2015年3月初已經(jīng)發(fā)放批文24張，知名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝告訴記者，不排除3月下旬再發(fā)放一批批文的可能性，每批20家左右。

2015年，市場(chǎng)將面臨股權融資市場(chǎng)的重大調整。證券法修改及注冊制實(shí)施、審核權下放是背后重要的影響因素。

理財周報記者通過(guò)大量采訪(fǎng)，總結了市場(chǎng)7大關(guān)心問(wèn)題，其中新股發(fā)行3問(wèn)、并購重組3問(wèn)、新三板1問(wèn)，試圖為市民展示羊年股權市場(chǎng)將要發(fā)生的變化。

一問(wèn)：新股發(fā)行節奏是否仍要調節?

3月2日晚，證監會(huì )核準了24家企業(yè)的首發(fā)申請。這是春節后的第一批批文，也是2015年第三批批文。

進(jìn)入2015年，新股發(fā)行逐漸提速。2014年下半年證監會(huì )共下發(fā)79家企業(yè)IPO批文。2015年第一批批文就打破了2014每批批文11家左右的節奏，數量翻倍。到今年3月初證監會(huì )便分三批次下發(fā)68張IPO批文。

去年證監會(huì )針對股票供給實(shí)行“預期管理”之后，IPO批文的下發(fā)保持相對穩定，基本為月中下發(fā)、月均11家、滬深均衡。

而進(jìn)入2015年，新股發(fā)行打破了每月一批批文的節奏，調整為月初一批，月底又一批，每家20家左右。2015年3月初已經(jīng)發(fā)放批文24張，知名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝告訴理財周報記者，春節后新股發(fā)行節奏可參考春節前，不排除3月下旬再發(fā)放一批批文的可能性，每批20家左右。

多位投行人士關(guān)心的是，如若審核權下放及實(shí)施注冊制，發(fā)行節奏是否不用管控。

中信證券分析師認為，預計最有可能的方式是發(fā)售制度向市場(chǎng)化方向推進(jìn)，但可能通過(guò)窗口指導交易所適當控制新股發(fā)行節奏，這將是最理想的改革路徑。

證監會(huì )主席肖鋼在兩會(huì )期間表示，2015年仍然基本按月均衡發(fā)行，并適度增加新股供給。注冊制待證券法修訂完成正式實(shí)施后方可落地。如果排隊企業(yè)在實(shí)施注冊制之時(shí)未審完仍需排隊，因為注冊制并不是不審。

二問(wèn)：注冊制推進(jìn)速度如何?

那么緊接著(zhù)拋出的問(wèn)題是，證券法修改及注冊制推進(jìn)時(shí)間表如何?

全國人大財經(jīng)委副主任委員吳曉靈在兩會(huì )期間表示，按正常進(jìn)度，證券法修訂案有望4月底上會(huì )，初審后需要征求意見(jiàn)并總結，最快8月進(jìn)行二審，10月完成三審。

“按此說(shuō)法，注冊制真正實(shí)施最早也要等到今年年底。”滬上一大型投行人士表示。

注冊制的進(jìn)度明顯慢于市場(chǎng)預期。此前預期是去年12月上會(huì )一審。

而在注冊制落地之前，證監會(huì )已開(kāi)始做鋪墊工作。一方面，今年6月開(kāi)始，IPO審核權將下放到交易所。另一方面，為增加信息透明度，讓投資者更加了解上市公司，監管層將發(fā)審會(huì )現場(chǎng)審核及反饋意見(jiàn)進(jìn)行公示。

宋清輝表示，IPO審核在由核準制向注冊制過(guò)渡的過(guò)程中，今年6月將由滬深交易所承擔具體的預審工作，發(fā)行核準批文仍然由證監會(huì )負責。注冊制實(shí)施后，屆時(shí)就無(wú)相關(guān)部門(mén)主管發(fā)行。目前滬深交易所針對審核權下放，參考此前證監會(huì )發(fā)行部設置，基本搭建好相應的架構，并啟動(dòng)“招兵買(mǎi)馬”工作。

據理財周報記者了解，在目前的預審隊伍中，有100人左右借調自滬深交易所，其中深交所60人左右，上交所40人左右。“這些人有豐富的審核經(jīng)驗，屆時(shí)也將回到交易所，成為審核的中堅力量，同時(shí)證監會(huì )發(fā)行部也會(huì )有人過(guò)去指導。”北京一家中型券商投行人士稱(chēng)。

“交易所與公司仍然要進(jìn)行多輪問(wèn)答，以加深審核人員與投資者對上市公司的了解。”前述滬上大型券商投行人士表示。

而在審核過(guò)程公示方面，截至目前，證監會(huì )上市部已經(jīng)公示了12家公司的并購重組反饋意見(jiàn)，但發(fā)行部尚未公布一家首發(fā)及再融資反饋意見(jiàn)(原定2015年2月1日起公開(kāi))。

前述北京中型投行人士認為有三方面的原因，一是受補充2014年年報影響，擬上市企業(yè)中止審查，耽誤了反饋進(jìn)展;二是元旦前后有不少預審員離職，新補的審核人員需要時(shí)間熟悉項目資料;三是預審員承擔壓力，“不能想怎么問(wèn)就怎么問(wèn)了。第一要專(zhuān)業(yè)，要表述完整、具體，有利于發(fā)行人及投資者理解，以前碰到過(guò)預審員問(wèn)題表述不清還需要電話(huà)溝通的情況;第二，考慮到市場(chǎng)影響，要講究措辭，感情色彩不能太濃，且不能隨便定性，比如如果提是否涉嫌內幕交易之類(lèi)的問(wèn)題就要很謹慎;第三，不能提超出中介機構職責范圍內的過(guò)分要求。

三問(wèn)：發(fā)行價(jià)及市盈率是否會(huì )放松?

2014年6月以來(lái)，新股發(fā)行存在三方面特點(diǎn)：一是固定價(jià)格發(fā)行，二是超募極少，三是不鼓勵超過(guò)行業(yè)平均市盈率發(fā)行，如若高于行業(yè)市盈利，申購要推后三周，且不能超過(guò)23倍市盈率紅線(xiàn)。

從2015年公示新股發(fā)行方案的新股來(lái)看，市盈率限制仍然尚未放開(kāi)。只有一家天孚通信安排了老股轉讓。

北京一家大型券商投行人士認為，發(fā)行價(jià)應該還不會(huì )徹底放開(kāi)，由市場(chǎng)決定，因為目前中國的定價(jià)體系，中介機構責任歸位尚未完全實(shí)現，這樣的背景下發(fā)行價(jià)一旦放開(kāi)，就意味著(zhù)三高問(wèn)題會(huì )再度出現，這會(huì )傷害二級市場(chǎng)的投資者，也不利于市場(chǎng)的公平性，發(fā)行價(jià)保留監管層窗口指導應該是可行的。

不過(guò)投行和發(fā)行人已經(jīng)開(kāi)始在不逾越紅線(xiàn)的基礎上做大膽嘗試。從2015年拿到批文的新股來(lái)看，發(fā)行后市盈率最低的是火炬電子，為15.04倍。而2014年下半年至年底，市盈率最低的是九強生物，為10.07倍。即2015年最低市盈率比2014年高。

從募集資金的情況來(lái)看，同花順數據顯示，2015年上市的46只新股，平均每只募資5.82億元。而2014年下半年上市的77只新股平均每只募資5.78億元，如若排除國信證券這一IPO重啟后最大新股，平均每只新股募資量更小于2015年。

四問(wèn)：并購重組誰(shuí)來(lái)審、怎么審?

2015年下半年，并購重組的審核環(huán)境將發(fā)生重大變化。

華東一家大型券商并購部負責人向理財周報記者表示：“如果6月份IPO審核下放到交易所，我相信并購重組審核也會(huì )下放。”

理財周報記者從華東一家中型券商高管處了解到，證監會(huì )對并購重組審核權下放實(shí)則討論已久，但由于內部爭議較大，所以鮮有公開(kāi)表態(tài)。

前述華東大型券商并購部負責人稱(chēng)，未來(lái)并購重組(特別是產(chǎn)業(yè)并購)審核理念核心是以完善信息披露為目的，與國外相似。

相對于IPO，并購重組交易復雜，且個(gè)性化強，因此對交易所來(lái)說(shuō)是一個(gè)不小的挑戰。

理財周報記者從一家華南券商并購部人士處了解到，交易所過(guò)往在并購重組董事會(huì )公告前也都會(huì )有服務(wù)于披露文件完善的前置審核，只有交易所認可了才能披露方案、上報證監會(huì )，目前這個(gè)程序短則一周，長(cháng)則需要兩周或更長(cháng)時(shí)間。

“交易所內也有專(zhuān)員初審，公司監管部資深人員復審，部門(mén)內專(zhuān)門(mén)小組討論拿出意見(jiàn)等，企業(yè)和財務(wù)顧問(wèn)也要針對他們審核過(guò)程中的每次問(wèn)題回復、補充、甚至調整。”前述華南券商并購部人士稱(chēng)。

但前述華東大型券商并購部負責人表示，目前除信息披露外，這一環(huán)節中也涉及一些交易條件和實(shí)質(zhì)價(jià)值的判斷和意見(jiàn)指導。而且交易所對一些問(wèn)題，特別是一些復雜項目的特殊問(wèn)題審核經(jīng)驗和判斷還有所不足，不比會(huì )里常年審核對問(wèn)題與原則把握、拿捏得準,“所以開(kāi)始下放時(shí)估計還是會(huì )有些慌亂，需要兩個(gè)交易所盡快形成自身服務(wù)于信息披露的審核標準和價(jià)值體系，這個(gè)過(guò)程處理不好甚至會(huì )讓市場(chǎng)感覺(jué)階段性開(kāi)倒車(chē)，但長(cháng)期看肯定是會(huì )好的。’

據理財周報記者了解，此前證監會(huì )也有從交易所借調人員審核并購重組，但相比于IPO審核借調，人數很少。“下放后估計證監會(huì )上市部會(huì )有人去協(xié)助指導，類(lèi)似當年股改的情況，但只是過(guò)渡性安排，審核主要還是靠交易所的人。”前述華南券商并購部人士表示。

華北一家小型券商并購部人士擔心：“我感覺(jué)交易所未必好打交道，尤其在熟悉審核的過(guò)程中可能會(huì )問(wèn)得更細。”

五問(wèn)：并購重組審核是否趨嚴?

今年以來(lái)，并購重組被否率提高。去年全年并購重組委共否決9單，而今年2月初就否掉4單，被市場(chǎng)解讀為監管趨嚴。

但北京一家中型券商多年從事并購業(yè)務(wù)的資深人士表示：“我認為是偶然行為。”

華東一家大型券商并購部負責人也對理財周報記者表示，這并不代表會(huì )對并購重組總體的審核態(tài)度，“最近否掉的項目自身多少有些問(wèn)題。”

不過(guò)，其表示，監管層對一些特殊行業(yè)(如游戲等)，特殊類(lèi)型會(huì )在市場(chǎng)化基礎上適當從嚴，以抑制短期行為。

萬(wàn)好萬(wàn)家重組被否的原因之一就是三家標的公司分屬不同業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

而前述北京券商并購人士則強調，打著(zhù)創(chuàng )新的旗號巧妙設計方案規避借殼的行為仍然是2015年審核中重點(diǎn)關(guān)注的行為。

代表性的案例是去年天晟新材“租殼”計劃被叫停。另外在泰亞股份并購歡瑞世紀的方案中，也嵌入了諸多巧妙安排規避借殼，結果方案公布三天后就被長(cháng)期停牌核查直至一個(gè)月后重組終止。

“現在借殼不容易，甚至為了打消市場(chǎng)和監管層的疑心，減少審核的阻力，財務(wù)顧問(wèn)可能會(huì )主動(dòng)建議以借殼的標準來(lái)操作，比如在去年9月國投中魯的重組預案，在置入資產(chǎn)并未達到上市公司100%資產(chǎn)規模紅線(xiàn)的情況下，主動(dòng)要求按照借殼標準進(jìn)行披露和操作，”前述華東券商并購部負責人表示，“這樣的話(huà)對收購資產(chǎn)的盈利能力要求會(huì )比較高。”

六問(wèn)：配套融資是否繼續收緊?

根據Wind顯示，2014年以來(lái)有20例配套融資未順利實(shí)施，占比11.7%。其中18例在反饋階段停止實(shí)施，2例發(fā)審委未通過(guò)。

據理財周報記者根據上市公司公告不完全統計，自2014年9月1日至11月26日,至少有8家涉及重大資產(chǎn)重組的上市公司調整了配套融資方案，其中6家取消，2家調減。

而2015年，監管層對配套融資的把關(guān)并沒(méi)有放松。

截至2015年3月2日，除去春節假期，在不到兩個(gè)月內，就有4家推進(jìn)重大重組的上市公司調整了配套募資方案。其中3家取消，分別為永利帶業(yè)、海亮股份、利德曼;還有1家調減，為凱樂(lè )科技，配套募資中用于補充營(yíng)運資金的部分從15700萬(wàn)元削減至12300萬(wàn)元。

理財周報記者從北京一家大型券商并購部負責人處獲悉，證監會(huì )發(fā)行部目前對于沒(méi)有明確募投項目、鎖定3年的定增偏謹慎，不提倡完全沒(méi)有投向或使用計劃。

“監管層對于配套融資用于補充流動(dòng)資金的審核非常嚴格，只允許少量資金用于補充流動(dòng)資金。而對于與并購重組有關(guān)的支付現金對價(jià)和相關(guān)中介機構費用、稅費等相對寬松一些。”滬上一家大型券商保代表示。

但近期取消配套融資的案例表示，即便不涉及補充流動(dòng)資金，僅用于支付現金對價(jià)及中介費用也有可能被建議取消。

取消配套募資的光一科技內部人士向理財周報記者表示，原因是監管層認為公司資產(chǎn)負債率不高，建議取消。

“會(huì )里會(huì )根據上市公司的自有資金情況、募投資金使用、可比公司負債率水平，來(lái)判斷是否有配套資金需求，”北京一家中型券商并購部人士表示，“反饋會(huì )如果認定不需要，還要找你談話(huà)提示。”

另外，監管層對于募集資金用于上市公司項目而不是收購對象的審核也相對謹慎。福日電子取消配套募資就是因為原本想將部分資金用于自己的兩個(gè)項目上。

那么，想要重組順利，是否應該規避配套募資?前述滬上保代認為，投行不必在制定方案之初就先限定自己，可以先將配套融資放進(jìn)去，再看反饋階段與監管層溝通的結果，“我們還是會(huì )建議客戶(hù)進(jìn)行配套融資，否則會(huì )影響券商收費。”

其表示，由于支付財務(wù)顧問(wèn)費會(huì )影響上市公司當期損益，而支付承銷(xiāo)費則不會(huì )，所以實(shí)際操作中，券商可以少收一些財務(wù)顧問(wèn)費，不足部分從配套融資的承銷(xiāo)費中收取。但如果沒(méi)有配套融資，就無(wú)法如此操作，上市公司也不愿因多付財務(wù)顧問(wèn)費而影響當期損益。

七問(wèn):新三板掛牌企業(yè)將達多少家?

今年頭兩個(gè)月左右的時(shí)間里，新三板共掛牌425家企業(yè)。以此速度計算，華南一家中小型券商分管新三板業(yè)務(wù)的高管預測，2015年新三板掛牌企業(yè)增量或將會(huì )達到2500家到3000家。其表示，實(shí)行電子化報送與審查后，審查速度提升，目前從企業(yè)申報到掛牌成功，一般需要3個(gè)月到4個(gè)月的審核時(shí)間，快的也有兩2個(gè)月的。

理財周報記者根據同花順數據統計， 2015年1月1日-3月6日，新三板共完成135定向增發(fā)，共募集資金32.59億元，已經(jīng)達到去年1月到11月總量的28%。

做市商制度增加新三板的活躍性。2月16日至27日，新增10家企業(yè)轉為做市交易，新三板做市企業(yè)總數達到170只。做市交易額占新三板全市場(chǎng)比例超過(guò)70%。