一個“幽靈”，海外收購的“幽靈”，在全中國游蕩。PE也無法逃脫這個“幽靈”的影響，其在海外并購中的角色似乎日漸活躍。

　　上個月初復(fù)星國際（00656.HK）宣布擬以8458.8萬歐元收購希臘珠寶零售品牌芙麗芙麗（Folli Follie）9.5%的股權(quán)。這并非復(fù)星國際首次涉足海外并購，去年其與美國保德信金融集團(tuán)聯(lián)合成立的基金收購了法國連鎖度假酒店地中海俱樂部7.1%的股權(quán)。

　　類PE的復(fù)星國際只是海外投資的主體之一，純粹的PE基金更活躍。從一早就立足跨境投資的中信資本、曼達(dá)林基金以降，新近也有本外幣PE基金加入這個團(tuán)體，比如聯(lián)宇投資（Unitas Capital）4月份對荷蘭海沃集團(tuán)的收購，乃至此前專注于國內(nèi)市場的弘毅投資購入新加坡上市公司柏康國際（Biosensors，BIG：SP）29.4%的股權(quán)，成為這家心血管支架制造商的控股股東。

　　“這種面向中國市場、對接中國和海外市場的并購機會正在快速增加”。聯(lián)宇投資合伙人曹宸綱此前接受本報記者采訪時曾如此評價其對海沃的投資。海外企業(yè)想要開拓中國企業(yè)，而國內(nèi)市場又看中其產(chǎn)品和技術(shù)優(yōu)勢。

　　對這種趨勢的預(yù)判，甚至讓一些做投行的也跳進(jìn)來淘金。新型投行貝祥把自己賣給了加拿大上市公司Canaccord，意圖就是從跨境投資、并購中分得一杯羹。而復(fù)星收購地中海俱樂部則是由A Capital撮合的。

　　為了掘金“中歐跨境投資”，A Capital的CEO龍博望在今年4月又成立了亞歐聯(lián)合資本，這只總規(guī)模為30億人民幣的基金，其設(shè)立出發(fā)點是“不少中國LP都對共同投資和幫助中國企業(yè)走出去非常有興趣”。

　　“在大潮中”

　　有數(shù)據(jù)可佐證：2011年第一季度的跨國并購案達(dá)到41起，其中披露金額的31起并購案涉及83.38億美元。對比去年第四季度，并購數(shù)量增長了2.5倍多；而并購金額則比去年第一季度的23.30億美元同比增增了257.4%。

　　中國的跨境并購從2009年的低點開始持續(xù)升溫，普華永道《2010年企業(yè)并購回顧與前瞻報告》的統(tǒng)計顯示，2010年中國海外投資并購的總量達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的188宗，金額則從2009年的300億美元增長到超過380億美元。“金融危機以及匯率的變化”都是人民幣出海的重要原因。

　　這股趨勢在未來應(yīng)該仍然會升溫。畢馬威香港并購咨詢服務(wù)主管方恩禮（Jeremy Fearnley）指出：在金融危機前許多公司對在中國市場拓展業(yè)務(wù)的態(tài)度只是“有則更好”，但現(xiàn)在已經(jīng)是當(dāng)務(wù)之急。“現(xiàn)在他們又擁有充裕的現(xiàn)金儲備和借貸能力了”，比如香港企業(yè)的凈負(fù)債水平預(yù)計在未來12個月內(nèi)將下降49%，再加上能夠繼續(xù)保持充?，F(xiàn)金都保證了它們的海外并購能力。

　　中國內(nèi)地企業(yè)的凈負(fù)債水平盡管預(yù)計在未來12個月會從現(xiàn)在的平均14.8%上升到16%，“但這也可以視作是內(nèi)地銀行對本土企業(yè)的支持力度增強，這是幫助本地企業(yè)落實海外擴展計劃的關(guān)鍵”。

　　“新變化”

　　在這股浪潮中，如今涌現(xiàn)出一些新的浪花。那些備受關(guān)注的案例中除了資源性案例外，還有了其他行業(yè)的身影。

　　資源仍占據(jù)中國海外并購的主體，2010年中國海外并購中采礦、金屬以及化工等原材料行業(yè)的并購案例數(shù)量仍有67宗，排到了第一位。但普華永道也指出，機器設(shè)備、汽車制造乃至高科技行業(yè)也正在成為并購對象。僅以高科技行業(yè)為例，其并購數(shù)量就從2009年的11宗上升到了2010年的24宗。

　　與消費相關(guān)的大行業(yè)是一個新的方向，復(fù)星國際投資的芙麗芙麗和地中海俱樂部都屬于這個范疇；這個新變化也并非始于今年，去年7月就曾傳出IDG支持其所投的服裝品牌伊芙心悅競購Christian Lacroix。當(dāng)時這個與Dior、Channel齊名的高級時裝定制品牌已經(jīng)破產(chǎn)。

　　“在金融危機期間，我們也曾收到許多公司的收購意向，去買那些深受金融危機影響的歐美頂級品牌。”曼達(dá)林基金中國執(zhí)行合伙人高臻說，但他們大多回絕了。理由是破產(chǎn)處境中的收購對象贏利情況都很差，“中國企業(yè)又沒有足夠的管理能力進(jìn)行翻盤”；另一些品牌盡管身處危機但由于隸屬各個大集團(tuán)，也沒那么容易收購。如今金融危機的影響或許正在慢慢減弱，這些品牌對新興市場又極度“渴求”。

　　正是這種轉(zhuǎn)變，造就了PE的入場。“PE能發(fā)揮重要作用的是那些中型項目”，以及與食品、飲料、零售等與消費相關(guān)的板塊。無論是食品、飲料等的消費品板塊還是零售板塊，過去一年的并購數(shù)量和金額都有長足發(fā)展。

　　據(jù)畢馬威的統(tǒng)計，2010年第一季度，食品、飲料和消費品領(lǐng)域的并購案涉及491億美元，而2009年低點時期僅為101億美元。零售板塊的情況也如此，2010年第二季度涉及的并購金額高達(dá)156億美元，是2009年第一季度的三倍多。
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　　在資源性的項目往往是“國有企業(yè)”主導(dǎo)，《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》曾做過一個統(tǒng)計，發(fā)生在2004年至2009年11月期間的172宗投資規(guī)模在5000萬美元以上的中國海外并購案中，81%的主體是國有企業(yè)，民營企業(yè)的占比僅為12%。

　　但民營企業(yè)卻需要更多的外部支持，不管是復(fù)星出海還是伊芙心悅競購Christioan Lacroix，都有PE的影子閃現(xiàn)；事實上哪怕是新世界發(fā)展（0017HK）收購荷蘭海沃，也還要拉上聯(lián)宇投資。

　　海外收購中PE的角色

　　手持重金的PE基金，在這類跨境并購中扮演著什么樣的角色？

　　“錢并不構(gòu)成談判的價碼。”一家會計師事務(wù)所人士指出，這點在國有企業(yè)的海外投資中表現(xiàn)得尤其明顯。“國有企業(yè)本身并不缺錢”，自身的資金積累、銀行貸款乃至政策性資金加起來綽綽有余。“由于這類投資對國有企業(yè)而言都是戰(zhàn)略性并購，因此價格并不是最重要的考量。”這就降低了PE基金的投資收益率，這或許可以說明為何PE很少出現(xiàn)在資源性收購案中。

　　事實上，迄今PE與國有企業(yè)的合作也并不順暢。一位PE基金合伙人舉例：他們曾經(jīng)幫助國內(nèi)某國有企業(yè)去競購歐洲的一個發(fā)電機廠商，最后失敗的原因是合作伙伴“速度太慢”了。歐美的并購市場往往很透明，都是通過掛牌的方式出售的。但這一機制要求競購者在3個月時間內(nèi)完成對并購對象的考察、出具標(biāo)書，并根據(jù)實際情況不斷進(jìn)行修改。

　　“在跨境并購中，PE所能起的作用往往并不是資金。”畢馬威中國投資和重組咨詢服務(wù)合伙人陶匡淳說：他們對行業(yè)、對目標(biāo)市場的認(rèn)知還有服務(wù)能力才是更重要的。以曼達(dá)林基金為例，其背靠意大利第二大銀行所能解決的是并購融資能力以及對當(dāng)?shù)仨椖康恼瓶啬芰Α?/p>

　　這點在民營企業(yè)“出海收購”中也同樣成立。中國資本的大量出海，直接導(dǎo)致了海外項目對中國競購者“出價偏高”。上述會計師事務(wù)所人士說，PE在這類項目中“更喜歡扮演過橋貸款者而不是股權(quán)投資人”。

　　盡管復(fù)星是國內(nèi)的第一大民營企業(yè)，“但在歐洲又有誰知道誰是復(fù)星？”何況此外還涉及資金來源、交易結(jié)構(gòu)安排乃至處理當(dāng)?shù)赜嘘P(guān)稅務(wù)、公關(guān)關(guān)系等其他事務(wù)。

　　聯(lián)想控股董事長柳傳志在接受本報記者采訪時，曾解釋過在并購IBM PC部門時引入TPG、General Atlantic的原因：他們可以提供資金，PE在此次收購中總共向聯(lián)想投資提供了3.5億美元的戰(zhàn)略投資。“更重要的是這代表了這批美國投資機構(gòu)對此次收購的信心”，這對維穩(wěn)資本市場、使公眾乃至政府對此項收購保持積極態(tài)度頗有效。