個(gè)監管格局，也折射出中國債券市場(chǎng)的發(fā)展現狀。目前，銀行間債券市場(chǎng)發(fā)展規模已經(jīng)是數以萬(wàn)億計，而交易所市場(chǎng)的規模還非常小，才數以千億計，完全不是一個(gè)數量級。按照國際慣例，固定收益市場(chǎng)的規模應該是遠遠大于股票市場(chǎng)規模，但我們的情況并非如此。

　　當銀行間市場(chǎng)發(fā)展到很大時(shí)，交易所這邊想發(fā)展都變得很難了。因為銀行間市場(chǎng)不僅規模大，從市場(chǎng)深度、交易品種、參與機構等各方面來(lái)看，都比交易所市場(chǎng)有優(yōu)勢。對逐利的資金而言，那里就如同一個(gè)巨大的吸鐵石，稍不注意就把資金吸過(guò)去了。

　　創(chuàng )新，本應自下而上

　　當代金融家：自1990年代末開(kāi)始，審慎監管開(kāi)始替代傳統監管，在成熟金融市場(chǎng)已被普遍采納。審慎監管的核心是放松管制，但同時(shí)必須加強對風(fēng)險的跟蹤、預警和防范。以審慎監管的原則來(lái)衡量，您如何評價(jià)中國金融市場(chǎng)的監管現狀？

　　王東明：中國金融市場(chǎng)改革已經(jīng)30年，資本市場(chǎng)發(fā)展也整整走過(guò)20年。而真正的創(chuàng )新，在很大程度上不是最近的事情，好像正在成為往事。近兩年，中央政府高調提出建設創(chuàng )新型國家。一是因為后金融危機時(shí)代全球經(jīng)濟洗牌，加上全球進(jìn)入低碳經(jīng)濟時(shí)代，這都給了中國更多機會(huì )，努力從全球產(chǎn)業(yè)鏈下游走向上游。二是政府最高層領(lǐng)導也感到，這些年創(chuàng )新動(dòng)力不如以前，步伐在放慢。具體到監管機構，越來(lái)越多的官員怕問(wèn)責，而免責最穩妥的辦法就是少創(chuàng )新少干事。

　　但是我注意到，人民銀行這些年在創(chuàng )新方面確實(shí)做了很多非常有意義的嘗試，在監管思路上也更開(kāi)放。我舉個(gè)例子：針對市場(chǎng)需求，中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì )近年推出了很多新產(chǎn)品，包括短期融資券、中期票據等等。最近，交易商協(xié)會(huì )又力推信用違約互換(CDS)。不僅銀行主體可以參與，人民銀行還從證券公司中選擇了兩家參與其中，我們便是其中之一。

　　但是，中國現在實(shí)施的是機構監管，而非功能監管，證券公司歸口證監會(huì )監管。而證監會(huì )要求，推出任何創(chuàng )新產(chǎn)品，都須經(jīng)證監會(huì )審核批準。結果，雖然人行已經(jīng)給我們放了綠燈，為了等證監會(huì )的通行證，我們還是什么都不能做，只能等。

　　當代金融家：在當前我國資本市場(chǎng)發(fā)展水平上，繼續放松管制可行嗎？在放松管制前提下加強監管，最重要該監管什么？

　　王東明：中國資本市場(chǎng)發(fā)展，已經(jīng)從單一股票市場(chǎng)的平面發(fā)展階段，進(jìn)入到多層次資本市場(chǎng)的立體發(fā)展階段。多層次資本市場(chǎng)的立體架構，是由大量創(chuàng )新產(chǎn)品匹配組合而成。沒(méi)有豐富多樣的產(chǎn)品創(chuàng )新，多層次資本市場(chǎng)就失去了生存和發(fā)展的空間。

　　金融產(chǎn)品與實(shí)物產(chǎn)品最大的區別在于，金融產(chǎn)品的規格和質(zhì)地，基本都是由法規界定出來(lái)的。因此，監管模式?jīng)Q定了金融產(chǎn)品生產(chǎn)和銷(xiāo)售的方式、速度，也決定了多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展效率。從國外成熟金融市場(chǎng)的經(jīng)驗看，對單一股票市場(chǎng)的監管模式，并不適用于多層次資本市場(chǎng)的監管。對多層次資本市場(chǎng)的監管，一定要遵循放松管制、審慎監管的原則。

　　請設想一個(gè)極端情景：如果進(jìn)入浮動(dòng)利率時(shí)代，當產(chǎn)品不能在系統中實(shí)現參數化動(dòng)態(tài)設置，而是每一個(gè)產(chǎn)品都要報證監會(huì )批準，我們將如何與那些可以實(shí)現參數化動(dòng)態(tài)設置的國外產(chǎn)品競爭？因此，放松管制前提下的審慎監管，最重要的手段就是監管信息披露。

　　當代金融家：您有相關(guān)案例可以與讀者分享嗎？

　　王東明：比如說(shuō)，當華夏基金持有幾大銀行股票時(shí)，中信證券作為華夏基金的控股股東，卻因此沒(méi)有資格做這些銀行再融資承銷(xiāo)商的相關(guān)規定，我們對此就深感不解。華夏基金持有工商銀行的股票，并不是在一個(gè)時(shí)點(diǎn)上買(mǎi)入，而是經(jīng)過(guò)若干年形成的持倉。但中信證券的承銷(xiāo)業(yè)務(wù)，一定是在某個(gè)時(shí)點(diǎn)進(jìn)入，華夏基金此前的建倉，與中信證券并無(wú)關(guān)系。我認為，遇到這樣的情況，最好的辦法就是監管信息披露，在中信證券申請這些銀行主承銷(xiāo)業(yè)務(wù)資格時(shí)，中信證券和華夏基金同時(shí)公告，讓市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行監督。

　　最后我想說(shuō)的是，我們不應該忘記，上市公司有其治理結構，有董事會(huì )和股東大會(huì )，他們對這個(gè)企業(yè)的情況更加了解和熟悉，而且違規成本現在很高。因此，只要將信息披露監管到位，已經(jīng)是最有效的風(fēng)險防范式的審慎監管模式了。

　　或許，我們需要對中國的監管模式做一下反思。如果什么都要批準，即便批準過(guò)關(guān)，一旦在實(shí)施環(huán)節上出了問(wèn)題，監管機構是否能最終負責？

　　“大”品牌戰略

　　文 /本刊特約記者 王春霞

　　中信證券的超前戰略，是用別人長(cháng)板比自己短板，逼出來(lái)并堅守住的— “大品牌”戰略。

　　在中信證券的發(fā)展戰略中，”大“是先拔頭籌的品牌制高點(diǎn)。創(chuàng )立15年來(lái)，中信證券一直秉承大項目戰略、大網(wǎng)絡(luò )戰略、大平臺戰略和國際化戰略。

　　2006年中國工商銀行上市，中信證券位列主承銷(xiāo)商之一，承銷(xiāo)費賺了2億元。但公司內部很有些人覺(jué)得虧，因為如果去打新股，據說(shuō)能翻番賺4億元?！笆且蛐鹿傻?億，還是要這個(gè)2億？”中信證券總經(jīng)理程博明回憶道，“當然是后者！因為工行上市成就了全球最大IPO，具有非常大的影響力?！?/p>

　　“自從我2005年就任中信證券常務(wù)副總經(jīng)理以來(lái)，每年的工作報告，基本都是談問(wèn)題”，中信證券總經(jīng)理程博明告訴記者。而程博明在挑毛病時(shí)用的數據，則來(lái)自《證券行業(yè)競爭力評價(jià)分析》。這是中信證券的一個(gè)內部報告，主要是用中信證券的業(yè)務(wù)數據，與競爭對手的逐項攀比，并不斷對整體業(yè)務(wù)架構進(jìn)行調整。目前，中信證券已經(jīng)從以往突出賣(mài)方戰略，快速向買(mǎi)賣(mài)雙棲、甚至更注重打造買(mǎi)方大平臺的戰略方向轉移。

　　大項目戰略

　　大項目，是中信證券大品牌戰略的第一項內容，也是最早啟動(dòng)的“大”戰略。在中信證券看來(lái)，投行不僅僅是掙錢(qián)，而是要通過(guò)大項目的影響力，來(lái)提升中信證券的市場(chǎng)影響力和品牌效益。

　　首先是數量大。15年來(lái)，中信證券在A(yíng)股市場(chǎng)已完成近200宗IPO、配股、增發(fā)、可轉換等各類(lèi)主承銷(xiāo)項目。其次是客戶(hù)大。在中信證券的大客戶(hù)中，行業(yè)龍頭云集，包括鐵道部、中行、工行、建行、中國石油、長(cháng)江電力、中石化、中海油、中國鋁業(yè)、中國人壽、中國平安、寶鋼股份、武鋼股份、東方電氣、國航、國家電網(wǎng)、中國鐵建、中國華能、萬(wàn)科、招商地產(chǎn)等。其中，工行和中石油兩項目分別兩次刷新了全球最大規模IPO紀錄。

　　除了“大”以外，大項目戰略同時(shí)追求業(yè)內排名最優(yōu)。中信證券股票承銷(xiāo)業(yè)務(wù)，在2003年~2009年7年中，4年位列行業(yè)第一，2年行業(yè)第二。2009年，中信證券及控股公司完成的債券主承銷(xiāo)在業(yè)內的市場(chǎng)份額為12.78%，僅次于工商銀行。

　　大網(wǎng)絡(luò )戰略

　　大項目戰略，奠定了中信證券投行業(yè)務(wù)在業(yè)內的“龍頭”地位；大網(wǎng)絡(luò )戰略的實(shí)施，則確保了中信證券在經(jīng)紀業(yè)務(wù)上的強勢。

　　從2002年開(kāi)始，中信證券通過(guò)收購萬(wàn)通證券、華夏證券和金通證券的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，實(shí)現了物理網(wǎng)點(diǎn)快速擴充。此外，中信證券旗下的中證期貨有限公司，為中國金融期貨交易所全面結算會(huì )員，同時(shí)還是上海期貨交易所、大連商品交易所和鄭州商品交易所的正式會(huì )員。截至2010年末，中信證券及控股、參股公司在境內合計擁有證券營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)247家，股票、基金交易額市場(chǎng)份額排名第一。中信證券旗下的中證期貨，在全國重點(diǎn)城市設立6家營(yíng)業(yè)部。

　　在大網(wǎng)絡(luò )戰略之下，中信證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)的利潤貢獻率每年都保持在50%的水平。即使2010年出售了中信建投53%的股權，中信證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額或仍將保持全行業(yè)第一。

　　大平臺戰略

　　在多層次資本市場(chǎng)時(shí)代，買(mǎi)方業(yè)務(wù)戰略?xún)?yōu)劣，將在很大程度上決定證券公司核心競爭力的強弱。買(mǎi)方業(yè)務(wù)，即需要動(dòng)用公司資本金的業(yè)務(wù)。握有融資先機的中信證券，已有大量自有資金需要盤(pán)活。在賣(mài)方業(yè)務(wù)戰略成熟穩健的同時(shí)，中信證券一直積極推進(jìn)買(mǎi)方業(yè)務(wù)戰略—大平臺。之所以確定為大平臺戰略，主要是業(yè)務(wù)條線(xiàn)眾多。

　　中信證券先后對40家公司進(jìn)行了直接投資，其中神州泰岳、昊華能源、機器人等公司已經(jīng)實(shí)現在創(chuàng )業(yè)板上市，而且表現不俗。今明兩年，隨著(zhù)多家公司的股權解禁，直接投資業(yè)務(wù)對中信證券利潤的貢獻將得以體現。

　　程博明特別指出，因為監管的原因，中信證券不得不出售中信建投和華夏基金的股權?！凹热蛔屛覀冑u(mài)，那就當PE直投項目。如果我每年都有這樣的幾個(gè)直投項目，就可以很大程度上平滑中信證券的業(yè)績(jì)波動(dòng)?！?/p>

　　除了直投業(yè)務(wù)之外，市場(chǎng)中的新業(yè)務(wù)品種，只要監管允許，中信證券總想力拔頭籌，原則是可持續發(fā)展，全方位推進(jìn)產(chǎn)品線(xiàn)建設，而不僅僅是開(kāi)發(fā)一堆新產(chǎn)品。

　　長(cháng)遠業(yè)務(wù)布局，需要一系列后臺體系支撐。例如，在人員考核上，中信證券管理層并不急功近利，而是充分發(fā)揮業(yè)務(wù)人員的主觀(guān)能動(dòng)性。對于剛剛開(kāi)展的新業(yè)務(wù)，不以利潤為考核目標，而是圍繞其隊伍建設、項目?jì)?、與監管層溝通、內部管理流程等因素來(lái)綜合評估。

　　以資產(chǎn)證券化為例，中信證券早在4年前就成立了專(zhuān)門(mén)的部門(mén)，配備了數十人的團隊，專(zhuān)門(mén)進(jìn)行研究和開(kāi)發(fā)。雖然企業(yè)資產(chǎn)證券化和信貸市場(chǎng)證券化，現在都沒(méi)有大規模開(kāi)展，但程博明對這項業(yè)務(wù)的前景保有信心。

　　國際化戰略

　　國際化戰略是中信證券一以貫之、但也布滿(mǎn)荊棘的道路。2007年，中信證券全面接盤(pán)了香港的中信資本，成立全資子公司中信證券國際有限公司，下設多家子公司，分別持有投行、股票及期貨經(jīng)紀、資產(chǎn)管理、自營(yíng)投資等業(yè)務(wù)牌照。2010年8月，中信證券向中信證券國際增資4億美元，主要用于提升其在投資境外基金、開(kāi)展中長(cháng)期股權投資等方面的實(shí)力。2008年，中信證券繼續其國際化擴張，擬收購貝爾斯登，但因受金融危機沖擊未果。目前，中信證券正在洽購里昂證券。

　　打造國際化管理團隊，是國際化戰略的另一項重要內容。目前在中信證券的管理團隊和員工中，已經(jīng)引入10多位外籍人員。最高階位者是中信證券執行委員會(huì )委員、日籍的德地立人。

　　記者截稿時(shí)還不得而知，在2010年中信證券的工作總結中，當中信證券與競爭對手的數據再次PK，是否會(huì )對“大”戰略做某些調整。但有一點(diǎn)是明確的，盡管中信證券2010年遭遇到上市以來(lái)的最大挑戰，超前戰略下的“大”戰略，或許已經(jīng)是中信證券找到的藍海。