過(guò)去幾個(gè)月內，全球投資者已經(jīng)作出選擇：他們開(kāi)始從新興市場(chǎng)撤資，回到傳統上被認為最安全的美國。

　　2012年的情勢也未見(jiàn)樂(lè )觀(guān)。業(yè)內人士認為，回歸歐洲市場(chǎng)為時(shí)尚早，美國市場(chǎng)可能成為資金避風(fēng)港，而新興市場(chǎng)的表現可能因為資金的撤離面臨更劇烈的波動(dòng)。因為市場(chǎng)變化頻仍，在交易頻率上，短線(xiàn)操作可能更具機會(huì )。

　　新興市場(chǎng)：資金撤退

　　央行11月21日發(fā)布數據顯示，10月外匯占款余額初步數較9月末余額下降248.9億元，這是近四年來(lái)外匯占款首次月度負增長(cháng)。國泰君安宏觀(guān)分析師汪進(jìn)研究報告稱(chēng)，扣除10月170億美元順差和83億美元的FDI后，按外匯占款口徑計算，10月“熱錢(qián)”流出高達293億美元，這是外匯占款下降的主要原因，流出規模與2008年四季度及2010年二季度相當。

　　“中國的問(wèn)題非常大，‘熱錢(qián)’突然少了200億，出乎很多人的意料。2008年也出現過(guò)類(lèi)似現象。匯率市場(chǎng)的表現反映出人民幣貶值預期，這是很長(cháng)時(shí)間沒(méi)有看到的情況，國際資金對中國未來(lái)三到六個(gè)月回報的期望已經(jīng)大幅降低，而且這種慣性很可能會(huì )延續。”中金公司全球股票策略分析師洪灝說(shuō)。

　　這種情況不僅出現在中國，也出現在其他新興市場(chǎng)國家。

　　“新興市場(chǎng)資本流出非常明顯。如印尼和新加坡雖然率先降息，GDP增長(cháng)超投資者預期，資本依然流出，香港也是一樣。大量資本流入日本和美國，所以這兩個(gè)國家的貨幣比較堅挺。”洪灝說(shuō)。

　　資金從新興市場(chǎng)流出，緣于投資者對經(jīng)濟的預期并不樂(lè )觀(guān)。

　　在摩根士丹利亞太國家2012年經(jīng)濟展望中，亞太整體(日本除外)、東盟、澳大利亞、香港、韓國和臺灣均為“謹慎”，印度更是“悲觀(guān)”，僅有中國為“樂(lè )觀(guān)”。

　　許多新興市場(chǎng)國家依然對出口有嚴重依賴(lài)，在全球危機中難以做到一枝獨秀。

　　“不論巴西、印度還是中國，共同特征是通脹已經(jīng)降下來(lái)。為實(shí)現經(jīng)濟增長(cháng)，新興市場(chǎng)國家將會(huì )采取降息，偏寬松的宏觀(guān)政策，未來(lái)新興市場(chǎng)將獲得更多的增長(cháng)，可能在3%-4%之間。”對沖基金博茂集團(Permal Group)主席、行政總裁和首席投資策略師蘇偉(Isaac R. Souede)說(shuō)，“新興市場(chǎng)國家的內部問(wèn)題是可以解決的，主要是外部風(fēng)險。它們需要擔心的是歐洲和美國的客戶(hù)。”

　　“內需消化不了這么多。當下銀行系統的負債能力小得多，也沒(méi)有能力像2008年那樣再來(lái)一輪刺激。因此股市和經(jīng)濟上，尤其在小的東南亞國家，波動(dòng)都會(huì )非常劇烈，下降起來(lái)會(huì )比誰(shuí)都快。”洪灝說(shuō)。

　　此外，一位業(yè)內人士表示，隨著(zhù)市場(chǎng)進(jìn)一步下行，發(fā)達市場(chǎng)的許多基金正面臨來(lái)自個(gè)人投資者的巨大贖回壓力。

　　“連一些資深基金管理人面臨的贖回壓力都非常大，基金經(jīng)理被迫賤賣(mài)手中股票。這些基金一部分配置到新興市場(chǎng)，遭遇贖回壓力時(shí)，他們一般首先從新興市場(chǎng)撤退。市場(chǎng)越跌，散戶(hù)越贖回，越贖回越跌，惡性循環(huán)。”該人士說(shuō)。

　　“熱錢(qián)”抽離將導致新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格更劇烈的波動(dòng)。

　　“如果資金沒(méi)有了，市場(chǎng)會(huì )很恐怖，我們會(huì )跌得比誰(shuí)都慘。”洪灝相當謹慎。“實(shí)際上，2011年除了資源富裕的俄羅斯，新興市場(chǎng)的表現都很差。”

　　摩根士丹利在策略報告中提出，亞洲主要的超配市場(chǎng)是韓國和中國，低配市場(chǎng)為臺灣和印度。亞洲和全球新興市場(chǎng)主要的超配行業(yè)為能源、資本產(chǎn)品(Capital Goods)、半導體、材料、汽車(chē)和地產(chǎn)。個(gè)股方面則推薦超大盤(pán)股和分紅主題。

　　美國不是最糟

　　11月21日，由于兩黨分歧，美國國會(huì )“超級委員會(huì )”宣布未能就減赤計劃達成一致。若在未來(lái)一年沒(méi)有新進(jìn)展，美國國防支出和非強制性支出將從2013年開(kāi)始自動(dòng)削減一半。

　　雖然市場(chǎng)此前對談判失敗的結果已有預期，但市場(chǎng)仍對此消息作出了負面反應，道指、納指和標普500三大指數跌幅在2%左右。

　　HIS全球觀(guān)察機構首席經(jīng)濟學(xué)家達科(Gregory Daco)認為，明年有很大不確定性，美國將采取什么措施防止從2013年開(kāi)始的自動(dòng)削減支出和布什時(shí)代減稅措施到期的負面影響，仍是未知數。

　　消除分歧的路徑未見(jiàn)明朗，但今年以來(lái)美國仍舊成為避險資金的首選。

　　據彭博社報道，外國銀行在聯(lián)儲的存款自2010年年底以來(lái)翻番，從3500億美元增至7150億美元，支持了美元世界儲備貨幣的地位。

　　自今年8月5日標普將美國主權信用評級從AAA下調至AA+以來(lái)，美元反而升值7.2%，在發(fā)達國家貨幣中表現僅次于日元。

　　“資本大量回流美國，歐洲出現美元短缺現象，尤其前段時(shí)間戛納G20峰會(huì )談崩的時(shí)候出現美元荒，這個(gè)現象與2008年雷曼倒閉后類(lèi)似，雖然幅度沒(méi)有那么大。”洪灝說(shuō)。

　　他認為，指標顯示美國經(jīng)濟基本面的需求在急速減弱，歐美發(fā)達國家的衰退是資產(chǎn)負債表的衰退，公司和個(gè)人都在進(jìn)行去杠桿化，惟一能抵消的是政府擴大開(kāi)支。因此，減赤是錯誤時(shí)間點(diǎn)的錯誤決定。他預計2012年前兩個(gè)季度美國經(jīng)濟可能出現低增長(cháng)甚至負增長(cháng)。

　　市場(chǎng)對“超級委員會(huì )”談判失敗反應比較溫和，凱投宏觀(guān)(Capital Economics)美國首席經(jīng)濟學(xué)家阿什沃斯(Paul Ashworth)表示，無(wú)論是“超級委員會(huì )”建議的方案，還是自動(dòng)削減赤字，都不會(huì )在2013年之前發(fā)生，所以對近期經(jīng)濟前景的負面影響很小。市場(chǎng)短期內不用擔心美國再次被降低信用評級，而且市場(chǎng)更擔心歐洲。

　　不太好，但不是最糟的——蘇偉的觀(guān)點(diǎn)可在一定程度上代表避險資金：美國的問(wèn)題并非系統性問(wèn)題，系統性風(fēng)險在歐洲。即使“超級委員會(huì )”沒(méi)有做出最好的決定，美國經(jīng)濟也只是維持這樣一個(gè)增長(cháng)速度，但跟歐洲相比仍要好得多。

　　“相比歐洲和日本，美國仍是最強大的經(jīng)濟體，如果美國經(jīng)濟能夠維持下去，美國大部分資產(chǎn)，尤其是能源方面，會(huì )有比較好的投資價(jià)值。”蘇偉說(shuō)。

　　值得注意的是，博茂集團特別強調他們已經(jīng)開(kāi)始投資于非機構類(lèi)抵押貸款證券(Non-agency MBS)。此前市場(chǎng)出于流動(dòng)性擔心，持有者找不到買(mǎi)家，美國信貸資產(chǎn)的價(jià)格下跌了30%-40%。“美國現在的信貸打包資產(chǎn)應該是比較合適投資的，美國經(jīng)濟已經(jīng)度過(guò)了最糟糕的時(shí)候。”蘇偉說(shuō)。
[page]

　　遠離歐洲

　　市場(chǎng)普遍認為，歐洲的問(wèn)題更加錯綜復雜，目前看不到解決路徑。

　　穆迪分析部門(mén)經(jīng)濟學(xué)家加伯(Ben Garber)接受財新《新世紀》采訪(fǎng)時(shí)表示，歐洲主權債務(wù)危機將會(huì )繼續帶來(lái)更大的市場(chǎng)風(fēng)險，因為歐元區國家之間的協(xié)同，比美國財政預算辯論更加復雜。

　　解決歐債危機尚需很長(cháng)時(shí)間，蘇偉認為，明年歐洲衰退不可避免。未來(lái)5-10年對歐洲市場(chǎng)投資都持謹慎態(tài)度。

　　博茂集團在一年之前，即希臘債務(wù)危機浮現之初，便徹底遠離歐洲資產(chǎn)。

　　“歐洲當前的危機是系統性風(fēng)險，如果歐洲進(jìn)入衰退，有可能拖垮美國經(jīng)濟和中國經(jīng)濟，因此全球市場(chǎng)才會(huì )如此關(guān)注歐洲的危機。但是歐洲只有自己從危機中走出來(lái)，沒(méi)有其他人能幫得上忙?？梢钥吹揭獯罄?、愛(ài)爾蘭、葡萄牙和希臘等國已經(jīng)采取緊縮的政策，但是除了采取緊縮政策，歐洲還需要改變自身結構，歐洲要回到過(guò)去經(jīng)濟增長(cháng)水平，還需時(shí)日。”他說(shuō)。

　　蘇偉認為，解決歐洲危機的方法，首先是采取緊縮財政政策，此外還要采取促進(jìn)經(jīng)濟增長(cháng)的政策，否則很難從這場(chǎng)危機中全身而退。

　　但歐元區國家能否實(shí)現有效的協(xié)同，市場(chǎng)對此尚持悲觀(guān)態(tài)度。

　　蘇偉表示，“金融危機來(lái)臨時(shí)必須快速行動(dòng)，并保持過(guò)度謹慎。美國采取了強硬手段，但歐洲則采用漸進(jìn)方式，當時(shí)看來(lái)是合適的，隨著(zhù)全球市場(chǎng)危機深化，危機就會(huì )繼續擴大。舉例說(shuō)，如果歐洲在18個(gè)月之前就采取強硬措施，希臘現在可能只會(huì )有兩億美元的債券有問(wèn)題，但是因為政策的推延，使得風(fēng)險蔓延到意大利、法國等國的債券，現在投資者質(zhì)疑歐洲除了德國之外的所有國家債券。”

　　“之前有人問(wèn)我怎么看歐洲金融穩定基金(EFSF)，我認為只是夠用，比沒(méi)有要好一點(diǎn)。歐洲沒(méi)有采取強硬手段的原因在于，做決定的17個(gè)國家，每個(gè)國家的經(jīng)歷和思維都不一樣，比如德國最怕通脹，因為當年曾因通脹痛苦不堪。歐洲國家必須有一個(gè)強有力的聯(lián)盟，不然就會(huì )分崩離析。我認為歐洲的國家還是要建立緊密的聯(lián)盟，建立一致的貨幣政策和財政政策，現在面臨共同危機，我認為聯(lián)盟起來(lái)這樣統一的政策是可行的。”蘇偉說(shuō)。

　　“問(wèn)題是他們時(shí)間不多了。意大利10年期國債收益率一度接近7.5%。如果要團結起來(lái)解救其他國家的話(huà)，行動(dòng)要快，但現在為止還沒(méi)有看到很大決心，解體風(fēng)險上升。歐元匯率非常堅挺，反應出市場(chǎng)仍心存僥幸。”洪灝說(shuō)。

　　洪灝認為，當前市場(chǎng)條件下，政策對市場(chǎng)的影響可能比經(jīng)濟基本面更大，一夜之間可能巨變，因此策略上不宜教條主義，要看事件驅動(dòng)，尋找市場(chǎng)低點(diǎn)。

　　但現在的確沒(méi)有必要投資歐洲市場(chǎng)，他說(shuō)，股票和債券雖然很便宜，但有可能進(jìn)一步下跌。但他同時(shí)認為，事態(tài)惡化反而可能帶來(lái)轉機。從9月到10月，洪灝報告中的觀(guān)點(diǎn)從“不夠糟，所以不夠好”轉向“非常糟糕，或將轉好”。

　　“如果意大利國債將減記30%-40%，為什么要現在出手?資本重新注入時(shí)，必然沖淡現有股東權益。歐洲市場(chǎng)的40%-50%都是金融股，如果金融股表現不好，大盤(pán)也很難提振。明年二四月份歐債展期高峰，上半年的風(fēng)險會(huì )非常大，市場(chǎng)大跌，估值充分反應后，反而對長(cháng)期投資者的介入是個(gè)機會(huì )。”洪灝說(shuō)。

　　蘇偉對投資歐洲的問(wèn)題資產(chǎn)也有興趣，但認為為時(shí)尚早。

　　“我們也想投資歐洲一些危機之中下跌的資產(chǎn)，但現在還太早，關(guān)鍵是要看危機過(guò)后，現在處于危機之中，危機過(guò)后新興市場(chǎng)國家的債券貨幣等都存在投資機會(huì )。”他說(shuō)。

　　轉向宏觀(guān)策略投資

　　雖然業(yè)績(jì)有所下降，但表現依然優(yōu)于大勢。相對于業(yè)內其它面臨贖回壓力的基金，專(zhuān)門(mén)做基金中的基金(FOF)業(yè)務(wù)的博茂集團的資產(chǎn)規模同比上升了10%，截至年中達到230億美元左右。目前其投資者基礎由40%的機構投資者(包括主權財富基金)和60%的高凈值客戶(hù)構成。

　　蘇偉對財新《新世紀》記者強調全球宏觀(guān)策略投資的重要性。

　　“我們目前采用四種投資模式：宏觀(guān)策略、固定收益對沖、股票長(cháng)短倉和事件導向。排除近三個(gè)月的表現，整個(gè)對沖基金行業(yè)中，宏觀(guān)策略對沖基金表現最優(yōu)，事件導向策略表現還可以。這樣的市場(chǎng)條件下最好是做宏觀(guān)策略投資。過(guò)去90天內，我們增加了宏觀(guān)策略投資的比重，因為宏觀(guān)策略投資在這樣一個(gè)市場(chǎng)下更可以幫助我們看清市場(chǎng)走勢并從中獲利。”他說(shuō)。

　　“我們表現最好的是宏觀(guān)策略基金，最困難的是與新興市場(chǎng)有關(guān)的投資，不管怎么去防范風(fēng)險，還是會(huì )有所下跌。比如中國策略基金，過(guò)去12個(gè)月我們下跌了7%，但整個(gè)市場(chǎng)跌幅近20%。”

　　博茂在2010年3月成立中國基金，與五個(gè)基金經(jīng)理合作。

　　“在新興市場(chǎng)投資方面我們更有方向性，除了中國之外的新興市場(chǎng)國家，我們更多做固定收益投資，例如巴西債券和土耳其債券。我們在這些國家增加了投資，因為這里的市場(chǎng)的確很有吸引力。6個(gè)月、12個(gè)月或18個(gè)月，只要這些國家實(shí)現經(jīng)濟‘軟著(zhù)陸’，資產(chǎn)價(jià)格都會(huì )回升。我認為中國是最有可能‘軟著(zhù)陸’的，因為中國政府的政策強硬，很早對市場(chǎng)就做出反應，我希望在中國有更多的投資。”

　　蘇偉認為，保持高度的流動(dòng)性也是重要原則。為了達到這個(gè)目標，博茂在與基金合作時(shí)采取專(zhuān)戶(hù)的做法。此外，“我們只投資很有流動(dòng)性的產(chǎn)品，如可轉債套利、房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域和PE我們是不做的。只有一個(gè)市場(chǎng)例外，就是巴西。因為當時(shí)進(jìn)入的時(shí)候，巴西可以投資的上市公司非常少，所以只能通過(guò)PE的方式進(jìn)行投資。”