黑石其實(shí)是個(gè)地產(chǎn)基金

黑石集團 ( The Blackstone Group ) 于 1985 年成立，是全球最大的另類(lèi)投資管理機構，截至 2014 年末管理資產(chǎn)余額 2900 億美元。公司的業(yè)務(wù)由企業(yè)股權私募基金、私募地產(chǎn)基 金、對沖基金組合、信貸投資部和財務(wù)顧問(wèn)部組成，截至 2014 年末共有 2190 名員工，包括 137 名高級董事經(jīng)理 ( Senior Managing Director ) 和 910 名專(zhuān)業(yè)人士 ( 投資經(jīng)理和投資顧問(wèn) ) 。

黑石的地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)起步于 1991 年，目前已管理了 8 只全球投資的機會(huì )型地產(chǎn)基金、4 只聚焦于歐洲市場(chǎng)的機會(huì )型地產(chǎn)基金和 3 個(gè)不動(dòng)產(chǎn)債權投資平臺。2010 年黑石從美洲銀行美林證 券手中接管了亞洲地產(chǎn)業(yè)務(wù)，2012 年黑石又完成了第七代全球投資基金 ( BREP VII ) 的募集，總計獲得承諾資本 133 億美元，成為史上單只規模最大的地產(chǎn)基金 ; 而在 2014 年推出的第八代全球投資基金 ( BREP VIII ) ，截至 2015 年 3 月已經(jīng)獲得了 158 億美元的認購額，刷新了由黑石自己創(chuàng )造的地產(chǎn)基金募集紀錄。

結果，過(guò)去 3 年黑石地產(chǎn)基金部門(mén)每年的募集資金額都在 100 億美元以上，三年累計融資 413 億美元，截至 2014 年末管理資產(chǎn)余額 809 億 美元，成為全球最大的地產(chǎn)基金管理公司。相應地，過(guò)去三年，黑石已累計完成 292 億美元的地產(chǎn)投資，顯著(zhù)超越其他地產(chǎn)基金，成為當之無(wú)愧的 " 地產(chǎn)基金之 王 "。投資范圍涉及北美、拉美、歐洲、亞太等各個(gè)市場(chǎng)的各類(lèi)型物業(yè)或地產(chǎn)公司股權、債權。截至 2015 年 4 月，黑石直接擁有的物業(yè)資產(chǎn)已達到 1340 億美 元，包括 1.03 億平尺 ( 約 960 萬(wàn)平米 ) 的寫(xiě)字樓，1.65 億平尺 ( 約 1500 萬(wàn)平米 ) 零售物業(yè)，284,000 個(gè)酒店房間，450,00 套出租公 寓 ……

當前，黑石集團地產(chǎn)基金部門(mén)的管理資產(chǎn)額已占到公司管理資產(chǎn)總額的 28%，是黑石旗下的第一大業(yè)務(wù)部門(mén)，過(guò)去三年累計對外配置的資本額更是占到集團對外配置資本總額的 56%，是企業(yè)股權私募基金部門(mén)的兩倍。

黑石的多樣化投資平臺：從股權到債權，從封閉式基金到開(kāi)放式基金、再到 REITS

黑石集團旗下私募地產(chǎn)基金主要包括三個(gè)系列：機會(huì )型地產(chǎn)基金 BREP ( Blackstone Real Estate Partners ) 系列、不動(dòng)產(chǎn)債權投資基金 BREDS ( Blackstone Real Estate Debt Strategies ) 系列、核心增益型地產(chǎn)基金 BPP ( Blackstone Property Partners ) 系列。

截至 2015 年一季度，黑石地產(chǎn)基金平臺的管理資產(chǎn)規模已達到 930 億美元，其中，股權投資平臺以私募地產(chǎn)基金為主，共有 254 名專(zhuān)家團 隊，管理資產(chǎn) 840 億美元，主要包括 BREP 和 BPP 系列的地產(chǎn)基金。BREP 系列是黑石旗下的機會(huì )型封閉式股權投資基金，按目標區域又可以細分為 BREP 全球基金系列、BREP 歐洲基金系列和 BREP 亞洲基金系列。而 BPP 則是一只奉行核心增益策略的開(kāi)放式不動(dòng)產(chǎn)股權投資基金，作為一只開(kāi)放式基 金，它通過(guò)核心增益型的投資策略為黑石不動(dòng)產(chǎn)股權基金的投資人提供了一個(gè)兼具私募基金特性和公募基金流動(dòng)性的補充投資工具。

在債權投資方面，黑石的債權投資平臺主要包含三個(gè)子平臺：1 ) 以?shī)A層貸款投資為主的封閉式私募地產(chǎn)基金 BREDS 系列 ;3 ) 以 CMBS 投資 為主的定期可贖回基金 BRIEF/BSSF 系列 ;3 ) 以及公開(kāi)上市的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款 REITS 公司 BXMT。債權投資平臺共有 72 名專(zhuān)家團隊，管理資產(chǎn) 90 億美元 ( BXMT 完成對 GE 貸款組合的收購后，債權投資平臺的管理資產(chǎn)規模將超過(guò) 140 億美元 ) 。

上述基金大多采用封閉式的基金架構，投資期 3-5 年，總存續期在 10 年左右。目前已結束投資期的基金有 9 只，累計投入資本金 213 億美元和 51 億歐元。其中收益率最高的是第二代全球基金 BREP II，毛內部回報率 51%，剔除管理費和業(yè)績(jì)報酬后的凈內部回報率達到 40%。收益率最低的是第二代歐洲地產(chǎn)基金 BREP Int ’ l II，該基金于 2005 年 9 月進(jìn)入投資期，在 2008 年 6 月結束投資期，由于整個(gè)投資期恰逢行業(yè)的估值高點(diǎn)，所以，在隨后發(fā)生的金融危機中，BREP Int ’ l II 一度出現較嚴重的虧損 ; 不過(guò)，截至 2014 年底，該基金的總投資價(jià)值已較初始投資成本升值 50%，凈內部回報率達到 4%。

而所有機會(huì )型地產(chǎn)基金以當前價(jià)值 ( = 累計分配收益 + 未分配部分的公允價(jià)值，其中，已結束的基金就是以基金結束時(shí)的累計分配收益 ) 計算的加權 平均的凈內部回報率為 17%，當前總投資價(jià)值 ( 含已實(shí)現投資價(jià)值及未實(shí)現投資價(jià)值 ) 較初始投資成本已累計升值 90%。其中，全球投資的基金表現最好，當前 總投資價(jià)值已相當于初始投資成本的兩倍，平均的凈內部回報率達到 18%; 其次是 2013 年推出的亞洲基金，截至 2014 年底，已完成 34% 的投資，投資部 分升值 10%，凈內部回報率 14%; 至于歐洲基金，截至 2014 年底的總投資價(jià)值較初始投資成本升值 50%，平均的凈內部回報率為 13%。此外，公司在 2014 年新推出的核心增益型開(kāi)放式多賬戶(hù)基金 BPP 也完成了 18.9 億美元的投資，投資部分累計升值 20%。而不動(dòng)產(chǎn)債權投資基金平臺則累計完成了 50.8 億美元的投資，截至 2014 年底這部分投資已升值 30% 至 65.2 億美元，平均的凈內部回報率達到 12%。

地產(chǎn)基金部門(mén)過(guò)去三年累計為黑石集團貢獻了 78 億美元的收入和近 50 億美元的經(jīng)濟利潤

相對穩定的投資業(yè)績(jì)?yōu)榈禺a(chǎn)基金部門(mén)貢獻了豐厚的收益。截至 2014 年底，黑石地產(chǎn)基金部門(mén)過(guò)去三年累計向投資人分配收益 326 億美元，占集 團過(guò)去三年累計分配收益總額的 37.5%，其中，2014 年一年分配收益 204 億美元，占集團全年分配收益總額的 46%。高分配收益來(lái)自于高投資回報，地 產(chǎn)基金部門(mén)過(guò)去三年管理資產(chǎn)的累計升值收益達到 315 億美元，占黑石集團過(guò)去三年管理資產(chǎn)累計升值收益總額的 42.9%，其中，2014 年地產(chǎn)基金的累計 升值收益為 117 億美元，占集團當年管理資產(chǎn)升值收益總額的 47.7%。即，過(guò)去三年，黑石集團 40% 以上的資產(chǎn)升值收益和對外分配收益都來(lái)自地產(chǎn)基金部 門(mén)的貢獻，2014 年，地產(chǎn)基金部門(mén)的貢獻比例更是接近 50%。

結果，2014 年，黑石地產(chǎn)基金部門(mén)的管理費收入達到 6.86 億美元，業(yè)績(jì)報酬 20.18 億美元，投資收益 2.5 億美元，總收入 29.87 億美元，剔除應分配給管理層和員工的 9.59 億美元薪酬激勵成本及 1.46 億美元的其他經(jīng)營(yíng)費用后，合計貢獻經(jīng)濟利潤 18.80 億美元。而過(guò)去三年，黑石 的地產(chǎn)基金部門(mén)已經(jīng)累計為黑石集團貢獻了 78.26 億美元的總收入和 49.50 億美元的經(jīng)濟利潤，占過(guò)去三年黑石集團總收入的 43%、經(jīng)濟利潤總額的 49%。

從以上分析不難看出，以企業(yè)股權私募投資聞名的黑石在過(guò)去幾年中，半數的利潤都來(lái)自地產(chǎn)基金部門(mén)，那么，黑石地產(chǎn)基金部門(mén)到底有哪些盈利秘訣呢 ?

" 買(mǎi)入、修復、賣(mài)出 " 策略的本質(zhì)，提高杠桿，更換團隊，做大規模

黑石在地產(chǎn)投資上奉行 " 買(mǎi)入、修復、賣(mài)出 " 的策略。黑石旗下地產(chǎn)基金以機會(huì )型為主，但它卻較少涉足開(kāi)發(fā)或培育期的物業(yè)，而是以成熟的能夠產(chǎn) 生穩定現金流的物業(yè)為目標資產(chǎn)。公司致力于以低于重置成本的價(jià)格來(lái)收購這些成熟的物業(yè)資產(chǎn)，然后通過(guò)提高杠桿率、更換管理團隊和提高市場(chǎng)集中度來(lái) " 修復 " 資產(chǎn)，并計劃在三年內將這些資產(chǎn)出售給保守的長(cháng)期投資人。

為了能夠迅速修復資產(chǎn)，黑石通常會(huì )在各個(gè)區域市場(chǎng)的細分物業(yè)領(lǐng)域以并購或挖角的方式組建一個(gè)管理經(jīng)驗豐富的本地團隊，然后以收購方式助其迅 速提高市場(chǎng)份額。在這個(gè)過(guò)程中，黑石基金會(huì )將其新收購的成熟物業(yè)資產(chǎn)都整合到統一的投資管理平臺上，從而達到在短時(shí)間內實(shí)現管理改善和品牌擴張的目的，并 通過(guò)提高杠桿率來(lái)放大資本收益，待物業(yè)資產(chǎn)升值后，黑石就將其出售給保險公司或 REITS 公司等長(cháng)期投資人。近年來(lái)，隨著(zhù)物業(yè)平臺資產(chǎn)規模的擴張，公司也 在考慮將整個(gè)物業(yè)平臺分拆上市或整體出售。

如 2015 年 5 月，黑石的第四代歐洲地產(chǎn)基金就在西班牙和葡萄牙收購了 3 處購物中心，然后將其交給黑石在歐洲的零售物業(yè)投資管理平臺 Multi Corporation。Multi 成立于 1982 年，由于擅長(cháng)開(kāi)發(fā)和管理高品質(zhì)的購物中心，所以，它被很多歐洲城市視為區域經(jīng)濟復興的引擎，并多次榮獲 歐洲的商業(yè)大獎。2013 年，Multi 被黑石集團收購，收購時(shí)公司在歐洲已擁有 56 處零售物業(yè) ; 在黑石的幫助下，Multi 的資產(chǎn)規模迅速擴張，截至 2015 年 4 月，公司在歐洲和土耳其的零售物業(yè)總數已經(jīng)增長(cháng)到 82 處。6 月 Multi 又在黑石第四代歐洲基金的支持下收購了意大利的一處奧特萊斯，使 Multi 在意大利的物業(yè)數量增加到 12 處，其中有 5 處奧特萊斯。由于 Multi 本身不擅長(cháng)奧特萊斯的經(jīng)營(yíng)管理，所以，在物業(yè)收購的同時(shí)，Multi 還收 購了 Added Value Management ( AVM ) 公司。AVM 成立于 2009 年，是一家總部在意大利的奧特萊斯商業(yè)管理公司，在工業(yè)地產(chǎn)方面，2012 年黑石成立了 LogiCor 作為其歐洲物流地產(chǎn)的投資管理平臺，當時(shí) LogiCor 在英國、法國和波蘭已擁有 91 個(gè)物流地產(chǎn)項目，總可出租面積 250 萬(wàn)平米 ; 黑石計劃 到 2015 年使 LogiCor 持有的物業(yè)規模翻一倍，而實(shí)際中，LogiCor 的成長(cháng)速度更快。2015 年 2 月，黑石宣布將為 LogiCor 在德國并購 10 處物流地產(chǎn)項目，而這已是 LogiCor 自 2014 年進(jìn)入德國市場(chǎng)以來(lái)的第六筆并購交易，它使 LogiCor 在德國的物業(yè)數量達到 28 處，總可出租面 積達到 100 萬(wàn)平米 ; 到 2015 年 3 月，LogiCor 持有的物業(yè)面積已經(jīng)達到 740 萬(wàn)平米。4 月，黑石的第四代歐洲地產(chǎn)基金又從私募基金橡樹(shù)資本和 Anglesea Capital 處收購了 16 處英國的物流地產(chǎn)項目，總可出租面積 600 萬(wàn)平尺，從而使 Logicor 在英國的物流地產(chǎn)面積達到 2,100 萬(wàn)平尺 ( 約 200 萬(wàn)平米 ) 。此外，在黑石收購 GE 地產(chǎn)部門(mén)的交易中，LogiCor 還將獲得 GE 在法國和西班牙的物流地產(chǎn)項目。

而在快速做大 LogiCor 的同時(shí)，其在美國的 " 雙胞胎哥哥 "IndCor 已經(jīng)在 2014 年 12 月被黑石以 81 億美元的價(jià)格出售給新加坡主 權基金 GIC 了。IndCor 是黑石在美國的工業(yè)地產(chǎn)平臺，借助黑石旗下第六代和第七代全球基金的 18 次并購交易，到 2014 年 12 月 IndCor 在美國 本土已經(jīng)擁有了 1.17 億平尺 ( 約 1090 萬(wàn)平米 ) 的可出租面積，在被 GIC 收購前，IndCor 正在考慮單獨 IPO 上市。

從以上案例不難看出，黑石 " 買(mǎi)入、修復、賣(mài)出 " 策略的核心其實(shí)就是買(mǎi)入成熟物業(yè)資產(chǎn)，提高財務(wù)杠桿，更換管理團隊，做大市場(chǎng)規模，然后擇機分拆上市或整體出售。