2010年年底，美國證券交易委員會(huì )(SEC)的一場(chǎng)針對“中國概念股”的調查風(fēng)暴SEC對部分中國公司在美股借殼上市(亦稱(chēng)反向收購)的情況開(kāi)展廣泛調查，SEC懷疑，這些公司在上市過(guò)程中可能存在會(huì )計違規和審計不嚴的情況。

　　斯坦福大學(xué)法學(xué)院教授兼美國證券交易委員會(huì )前任委員格倫德費斯特（Joseph Grundfest）表示，2010年美國證券欺詐訴訟案件增加，其中一個(gè)原因是針對赴美上市的中國公司訴訟增多。

　　格倫德費斯特認為，可能原因有兩個(gè)：一個(gè)是中國公司在適應不同監管或披露機制的過(guò)程中，會(huì )有一個(gè)學(xué)習或調整的過(guò)程；另一個(gè)可能性或許是這些公司在故意違反美國的規則。

　　事實(shí)上，在這條借殼上市的灰色利益鏈上，上市公司只是其中一環(huán)，會(huì )計師事務(wù)所、投資銀行等中介機構亦成為利益鏈上的重要得利者。

　　“目標上市公司經(jīng)過(guò)事務(wù)所審計之后，投資銀行開(kāi)始介入進(jìn)行推薦，在推高上述公司股價(jià)后全身而退，失去外包裝的劣質(zhì)公司很快就會(huì )現出原形。上市公司、事務(wù)所和投資機構構成了完整利益鏈條。”《華爾街日報》撰文稱(chēng)。

　　正是由于這些中介公司的幫助，借殼上市的灰色利益鏈條演繹了一個(gè)又一個(gè)的“龐氏騙局”，但其始作俑者的種種瑕疵亦多成為“金融殯儀工作者”做空者的獵殺對象。

　　伯納德·麥道夫(Bernard Madoff)，美國著(zhù)名金融界經(jīng)紀人，前納斯達克主席，美國有史以來(lái)最大的詐騙案“龐氏騙局”的主犯，2009年6月29日被紐約聯(lián)邦法院判處150年有期徒刑。

　　當麥道夫案爆發(fā)后，聽(tīng)過(guò)消息的部分國內人士對麥道夫報以艷羨的目光。你如果聽(tīng)到“這哥們太牛了”、“就是我?jiàn)^斗的目標”的說(shuō)法時(shí)，是不是有些擔心，因為龐氏手法已經(jīng)深入到這些人的骨髓了，圈錢(qián)成為唯一的目標。

　　希望SEC的調查會(huì )給這些人敲響警鐘。

　　“反向并購”流程

　　中國公司赴美上市，一般有兩種方式：一種是傳統意義上的首次公開(kāi)募股(IPO)，另一種則是借殼上市。知名度高、規模較大的公司，如當當、優(yōu)酷等更傾向于選擇IPO；而那些規模較小但成長(cháng)性好的公司，則看重借殼上市監管較為寬松、時(shí)間周期短的優(yōu)勢。

　　2010年12月底，紐約證券交易所北京代表處發(fā)布的《2010年中國公司美國IPO研究報告》顯示，2010年中國公司赴美國首次公開(kāi)募股（IPO）數量創(chuàng )歷史紀錄。全年共有34家中國公司在美國主要交易所(包括紐約證券交易所、納斯達克交易所、美國證券交易所)IPO上市，其中，紐交所22家、納斯達克12家，共融資37.3億美元。

　　《2010年中國公司美國IPO研究報告》指出，中國公司赴美國IPO在數量和質(zhì)量上都創(chuàng )歷史新高。但報告同時(shí)稱(chēng)，經(jīng)過(guò)本輪中國公司集體赴美上市，SEC已加強對中國公司通過(guò)反向收購上市的審查，或將在日后加大對中國公司其他上市方式的審核。

　　SEC企業(yè)財務(wù)部的首席會(huì )計師卡納爾在2010年4月稱(chēng)，當局已經(jīng)發(fā)現“數以百計”的借殼上市案例，其中很大一部分來(lái)自中國。

　　反向并購（又叫借殼上市）是指非上市公司股東通過(guò)收購一家殼公司（上市公司）的股份控制該公司，再由該公司反向收購非上市公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，使之成為上市公司的子公司，原非上市公司的股東一般可以獲得大部分上市公司的控股權，從而達到間接上市的目的。

　　在美國借殼上市相對比較容易，只要能找到合適的殼公司，通常是一個(gè)即將倒閉的、面值在1美元以下的股票（penny stock）。

　　紐交所北京首席代表楊戈稱(chēng)，做IPO要花很多錢(qián)，比如財務(wù)顧問(wèn)費、律師費、審計費、給投行的成交費等，但是上OTC（場(chǎng)外交易市場(chǎng)）可能花個(gè)幾十萬(wàn)美元，甚至幾萬(wàn)美元就可以買(mǎi)到一個(gè)殼。

　　反向并購流程大多為：

　　第一步，中美兩國的媒介公司將美國即將倒閉的上市公司或者殼公司介紹給中國公司，并促成并購交易；

　　第二步，公司雇用審計師事務(wù)所做財務(wù)數據，使其符合SEC的并購條件；

　　第三步，只要并購案被通過(guò)，公司就會(huì )被重新命名，通常公司新名字都帶“中國”（中字頭）；

　　第四步，公司開(kāi)始逐步建立信譽(yù)，并做一定的鋪墊，最終完成轉板，如納斯達克。

　　第五步，公司與投行合作，銷(xiāo)售股票，分析師也開(kāi)始跟上投行步伐，投資者開(kāi)始注意，基金開(kāi)始買(mǎi)入，股價(jià)隨之被推高。
[page]

　　美國一家專(zhuān)注于中國公司的投資關(guān)系公司稱(chēng)，在美國借殼上市只需要3個(gè)月時(shí)間和100萬(wàn)美元的手續費。為達到融資目的的中國公司，有許多都是通過(guò)反向并購的模式來(lái)完成在美上市的。DealFlow數據顯示，2010年有78家中國公司成功地在美國借殼上市，2004年至2009年間這樣的企業(yè)共有294家。

　　但是，部分公司在借殼上市過(guò)程中存在會(huì )計違規現象。其中一些已被查明是徹底的欺詐行為，更多的則是具有欺詐的可能性，目前正在接受SEC調查中。涉及的公司包括綠諾科技（NASDAQ:RINO）、東北石油（AMEX：NEP）、天一藥業(yè)（NASDAQ:CSKI）、中國生物公司(NASDAQ:CHBT)、中國海洋食品集團（AMEX：CMFO）、中國教育集團（NYSE：CEU）、東方紙業(yè)（AMEX：ONP）等。

　　根據“反向并購”上市程序，這些公司最早開(kāi)始通過(guò)中國國內的中介公司向投資者推銷(xiāo)股權，當股東數和股本數達到OTCBB（美國場(chǎng)外柜臺交易系統）的最低要求后，再經(jīng)美洲證券、羅仕證券、羅德曼投資銀行等投行推介上市。

　　這是第一步，第二步則是轉板。如要從OTCBB轉板到納斯達克小型資本市場(chǎng)，需要滿(mǎn)足以下條件：最低投資者數目300名，每名持有100股或以上股份；最低公眾持股量100萬(wàn)股；公眾股份的總市值500萬(wàn)美元；最低招股價(jià)4美元；做市商3名；營(yíng)運歷史1年；若少于1年，市值至少要達到5000萬(wàn)美元；資產(chǎn)狀況，股東權益達500萬(wàn)美元，或上市股票市值達5000萬(wàn)美元，或持續經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)利潤達75萬(wàn)美元（在最近1個(gè)財政年度或最近3個(gè)財政年度中的2年）。

　　令人遺憾的是，轉板帶來(lái)的融資額，很少被企業(yè)用來(lái)投入業(yè)務(wù)發(fā)展，它更像是一個(gè)VC/PE的退出通道。這個(gè)時(shí)候，公司會(huì )通過(guò)公關(guān)或者中介為投資者描述一個(gè)美好的愿景，并給出股價(jià)承諾。OTCBB畢竟是一個(gè)場(chǎng)外的柜臺交易系統，并不能實(shí)現管理層資本退出（圈錢(qián)）的宏愿。于是，在僅有小部分散戶(hù)提前退場(chǎng)的情況下，企業(yè)與審計機構以及投行聯(lián)合將“定向增發(fā)”的價(jià)格定在偏高的價(jià)位，等待轉板成功后，大股東擇機退出。

　　轉板后，志在“圈錢(qián)”的公司一般會(huì )面臨兩種情況：一是股價(jià)和增長(cháng)模式并不被認可，于是IPO當日的發(fā)行價(jià)低于之前向散戶(hù)投資者定向募集的價(jià)格；另一種是受益于中國概念，開(kāi)盤(pán)暴漲，但在一季度或者更長(cháng)的時(shí)間后，投資者會(huì )發(fā)現高管對企業(yè)的利潤增長(cháng)、分紅和股東回報率等并不熱心，財報數據下滑，股價(jià)隨之一蹶不振。

　　在第一種情況下，某些企業(yè)受散戶(hù)壓力，會(huì )在提升股價(jià)之上做些功夫，但并非從企業(yè)治理和公司經(jīng)營(yíng)著(zhù)手，而繼續使用自己的看家本領(lǐng)“資本運作”，放出一些虛假交易的信息，簽訂虛假或者關(guān)聯(lián)交易合同，以迷惑市場(chǎng)，達到“為股東負責”的目的。

　　最容易“出事”的企業(yè)，也正是這類(lèi)投資者關(guān)系不穩的公司。

　　東北石油 公司資金轉移風(fēng)波

　　資料顯示，成立于2003年的東北石油是一家從事原油生產(chǎn)和開(kāi)采的民營(yíng)油田服務(wù)企業(yè)，在中國北方經(jīng)營(yíng)著(zhù)4個(gè)油田。

　　公司于2004年在美國OTCBB借殼上市，并于2009年6月15日成功轉板至紐約泛歐交易所集團美國證券交易所。這是2009年內第4家登陸該交易所的中國公司。

　　美國證券交易所此前為美國第三大交易所，為股票、期權以及ETF等廣泛的產(chǎn)品提供上市交易平臺，2008年1月，紐約泛歐交易所集團收購了該交易所，并將其打造成為專(zhuān)門(mén)面向中小資本規模企業(yè)的市場(chǎng)。

　　由于美國證券交易所的上市門(mén)檻較低，并擁有紐約泛歐交易所集團出色的品牌效應，該平臺為優(yōu)質(zhì)的中小型企業(yè)提供了理想的市場(chǎng)交易平臺，為尋求海外上市、特別是赴美上市的中國成長(cháng)型企業(yè)提供了機會(huì )和選擇。

　　此外，當上市公司滿(mǎn)足了紐約證券交易所主板上市標準后，從美國證券交易所轉板到紐交所主板，流程將更加簡(jiǎn)便，成本也更加低廉。因此，美國證券交易所，為擁有良好發(fā)展前景的國內中小企業(yè)赴美上市，打造了一條完美的路徑。
在東北石油之前，已先后有中國綠色農業(yè)公司、納偉仕智能集團有限公司、旅程天下控股集團在美國證券交易所掛牌。

　　轉板成功后，東北石油總裁王紅軍表示：“美國證券交易所出色的流動(dòng)性，優(yōu)質(zhì)的投資者資源，以及領(lǐng)先的品牌效應將大大促進(jìn)我們的發(fā)展。自2004年在OTCBB上市以來(lái)，我們投入了大量資源加快公司發(fā)展，并努力推進(jìn)公司治理以滿(mǎn)足美國證券交易所的上市標準。”

　　2010年上半年，東北石油管理層卻因涉嫌非法轉移公司賬戶(hù)資金到個(gè)人賬戶(hù)，遭遇集體訴訟。

　　美國Rosen律師事務(wù)所（The Rosen Law Firm, P.A）宣布，將代表東北石油的投資者，對東北石油及其管理人員提出集體訴訟。起訴書(shū)中指出，2009年王紅軍和另一位董事鞠貴芝涉嫌非法轉移公司賬戶(hù)資金到個(gè)人賬戶(hù)，受此影響，首席財務(wù)官張楊與董事鞠貴芝辭職。

　　隨后，東北石油股票于2010年5月27日被美國證券交易所停止交易。在此之前，公司股票52周最高價(jià)達到11.59美元，停止交易時(shí)跌至5.50美元。

　　2010年9月8日，東北石油宣布通過(guò)一系列的申請之后，獲美國證券交易所通知，同意該公司自2010年9月9日起恢復交易。

　　東北石油稱(chēng)，公司聘請John Lees Associates of Hong Kong (JLA)對公司及附屬公司的現金賬戶(hù)進(jìn)行審計。通過(guò)對2009年現金賬戶(hù)所有交易的嚴格審查，JLA于2010年7月10日發(fā)表了最終的報告表示，沒(méi)有證據表明公司賬戶(hù)資金被非法挪用或盜用，同時(shí)JLA表示，在公司之前提交給SEC的財務(wù)報表中，并不存在重大誤報，而且公司已通過(guò)了多項內部控制措施，以確保不會(huì )再發(fā)生違規行為。

　　綠諾科技Muddy Waters的做空獵物

　　資料顯示，綠諾科技是一家專(zhuān)業(yè)從事廢水處理、煙氣脫硫脫硝、節能和資源循環(huán)利用新產(chǎn)品的技術(shù)開(kāi)發(fā)、工程設計、產(chǎn)品制造、設備成套和施工、安裝、調試、培訓等業(yè)務(wù)的高新技術(shù)企業(yè)，也是東北位居前列的重型、大型設備數控加工中心。

　　公司于2007年10月11日在美國OTCBB市場(chǎng)掛牌，2009年7月轉板納斯達克。

　　2010年11月10日，研究機構Muddy Waters出具了一份長(cháng)達30頁(yè)的報告，報告中稱(chēng)綠諾科技公布的2009年1.93億美元的銷(xiāo)售收入實(shí)際只有1500萬(wàn)美元，而且管理層挪用了數千萬(wàn)美元的公款，其中包括花費320萬(wàn)美元在美國橘子鎮（Orange County）購買(mǎi)奢華房產(chǎn)。

　　Muddy Waters還質(zhì)疑綠諾科技虛構合同，夸大客戶(hù)量，稱(chēng)其訪(fǎng)問(wèn)的綠諾公開(kāi)披露的9家客戶(hù)中，有5家否認購買(mǎi)了綠諾的產(chǎn)品，其中包括寶鋼、萊鋼、重鋼、粵裕豐鋼鐵等。而根據綠諾的財報，僅粵裕豐的合同額就高達1270萬(wàn)美元。

　　報告還指出，“很有可能，同時(shí)綠諾科技還偽造了第6個(gè)客戶(hù)關(guān)系。”在這份報告中，Muddy Waters認為綠諾科技的股票應當被賣(mài)空。

　　11月9日，綠諾科技股價(jià)報收于15.52美元，Muddy Waters給出的目標價(jià)位只有2.45美元，評級為“強力賣(mài)出”。

　　11月11日，綠諾科技首度回應Muddy Waters報告，但僅表示公司將進(jìn)行內部審查。15日，綠諾科技公布2010財年第三季度財報，總營(yíng)收、運營(yíng)利潤、凈利潤等財務(wù)指標同比均出現大幅下降。

　　11月17日，綠諾科技早盤(pán)申請停盤(pán)。據公司聘請的會(huì )計師事務(wù)所Frazer Frost提交一份審計報告披露，綠諾科技CEO鄒德軍承認Muddy Waters提到的合同確系造假，而且稱(chēng)剩余合同中大約有20%到40%可能有問(wèn)題。
[page]

　　在上述報告中，Frazer Frost建議公司2008財年、2009財年、2008年第一季度到2010年第三季度的季度財報不應被采用。

　　2010年12月3日，納斯達克向綠諾科技發(fā)出了退市通知?；诰G諾科技的表現和納斯達克相關(guān)上市規則，納斯達克認為公司的股票不再適合持續掛牌上市。具體原因如下：

　　綠諾科技宣布之前遞交的2008財年、2009財年和2010年初至今的財務(wù)報告均不應被采用；綠諾科技承認并沒(méi)有簽署某些之前披露過(guò)的合同；綠諾科技未能滿(mǎn)足納斯達克“就Muddy Waters質(zhì)疑事件披露附加信息”的要求。

　　綠諾科技的獨立審計師在納斯達克退市通知信上發(fā)表聲明，由于綠諾科技2008年和2009年的審計報告無(wú)效，以及公司管理層無(wú)法對納斯達克2010年11月17日的信件作出回應，致使綠諾科技違反了納斯達克某些上市規則條款。

　　此外，納斯達克還進(jìn)一步告誡綠諾科技，除非公司能夠提交令人滿(mǎn)意的解釋信息，否則綠諾科技的股票將在2010年12月8日開(kāi)市后被暫停交易，納斯達克還將向美國證券交易委員會(huì )申請對綠諾科技股票作出摘牌處理。
2010年12月9日，綠諾科技被摘牌并轉至粉單市場(chǎng)，股價(jià)從被質(zhì)疑時(shí)的15.52美元一路暴跌至3.15美元。

　　綠諾科技的上市亦是一個(gè)反向收購的過(guò)程，中介機構在此過(guò)程中功不可沒(méi)。

　　2006年11月，綠諾科技聘請香港致富資本集團為其上市的財務(wù)顧問(wèn)。致富資本幫助綠諾科技完成了公司財務(wù)整理和境外架構設計，綠諾科技變身為注冊在英屬維爾京群島的創(chuàng )想集團有限公司全資持有的子公司。

　　隨后，致富資本幫助綠諾科技找到在美國OTCBB市場(chǎng)上交易的玉山公司（Jade Mountain）作為 “殼資源”，通過(guò)股權置換，創(chuàng )想集團完成了反向收購，玉山公司隨后更名為大連創(chuàng )想環(huán)境工程有限公司，綠諾科技成為其全資子公司。

　　2007年10月11日，綠諾科技正式在OTCBB掛牌，當天股票收盤(pán)價(jià)為4.48美元。該筆交易也包括了一筆2500萬(wàn)美元的私募融資，投資者為美國銀行和Pinnacle基金。

　　頂著(zhù)火爆的中國環(huán)保概念，上市后綠諾科技的股票價(jià)格一路攀升，到2008年甚至一度突破了13美元，美國銀行及Pinnacle基金套現退出。

　　2009年，綠諾科技聘請羅德曼投資銀行（Rodman & Renshaw）為財務(wù)顧問(wèn)，轉板納斯達克。同年12月，綠諾科技以每股30.75美元的高價(jià)增發(fā)，融資1億美元。

　　而綠諾科技的審計機構Frazer Frost此前的兩家客戶(hù)已被曝出有賬目問(wèn)題。綠諾科技事發(fā)后，Frazer Frost接受了美國公眾公司會(huì )計監督委員會(huì )（PCAOB）的調查。PCAOB稱(chēng)，有40家會(huì )計師事務(wù)所在為中國企業(yè)出具審計確認函，這些事務(wù)所的合伙人數量都在5人以下。

　　2010年12月13日，天星生物（Nasdaq:SKBI）發(fā)布公告稱(chēng)，公司董事會(huì )和董事會(huì )審計委員會(huì )批準由Crowe Horwath LLP代替Frazer Frost出任公司獨立審計。

　　除了質(zhì)疑綠諾科技外，Muddy Waters還發(fā)布了一份針對東方紙業(yè)財務(wù)造假等的指控報告。東方紙業(yè)的回應則是，Muddy Waters和做空機構關(guān)系密切，利用研究報告來(lái)打壓股價(jià)，從中獲利。

　　而在Muddy Waters對綠諾科技出具的報告首頁(yè)，即聲明，該公司客戶(hù)長(cháng)期持有綠諾科技股票的空頭頭寸。

　　東方紙業(yè)Muddy Waters的另一獵物

　　東方紙業(yè)為河北省大型造紙企業(yè)之一，成立于1996年，注冊資本金7503萬(wàn)元人民幣，現擁有兩大基地（生產(chǎn)基地和加工基地），生產(chǎn)的產(chǎn)品有20多個(gè)品種，上千種規格，主要有箱板紙、瓦楞紙、書(shū)寫(xiě)紙、復印紙等產(chǎn)品。

　　2007年3月，東方紙業(yè)通過(guò)借殼進(jìn)入美國OTCBB市場(chǎng)。2009年12月17日，東方紙業(yè)從OTCBB轉板美國證券交易所。

　　2010年6月28日，Muddy Waters公開(kāi)發(fā)布一份針對東方紙業(yè)財務(wù)造假等的指控報告，并稱(chēng)截至該報告發(fā)出之日，其已經(jīng)“做空”東方紙業(yè)的股票。

　　次日，東方紙業(yè)股價(jià)大幅低開(kāi)，收盤(pán)報7.23美元，跌幅13%，成交量較前一交易日急劇放大。

　　此后，Muddy Waters還分別于2010年7月1日、7月6日以及7月22日發(fā)布報告，均稱(chēng)東方紙業(yè)涉嫌夸大財務(wù)數據、挪用資金、偽造資產(chǎn)總值以及主要客戶(hù)信息等。

　　2010年7月下旬，東方紙業(yè)董事會(huì )成立審計委員會(huì )展開(kāi)了獨立調查，并于11月29日公布了調查結果。該委員會(huì )稱(chēng)，對東方紙業(yè)2008和2009財年的記錄進(jìn)行了審查后，認為公司披露的收入與其銀行記錄、公司賬本、現金收據以及售貨發(fā)票相一致。沒(méi)有發(fā)現虛增收入和挪用資金等現象。

　　東方紙業(yè)和Muddy Waters爭持的焦點(diǎn)主要集中在六個(gè)方面，包括私募融資用途、十大客戶(hù)名單、財務(wù)數據、毛利率、資產(chǎn)價(jià)值和庫存等。

　　其中，對于財務(wù)數據是否被夸大一項，Muddy Waters稱(chēng)，東方紙業(yè)“將其2008年的收益高估了27倍”，證據：由“河北東方紙業(yè)有限公司”出據的2008年中國財務(wù)審計報表，其中顯示的收入只有16300萬(wàn)元人民幣或2400萬(wàn)美元，這與河北東方紙業(yè)稱(chēng)其在SEC的6520萬(wàn)美元收益形成對比。認為“河北東方紙業(yè)有限公司”是東方紙業(yè)（中國）有限公司的子公司。
東方紙業(yè)則稱(chēng)，“河北東方紙業(yè)有限公司（HBOP）”不是“中國東方紙業(yè)公司的子公司”。東方紙業(yè)(中國)有限公司的子公司是“河北保定東方造紙有限公司”，東方紙業(yè)公司和這家公司沒(méi)有任何直接或間接的聯(lián)系。東方紙業(yè)強調，它在中國和美國關(guān)于其真實(shí)的子公司“河北保定東方造紙有限公司”的財務(wù)結果是一致的。

　　對于3000萬(wàn)美元資金包括2500萬(wàn)美元的私募資金是否被挪用，Muddy Waters稱(chēng)，2009年10月以來(lái)東方紙業(yè)大約有3000萬(wàn)美元（包括2010年4月融資獲得的2500萬(wàn)美元）的資金被挪用，主要在兩個(gè)方面：其一，東方紙業(yè)以2780萬(wàn)美元購買(mǎi)河南沁陽(yáng)瓦楞芯紙生產(chǎn)線(xiàn)，稱(chēng)后者年產(chǎn)量為36萬(wàn)噸，能夠生產(chǎn)5.6米的瓦楞芯紙。然而，東方紙業(yè)最大的一條生產(chǎn)線(xiàn)產(chǎn)量為15萬(wàn)噸，銷(xiāo)售量為440萬(wàn)美元；此外,根據價(jià)格和設備制造能力，中國國內生產(chǎn)商沒(méi)有哪條生產(chǎn)線(xiàn)年產(chǎn)能超過(guò)20萬(wàn)噸。其二，東方紙業(yè)聲稱(chēng)以1360萬(wàn)美元進(jìn)行收購了河北雙星紙業(yè)不足40萬(wàn)美元的資產(chǎn)。

　　東方紙業(yè)則回應稱(chēng)：這筆資金兩個(gè)用途，其一，2010年3月，向河南沁陽(yáng)繳納了560萬(wàn)美金的押金用以購買(mǎi)設備；2010年4月，東方紙業(yè)籌資2690萬(wàn)美元從河南沁陽(yáng)第一造紙機械公司購買(mǎi)了一條全新的年生產(chǎn)能力為36萬(wàn)噸的瓦楞芯紙生產(chǎn)線(xiàn)。河南沁陽(yáng)負責組裝事項。該機械的全價(jià)為1.9億元（約2780萬(wàn)美元）。

　　其二，2009年10月，東方紙業(yè)籌資490萬(wàn)美元從河北雙星紙業(yè)公司購買(mǎi)了兩套數碼照片紙涂裝線(xiàn)（價(jià)值人民幣約9300萬(wàn)元，合1360萬(wàn)美元），東方紙業(yè)通過(guò)自由營(yíng)運資金和籌資為這筆交易提供資金。

　　東方紙業(yè)還表示，有關(guān)2010年4月融資獲得的2500萬(wàn)美元的具體用途，東方紙業(yè)將這筆資金轉移給了其全資子公司保定盛德紙業(yè)公司。4月，償還了HBOP購買(mǎi)機械預付的押金400萬(wàn)美元；7月，保定盛德公司銀行賬戶(hù)的凈資本余額為約2100萬(wàn)美元，對此工商銀行出具了資信證明；將用于支付安裝費用，該費用將根據河南沁陽(yáng)的設備安裝進(jìn)度支付。融得資金的其余部分存于美國的摩根大通銀行，用于日常營(yíng)運支出。

　　東方紙業(yè)發(fā)布的獨立調查結果并未完全平息市場(chǎng)的質(zhì)疑，羅氏證券分析師Mark Tobin認為東方紙業(yè)的調查仍有紕漏，如審計委員會(huì )稱(chēng)東方紙業(yè)已經(jīng)改善公司的產(chǎn)品運營(yíng)線(xiàn)，公司讓專(zhuān)家來(lái)對原材料支付進(jìn)行定價(jià)等。

　　Mark Tobin 表示：“東方紙業(yè)2010財年第四季度業(yè)績(jì)和2011財年的營(yíng)收預期將不樂(lè )觀(guān)，而調查中反映出的這些紕漏也會(huì )讓投資者覺(jué)得比較懸，從而對股價(jià)產(chǎn)生影響。”
[page]

　　中國教育集團 制造恐慌后斬首

　　尋找在美國上市的小市值中國公司，發(fā)現其中的問(wèn)題，做空，然后發(fā)布質(zhì)疑該公司的報告，制造恐慌后導致該公司股價(jià)暴跌，做空者從中獲利。這已成為做空機構的慣用手法，中國教育集團成為又一個(gè)被做空者獵殺的對象。

　　中國教育集團是一家總部位于哈爾濱的教育培訓機構，提供在線(xiàn)學(xué)習資料和職業(yè)、家庭教育培訓等服務(wù)（內容包括數據、文件、影音資料等）。其旗下的網(wǎng)站為：www.edu-chn.com；www.pk1234567.com；www.360ve.com。

　　公司于2004年9月美國OTCBB借殼上市，并在2009年7月20日成功轉板紐約證券交易所。

　　2010年11月29日，一家名為Kerrisdale的投資機構發(fā)表報告稱(chēng)，中國教育集團財務(wù)作假，將其評級降為F（Fraud）。主要質(zhì)疑點(diǎn)為公司在線(xiàn)教育網(wǎng)站幾乎無(wú)法運行（和公司聲稱(chēng)的盈利能力很強形成反差）、公司向SEC提交的財務(wù)報表與向中國工商局提交的報表不一致、聘請的審計事務(wù)所是不知名的小事務(wù)所、利潤率不合理等。

　　當日，中國教育集團股價(jià)大跌33.56%。市場(chǎng)傳聞稱(chēng)，Kerrisdale可能參與做空中國教育集團。

　　中國教育集團2009年年報稱(chēng)，該集團核心業(yè)務(wù)是通過(guò)網(wǎng)絡(luò )分享的模式提供在線(xiàn)教育資源，可以提供35萬(wàn)份以上的教學(xué)材料。

　　Kerrisdale通過(guò)在互聯(lián)網(wǎng)流量監控網(wǎng)站檢索中國教育集團的數據，并與同類(lèi)網(wǎng)站對比后認為，中國教育集團的網(wǎng)站訪(fǎng)問(wèn)量比他們宣傳的大幅下滑，日均瀏覽量?jì)H幾十人次。

　　在實(shí)體規模方面，中國教育集團稱(chēng)在哈爾濱擁有3萬(wàn)余平方米的教室，同時(shí)容納約1200名小學(xué)至高中年齡段的學(xué)生。但Kerrisdale通過(guò)谷歌地圖和現場(chǎng)照片對比，得出結論稱(chēng)，中國教育集團位于哈爾濱的培訓實(shí)體規模較小。

　　Kerisdale還出具了一份中國教育集團與雙威教育（NASDAQ: CAST）、新東方教育集團（NYSE:EDU）、 普林斯頓復習（NASDAQ: REVU）等的收入比較，加上一份其分別提交給SEC和工商局的報表（見(jiàn)表）。

　　最后，Kerisdale通過(guò)對中國教育集團頻繁更換審計師事務(wù)所，以及事務(wù)所聲譽(yù)低下等特點(diǎn)，認定中國教育集團財務(wù)造假。

　　隨后，中國教育集團向SEC提交了相關(guān)聲明，全面否定了Kerrisdale Capital的質(zhì)疑，認為這些質(zhì)疑毫無(wú)根據，并表示正在就此事向公司咨詢(xún)部門(mén)和法律部門(mén)商討。

　　據美國當地媒體報道，Milberg LLP和Sarraf Gentile LLP分別對中國教育集團發(fā)起集體訴訟，指控中國教育集團違反證券交易法和違反1934證券法，蓄意篡改公司財務(wù)業(yè)績(jì)。

　　中國生物 門(mén)店在哪里？

　　中國生物是一家生物醫藥保健品生產(chǎn)企業(yè)，主要產(chǎn)品為益生菌。公司于2008年10月23日通過(guò)反向收購在納斯達克上市。

　　2010年8月31日，美國一家名為Citron Research的機構發(fā)文《CHBT：門(mén)店在哪里？》。當日，中國生物的網(wǎng)頁(yè)更新了公開(kāi)其100多家門(mén)店的地址。但在2010年9月1日的報告中，Citron Research將一些地址通過(guò)電子地圖搜索后再次質(zhì)疑，“門(mén)店在哪里？”

　　而Citron Research的調查報告則稱(chēng)中國生物許多銷(xiāo)售門(mén)店子虛烏有，報告甚至配上了門(mén)店照片有的并不銷(xiāo)售生物制品，而是零食店。

　　2010年9月8日，律師事務(wù)所Rosen Law Firm代理投資者在美國加州地方法院向中國生物提起集體訴訟。在訴訟中將中國生物及公司管理層列為被告，指控被告向SEC提供的文件存在造假，通過(guò)夸大公司財務(wù)狀況和商業(yè)前景的方式人為抬高股票價(jià)格，造假行為被披露導致股價(jià)下跌，損害投資人的利益。

　　中介機構的危險角色

　　綠諾科技、東北石油、天一藥業(yè)、中國生物、海洋食品、中國教育集團、東方紙業(yè)等公司都被指控存在修改財報數據和欺詐行為，中介機構在其中扮演了重要角色。

　　在中國上市企業(yè)的背后，大致有三類(lèi)中介公司：運作企業(yè)上市的投行、做空的對沖基金和企業(yè)雇傭的會(huì )計師事務(wù)所。

　　有一家叫羅氏資本（Roth Capital）的投行自稱(chēng)，他們的中國公司上市業(yè)務(wù)，市值早已超過(guò)百億美元。羅氏資本承銷(xiāo)客戶(hù)記錄顯示，羅氏承銷(xiāo)的中國股票中，包括東方紙業(yè)、中國生物、中國綠色農業(yè)（NYSE：CGA）等均遭質(zhì)疑。

　　據報道，在羅氏資本負責承銷(xiāo)東方紙業(yè)、中國生物等股票時(shí)，兩家投行幾乎形影相隨。一家是Chinamerica Fund，常以Chinamerica Partners之名出現；另一家是Pope Asset Management，常以Halter Financial Group，Pope Capital等名出現。

　　報道稱(chēng)，這些公司最終掌控者是Parr和Halter兩個(gè)家族，其中Halter以USX中國企業(yè)指數較有名氣，其負責人自稱(chēng)“美國借殼王”。

　　他們運作了大約94家市值在5000萬(wàn)到10億美元規模的企業(yè)，日均交易額為5萬(wàn)股，總市值達到200億美元。

　　對沖基金的角色則要“執著(zhù)”得多，從事做空的一些對沖基金，對中國企業(yè)上市的背景了解得更清楚。一般來(lái)說(shuō)，中國企業(yè)出于避稅或者其他角度考慮，都會(huì )備好幾套賬目，比如提交給工商局和SEC的就有明顯差別（當然，也有會(huì )計準則不同的原因）。所以，這些對沖基金傾向于對比企業(yè)提交的不同財務(wù)數據，如果出現大的分歧，對沖基金再向市場(chǎng)披露該信息，從而引起市場(chǎng)的恐慌和SEC的重視。

　　最后一類(lèi)就是會(huì )計師事務(wù)所。一般而言，會(huì )計師事務(wù)所和企業(yè)是利益共同體，他們對于中國公司而言，其競爭力就在于“包裝能力”，而“保證不泄密”、“保證不出事”則是其吸引其他上市客戶(hù)的法寶。

　　借殼上市的公司，往往會(huì )雇用一些不知名的、便宜的、規模較小并且愿意為他們工作的會(huì )計公司，這些會(huì )計公司往往都有過(guò)不良記錄，審計過(guò)的財務(wù)數字后來(lái)被發(fā)現是虛假的。

　　卡納爾稱(chēng)，截至2010年4月，在美國上市的約340家中國公司大都使用一些不知名的小型美國審計公司，而這些公司可能又將項目承包給中國本地公司，由于距離和語(yǔ)言的障礙，可能在審計過(guò)程中出現問(wèn)題。

　　據悉，SEC相關(guān)執法部門(mén)和公司財務(wù)部已展開(kāi)大范圍調查，試圖摸清由美國會(huì )計師、律師和銀行家組成的人脈網(wǎng)是如何幫助中國公司到美國上市的。彭博社消息稱(chēng)，Frazer Torbet、Kabani CompanyInc等四家審計事務(wù)所是SEC調查的重點(diǎn)。

　　合謀者會(huì )計師事務(wù)所

　　一些企業(yè)通常傾向聘請一家藉藉無(wú)名的會(huì )計師事務(wù)所。如中國海洋食品集團，他們聘請的是中逸（香港）會(huì )計師事務(wù)所，據香港2009年3月23日的一份法律文書(shū)披露，中逸（香港）及其主要股東涉嫌參與了一系列的對國外投資者的欺詐。

　　法律文件顯示，原告方為Christian Emil Toggenburger及其控股的兩家公司。被告方為中逸（香港）會(huì )計師事務(wù)所、Hung Viet Derrick Luu、 Ka Siu Johnny Tang （中逸大股東），中逸在此案發(fā)生之后更名為ZYCPA Company Ltd,。Tang涉嫌幫助Luu騙取了Toggenburger約1.08億港元。